Hoe kunnen de beurzen records breken terwijl we net uit een economische crisis komen?

Koerspieken Pandemie of niet, de beurzen rijgen de koersrecords aaneen. Goedkoop geld speelt de hoofdrol. Hoelang nog?

Foto Robin van Lonkhuijsen/ANP

Chipmaker ASMI: 74 procent omhoog sinds begin dit jaar. Grote broer ASML: 68 procent. Staalmaker Arcelor Mittal is met 60 procent gestegen, gevolgd door wéér een chipmaker, BESI, met 53 procent. En vijfde in de top van best presterende grote Amsterdamse beursfondsen staat ING, met een stijging van 52 procent sinds 1 januari. Iets verderop: lichtmaker Signify, chemie- en voedingsstoffendistributeur IMCD, twee uitgevers (Wolters Kluwer en RELX) en chemiebedrijf DSM.

Het gaat goed met de aandelenkoersen. Maar, misschien nog wel significanter: het gaat goed met vrijwel álle aandelenkoersen. Conjunctuurgevoelige fondsen doen het goed, veel ‘defensieve’ fondsen ook. Growth-aandelen, van bedrijven waarvan veel groei wordt verwacht, presteren uitstekend. Value-aandelen, die het moeten hebben van (aanvankelijke) onderwaardering, ook. Zeker, ze wisselden dit jaar soms stuivertje bij de aandacht van beleggers. Maar wie aan het eind van de zomer van 2021 de balans opmaakt, moet concluderen dat het rijzende tij de meeste bootjes op de beurs heeft opgetild.

Het resultaat is dat de beursindex, de AEX, eind maart voor het eerst sinds het jaar 2000 weer boven de 700 punten klom. Dat het oude record zo lang kon blijven staan, heeft deels te maken met de samenstelling van de index van destijds, toen de koersen van tech- en mediagerelateerde fondsen explodeerden – en vervolgens volledig inzakten. Maar de AEX drijft nu ook mee op de golven van het gunstige internationale beursklimaat. Al was het maar omdat de beursgenoteerde bedrijven volop in de internationale economie meedoen en ook internationale beleggers hebben. Staalbedrijf Arcelor Mittal heeft zelfs nauwelijks activiteiten van betekenis in Nederland. ‘Onze’ hoogovens bij Wijk aan Zee horen bij die andere Indiase staalgigant, Tata.

Lees ook: Twintig jaar na dotcombubbel is het zover: het AEX-record sneuvelt

Diepzwarte scenario’s

De AEX rijgt intussen, zoals dat gaat bij koerspieken, bijna dagelijks records aaneen. Deze week overschreed de index 775 punten. En in een groot deel van de rest van het Westen gaat het weinig anders. Parijs, Frankfurt en Milaan tikken records aan. In New York geldt dat voor de Dow Jones, de Standard & Poor’s 500, de tech-zware Nasdaq-index.

De stijging heeft deels te maken met het verloop van de pandemie. Toen in maart vorig jaar de koersen instortten, was dat op basis van diepzwarte scenario’s voor de economie. De wereld had geen recente ervaringen met een virus dat zó mondiaal om zich heen slaat. De snelle uitrol van effectieve vaccins en enorme economische steunpakketten, tijdens de pandemie zelf en voor het herstel daarna, hebben ervoor gezorgd dat de duistere toekomst er niet kwam. De economie bleek opvallend goed door te draaien, hoewel sommige internationale productieketens van bedrijven het af en toe zwaar kregen. De AEX-index dook op 18 maart 2020 heel even onder de 400 punten. Om het herstel daarna te illustreren: het zware beursfonds ASML, dat beleggers niet zomaar heel ver van zijn plek krijgen, sloot die dag onder de 182 euro. Het fonds stond deze woensdag, krap anderhalf jaar later, rond de 670 euro.

De economie zelf is een voorname factor bij de stijgende koersen, maar het allerbelangrijkst is de rente. De hoogte daarvan bepaalt hoe aantrekkelijk aandelen zijn ten opzichte van andere beleggingen (staatsleningen bijvoorbeeld, of sparen). De rente bepaalt hoe winstgevend professionele beleggingsstrategieën zijn die worden uitgevoerd met geleend geld. En de hoogte van de rente bepaalt de financieringslasten van beursgenoteerde bedrijven zelf, en hun winstgevendheid.

Woningen opkopen

De lage, en soms zelfs negatieve, rente van de afgelopen jaren komt voor een deel voort uit de economie zelf. Hoge besparingen, deels door de vergrijzing, maar ook door stijgende welvaart in landen als China, drukken de rentes overal. Centrale banken spelen ook een grote rol. Zij houden de rente laag, zowel die voor de korte termijn als voor de lange.

De lage rente heeft tot gevolg dat de waarde van vrijwel alle bezit wordt opgestuwd. De prijzen van onroerend goed, en dan met name woningen, stijgen overal. Niet alleen in Nederland, maar ook in de rest van Europa en in Noord-Amerika. Professionele beleggers die eerst alle andere markten hebben afgegraasd op zoek naar het laatste restje rendement, hebben hun zinnen inmiddels gezet op woningen. Die worden niet alleen in Nederland nu massaal opgekocht voor de verhuur. In Berlijn woedt er op dit moment een hele politieke strijd over, met als inzet de vraag of de nieuwe grote beleggers niet kunnen worden onteigend.

De waarde van verhandelbare leningen is eveneens omhooggegaan. Dat is te zien aan staatsleningen, die ook door de centrale banken worden opgekocht. Hoe hoger hun koers, hoe lager hun rendement. De koers van Nederlandse en Duitse staatsleningen is bijvoorbeeld zo ver gestegen dat de ‘effectieve’ rentes op die leningen negatief zijn geworden. Er is inmiddels zo’n run geweest op leningen van zelfs de meest wrakke bedrijven, dat op de westerse financiële markten de rente op deze ‘junk’-leningen onder de 4 procent is gedoken.

Dicht bij de dotcom-zeepbel

Uiteraard gaat deze trend niet aan de aandelenkoersen voorbij. Zelden werd meer voor aandelen betaald dan nu. Twee klassieke maatstaven staan inmiddels ver in het rood. De eerste is Q, die de latere Nobelprijswinnaar James Tobin al in de jaren zestig ontwikkelde. Q geeft, simpel gezegd, aan of er voor bedrijven op de beurs meer of minder betaald wordt dan het zou kosten om ze van de grond af op te bouwen. Q staat inmiddels op een record van tegen de 2. De kritiek op de maatstaf is onder meer dat hij te weinig rekening houdt met immateriële activa (patenten bijvoorbeeld, of goodwill die bij overnames is betaald). Dat kan, en zulke immateriële zaken zijn door de tijd heen een grotere rol gaan spelen. Maar het neemt niet weg dat Q op dit moment ver boven de waardes staat die in de afgelopen ruime eeuw sinds 1900 gangbaar waren.

De tweede klassieke maatstaf komt van een andere Nobelprijswinnaar, Robert Shiller. Dit is een simpele koers-winstverhouding voor de gehele beurs, waarbij de koersen worden gedeeld door de winsten per aandeel. Nieuw is dat Shiller eind jaren negentig de gemiddelde winsten nam van de afgelopen tien jaar, om zo de invloed van de economische conjunctuur te neutraliseren. Shillers Cyclically Adjusted Price to Earnings-ratio (CAPE) werd beroemd omdat hij in de aanloop naar 2000 al het barsten van de dotcom-zeepbel voorzag. Ook deze maatstaf is teruggerekend tot het begin van de vorige eeuw. De waarde van vlak voor 2000 heeft hij nog niet gehaald, maar de beurzen zitten er vlakbij.

De toekomst vooruit

Betekent dit dat beleggers moeten maken dat ze wegkomen van de beurs? De extreem lage rente maakt een vergelijking met vroeger lastig, en centrale banken worden niet moe te verzekeren dat die rentes voorlopig nog laag blijven – of heel zachtjes en voorspelbaar zullen stijgen. Maar de koersen zijn wel heel sterk op de toekomst vooruitgelopen. De beloftes die nu in de beurswaarderingen zijn gekropen, moeten wel worden ingelost. Wie weet gaat dat erg langzaam. Veel professionele beleggers beginnen te rekenen op een tijdperk waarin hun rendementen verhoudingsgewijs laag blijven, totdat al die beloftes in de beurskoersen ook echt zijn waargemaakt.

Lees ook: Crasht de beurs? Wantrouw als belegger dan vooral jezelf

Een alternatief is dat de koersen met één klap terugkeren van een gedroomde gouden toekomst naar de realiteit van nu. Het wordt de vraag of centrale banken dit laten gebeuren. De gevolgen van een beurskrach in een economie die nog met één been in de pandemie staat, zouden desastreus zijn.

Zo lijken de rollen omgedraaid. Want hoezeer beleggers ook sidderen voor de centrale bankiers, die laatsten dreigen nu zelf de gevangenen te worden van de beurzen; een monetaire variant van het Stockholmsyndroom. In die zin is het best toepasselijk dat uitgerekend de Zweedse beurs woensdag op een all time high terechtkwam.