Opinie

Hoe Bill Hwang de boot in kon gaan

Maarten Schinkel

De zelfoverschatting zat al in de naam: Archegos betekent in Oudgrieks zoveel als ‘hoogste leider’, of ‘prins’. Maak kennis met de oprichter van beleggingsfonds Archegos, Bill Hwang. Vorige week vrijdag verkochten de slimste banken waarmee Hwang zakendeed razendsnel aandelenpakketten waarmee ze transacties met hem waren aangegaan. Wie het laatste verkocht, was het meest de pineut.

Waar Goldman Sachs en Morgan Stanley grotendeels met de schrik vrij kwamen, zaten het Japanse Nomura en het Zwitserse Credit Suisse met miljardenverliezen op de blaren. De aandelen waarom het ging, van ViacomCBS, Discovery en Tencent tot Baidu, om er maar een paar te noemen, leden zwaar.

Het zal nog wel even duren voordat dit verhaal in detail kan worden verteld. Maar leerzaam is het nu al. Theorie: Hwang maakte grootscheeps gebruik van zogenoemde ‘equity swaps’. Daarbij kreeg hij van een zakenbank de koerswinst (of betaalde het verlies) op een pakket aandelen, zonder dat zelf te bezitten. Hij betaalde er rente voor terug. De zakenbank ziet in deze deal af van de koerswinst op de aandelen, maar weet zich ook beschermd tegen verlies. De swap rekent eens in de zoveel tijd af, zeg elk jaar.

Stel het gaat om een miljard dollar aan aandelen. Als die 10 procent in waarde stijgen, dan krijgt Hwang van de zakenbank straks 100 miljoen (10 procent van een miljard). Stel dan dat Hwang voor de swap 6 procent rente betaalt. Dan krijgt de zakenbank van Hwang dus 60 miljoen. Die beide bedragen worden verrekend, en Hwang ontvangt netto van de zakenbank 40 miljoen.

Prima deal, totdat de aandelen in waarde dalen. Stel dat is met 10 procent. Dan krijgt de zakenbank dus straks nog steeds die 60 miljoen rente van Hwang, maar nu plús 100 miljoen aan vergoeding voor het koersverlies. Dat geeft opgeteld 160 miljoen. De zakenbank laat het daar niet op aankomen. Hwang wordt gevraagd om alvast geld te storten vóór de datum van afrekening: een zogenoemde margin call. Hoe groter de daling, hoe groter de call.

En daar ging het vorige week fout. Aandelen ViacomCBS daalden in het begin van de week al flink in waarde. Het heeft er alle schijn van dat het vermoeden rees dat Hwang de bijbehorende margin call moeilijk kon opbrengen – laat staan alle andere calls die zouden volgen toen bleek dat hij meer soortgelijke deals met andere banken had. Het onderliggende goed onder de swaps, de aandelen, was door de deal niet langer beschermd, en ging in de uitverkoop.

Kan gebeuren, zou je denken. Maar de kenmerken zijn verontrustend. Hwangs hefboom was fenomenaal. Volgens de laatste telling van de BIS, de bank die dit allemaal bijhoudt, stonden er halverwege 2020 wereldwijd equity swaps uit over 2.923 miljard dollar (bijna 2.500 miljard euro) aan aandelen. De netto waarde van deze contracten (een indicatie van de échte investering) was 282 miljard. Dat is een hefboom van ruim 1 op 10.

Archegos moet, met een laatst bekende fondswaarde van 10 miljard dollar, met vele tientallen miljarden dollars aan aandelenposities hebben gegokt. Zonder die dus daadwerkelijk te bezitten - want de aandelen zaten aan de zakenbank-kant van de swap.

Wat zijn de voorlopige conclusies? Zakenbanken gaan zeer riskante posities aan, omdat dergelijke swaps nog wél een relatief hoge rente geven. De banken weten niet of nauwelijks van elkaar wat ze doen, waardoor er geconcentreerde risico’s ontstaan. En beleggers proberen nu met grote hefbomen het laatste restje rendement te persen uit een aandelenmarkt die tegen zijn piek aan zit.

Maarten Schinkel schrijft over economie en financiële markten.