De monetaire legpuzzel wordt steeds lastiger

Centrale banken De schok van Covid-19 zorgt voor veel nieuwe onzekerheid voor centrale bankiers, zo bleek bij het jaarlijkse monetaire symposium van Jackson Hole.

FED-voorzitter Jerome Powell spreekt tijdens de virtuele conferentie.
FED-voorzitter Jerome Powell spreekt tijdens de virtuele conferentie. Foto Daniel Acker / Bloomberg

De hoeders van de waarde van het geld kunnen de wereld amper bijbenen. Centrale bankiers beschouwen zichzelf als regelaars van het prijspeil, zittend achter het monetaire bedieningspaneel. Rente omhoog, inflatie omlaag, oververhitting van de economie voorkomen. Rente omlaag, inflatie omhoog, economische groei aanzwengelen. Maar de grote schokken van de laatste tijd – de financiële crisis, de handelsoorlog en vooral Covid-19 – maken het regelen van het prijspeil steeds lastiger.

Het is een indruk die achterblijft na het centralebankierssymposium van Jackson Hole, dat donderdag en vrijdag plaatsvond. Deze jaarlijkse brainstormsessie, waar de grote monetaire thema’s worden besproken, vindt normaliter plaats in een lodge in de Amerikaanse staat Wyoming. Dit jaar moest het online.

Hoe centrale bankiers worstelen met hun vak, bleek uit de openingspeech van Jerome (‘Jay’) Powell, de baas van de Federal Reserve. De Fed gooit haar monetaire strategie om, zo kondigde Powell aan. Zij zal in de toekomst een inflatie tolereren die enige tijd boven de eigen doelstelling van 2 procent ligt, ter compensatie van alle voorbije jaren waarin de inflatie (ver) onder de 2 procent lag. Alle grote centrale banken, waaronder ook de Europese Centrale Bank en de Bank van Japan, streven naar circa 2 procent inflatie, als buffer tegen deflatie (een gevaarlijke negatieve prijsspiraal). Maar overal lag de inflatie na de financiële crisis lager, vrijwel continu.

Powell klinkt ongeloofwaardig: hij praat over een inflatie boven de 2 procent, terwijl hij die 2 procent zelf niet eens haalt. Maar veel centrale bankiers geloven dat ze de inflatie kunnen verhogen door eerst de verwachting te wekken dat deze zal stijgen. Als mensen denken dat de inflatie oploopt, zo is dan de gedachte, kopen ze snel nog een auto, om te voorkomen dat ze straks duurder uit zijn. De consumptie die zo wordt opgewekt, moet leiden tot hogere prijzen.

Inflatie als iets negatiefs

Maar of dat echt zo werkt ? Econoom Yuriy Gorodnichenko (Berkeley) had tijdens de conferentie een oncomfortabele boodschap voor Powell en zijn collega’s. In een artikel met twee mede-auteurs schrijft hij dat sommige consumenten en bedrijven inflatie juist zien als „slecht voor de economie”. Bij hogere inflatieverwachtingen gaan ze juist mínder uitgeven en investeren – allebei ongunstig voor de uiteindelijke échte inflatie. Daarom moeten centrale bankiers hun communicatie „voorzichtig vormgeven”, aldus de auteurs. Ze moeten bijvoorbeeld uitleggen dat ze niet alleen de inflatie willen ophogen, maar óók dat ze banen willen creëren. Dan zien consumenten en bedrijven het beleid als iets positiefs.

Wat dat betreft deed Powell het niet eens zo slecht: hij benadrukte dat de Fed maximale werkgelegenheid net zo belangrijk vindt als het inflatiedoel. Powell beloofde, als deel van de koerswijziging, minder snel de rente te verhogen bij een krappe arbeidsmarkt, zoals de Fed dat nog deed in 2017-2019. In het verleden was lage werkloosheid een moment voor de Fed om de rente te verhogen, want dan dreigde te snelle inflatie. Op een krappe arbeidsmarkt stijgen normaliter de lonen, wat zich vervolgens vertaalt in hogere prijzen (inflatie). Maar de voorbije jaren ging dat anders. Ondanks de zeer lage werkloosheid in de VS in de jaren voor de pandemie bleef de inflatie bijna onafgebroken onder de 2 procent liggen.

De afgelopen jaren werd in Jackson Hole steeds besproken hoe dat toch kon: de economie groeide, de arbeidsmarkt werd krapper, maar de inflatie bleef hardnekkig laag, ook in Europa en elders. Sommige economen wijzen op de globalisering en de digitalisering, die de prijzen drukken. Sommigen noemen de afnemende macht van vakbonden, waardoor de lonen (en uiteindelijk de prijzen) op lage niveaus blijven steken.

Het nieuwe Fed-beleid is gebaseerd op „wat we hebben geleerd sinds de financiële crisis”, zei Powell. Maar of de inflatie door de nieuwe strategie opeens wél op de 2 procent komt, of zelfs daarboven, zoals Powell suggereert? Niemand die het weet. Want inmiddels is de financiële crisis ingehaald door de schok van Covid-19.

Die schok bracht „een enorme toename van de onzekerheid”, schrijven de economen Jose Barrero (ITAM Mexico) en Nick Bloom (Stanford), in een artikel dat tijdens de conferentie werd besproken. Zij telden het aantal keer dat in kranten en op Twitter de woorden „economische” en „onzekerheid” in combinatie voorkomen. De voorbije maanden was dat vier tot zes keer hoger dan normaal. Die onzekerheid, zeggen de onderzoekers, heeft ook gevolgen voor het monetair beleid. Bedrijven en consumenten zijn „minder ontvankelijk” voor impulsen die daar normaliter vanuit gaan, omdat ze „voorzichtiger” zijn. Bedrijven gaan bijvoorbeeld in deze tijd niet zomaar investeren omdat ze goedkoop kunnen lenen door de lage rente. Ze weten niet wat komen gaat.

Blijvend effect van corona

Een andere econoom, Laura Veldkamp van Columbia University, presenteerde een artikel waarin ze stelt dat de coronaschok blijvende effecten zal hebben. Als bedrijven eenmaal zo’n pandemie hebben meegemaakt, zullen ze hun gedrag aanpassen in de verwachting dat dit zomaar nog eens kan gebeuren. Ze zullen minder investeren. Het resultaat: minder groei, minder banen. En, vanuit het perspectief van centrale banken: lagere rentes, terwijl ze toch al op een extreem laag niveau staan, van nul (VS) of daaronder (Europa, Japan).

Lees ook de column van Marike Stellinga: Wat is permanente schade van corona?

Tijdens de conferentie van Jackson Hole stelde niet alleen Powell, maar ook hoofdeconoom Philip Lane van de ECB dat het heel belangrijk is om het inflatiedoel niet uit het oog te verliezen. Maar of dit ooit zal worden gehaald, is onzekerder dan ooit.