Frictie bij ECB in Draghi’s nadagen

Binnen de Europese Centrale Bank Kort voordat Mario Draghi vertrekt bij de ECB moet het bestuur deze donderdag beslissen of de rentes nóg verder zullen zakken.

Binnen het ECB-bestuur zijn er de ‘duiven’ (Draghi, linksboven, en Rehn, linksonder) die de lage inflatie een groter probleem vinden dan de ‘haviken’ (Weidmann, rechtsboven, Knot, rechtsonder).
Binnen het ECB-bestuur zijn er de ‘duiven’ (Draghi, linksboven, en Rehn, linksonder) die de lage inflatie een groter probleem vinden dan de ‘haviken’ (Weidmann, rechtsboven, Knot, rechtsonder). Foto’s Reuters, Bloomberg, ANP

Het zijn allesbehalve kalme laatste weken voor ‘Super Mario’. Mario Draghi neemt eind oktober afscheid als president van de Europese Centrale Bank. Zo vlak voor zijn vertrek had hij waarschijnlijk graag voldaan teruggekeken op acht jaren waarin de ECB even verregaande als omstreden maatregelen nam. Negatieve rentes, de massale aankoop van staats- en bedrijfsleningen: de ECB deed er de laatste jaren alles aan om de hardnekkig lage inflatie op te krikken.

Maar tevreden mijmeren over een succesvolle ambtstermijn is er voor de Italiaan niet bij. De inflatie in het eurogebied ligt op 1 procent, half zo laag als de ECB nastreeft. Door de economische groeivertraging komt de inflatie verder onder druk. Op de één na laatste ECB-vergadering onder leiding van Draghi, deze donderdag, staat daarom een nieuw pakket onorthodoxe maatregelen op de agenda. Kort gezegd: nóg lagere rentes en nóg meer opkopen van schuld. Het leidde in de aanloop van de vergadering tot openlijke verdeeldheid binnen het 25-koppige ECB-bestuur. Meerdere ECB-bestuursleden, onder wie Klaas Knot, de baas van De Nederlandsche Bank, keerden zich de voorbije weken publiekelijk tegen de plannen.

Christine Lagarde, de beoogde opvolger van Draghi, moet gaan opereren tussen de piketpalen die haar voorganger deze week slaat. Wat zijn de twistpunten binnen het bestuur?

1 Moet de ECB wel of niet grootscheeps ingrijpen?

Centrale bankiers zeggen vaak dat ze ‘data-afhankelijk’ werken: ze komen in actie op basis van data. Prognoses over de inflatie in de komende twee jaar staan donderdag centraal. De huidige inflatieverwachting voor 2021 (1,6 procent) raakt waarschijnlijk verder weg van het ECB-streefgetal van ‘onder, maar dicht bij’ 2 procent. Dat laatste geldt als ideaal niveau: veilig op afstand van deflatie, zonder dat de prijzen de pan uit rijzen.

Een automatisch antwoord op die dalende inflatieverwachtingen is er evenwel niet. Het ECB-bestuur kent 25 mensen en evenveel meningen. ‘Haviken’ als Knot vinden een lagere inflatie een minder groot probleem dan ‘duiven’ als Draghi. Knot zei eind augustus dat hij geen risico ziet van deflatie. Andere haviken, zoals de Duitser Jens Weidmann, lieten zich in gelijke zin uit. Een duif, de Fin Olli Rehn, pleitte juist voor een „significant” nieuw ECB-pakket. De vraag is wat de bestuursleden gaan doen die een middenpositie innemen. Steeds breder leeft het idee dat overheden, en niet centrale banken, aan zet zijn om de economie – en zo de inflatie – te stimuleren.

2 Hoeveel ruimte moet Draghi aan Lagarde laten?

Een grote vraag voor Draghi is hoe hard hij de lijn voor de komende tijd wil vastleggen. En of hij dus over zijn graf heen wil regeren. Die vraag is extra pikant omdat áls er een recessie komt, die waarschijnlijk in Lagardes termijn zal komen. Dan moet de ECB over ruimte beschikken om te reageren. En die ruimte raakt uitgeput.

De ECB heeft de rente al drastisch verlaagd. Want hoe lager de rente, hoe goedkoper burgers en bedrijven kunnen lenen, wat moet leiden tot groei en inflatie. De rente voor banken die geld stallen bij de ECB, de depositorente, is nu minus 0,4 procent. Het tarief voor banken die geld lenen in Frankfurt staat op 0 procent. Daarnaast kocht de ECB tot eind vorig jaar bijna 2.600 miljard euro aan staats-en bedrijfsschuld op. De ECB betaalde voor die leningen met geld, dat via de banken in de economie moest komen. Uiteindelijk moest dat hogere prijzen opleveren.

Verder gaan op deze voet zou kunnen. Maar Lagarde zei laatst in haar eerste publieke optreden als ECB-president in spe dat de centrale bank meer oog moet hebben voor de negatieve bijwerkingen van dit beleid. Ze zei niet welke dat zijn, maar het is wel duidelijk waarop ze doelde. Spaarders krijgen amper rente en dreigen zelfs rente te moeten betalen. Banken zuchten onder de negatieve rente op ECB-deposito’s. En pensioenfondsen lijden zwaar onder de negatieve langetermijnrente, die door de ECB-opkopen wordt gedrukt.

Lees ook: de ECB, de rente en bingo op de Titanic

3 Hoeveel negatiever kan de rente nog?

Voor wie denkt dat de ECB-rente laag is: het kán lager. In Zwitserland is de depositorente voor banken minus 0,75 procent, in Denemarken minus 0,65 procent.

Met hun rentetarieven sturen centrale banken de rente die commerciële banken aan elkaar rekenen, de geldmarktrente, die weer bepalend is voor rentes voor particulieren. Tegelijkertijd jagen centrale banken de commerciële banken nu op kosten omdat de depositorente negatief is: de banken moeten die betalen. De Zwitsers en de Denen hebben iets bedacht om banken te ontlasten. Daar hoeven banken maar over een deel van hun geld rente te betalen. Zo’n systeem overweegt de ECB ook – om vervolgens de rente verder te kunnen laten zakken. Haviken zien zo’n systeem liever niet, want dan kan de rente in potentie eindeloos zakken.

4 Moet de ECB meer schulden kopen?

Volgens de ECB zelf heeft het ultraruime beleid gewerkt. Zonder alle maatregelen zou de inflatie zo’n half procentpunt lager liggen, liet ECB-hoofdeconoom Philip Lane laatst zien. Bijna de helft zou zijn dankzij het opkoopprogramma – een argument voor duiven om dit opnieuw op te starten. Maar zo’n besluit zou zeer omstreden zijn. Vanwege de bijwerkingen, maar ook omdat de ECB dan waarschijnlijk haar eigen limieten moet gaan oprekken. Nu nog geldt onder meer de regel dat de ECB niet meer dan eenderde van de leningen van één type in bezit mag hebben. Die grens is bij Duitse en Nederlandse staatsleningen bereikt. Het plafond was bedoeld om te voorkomen dat de ECB de dominante financier wordt van overheden (‘monetaire financiering’). Maar in de nadagen van Draghi zijn steeds minder principes heilig.