Opinie

Wil de ECB de markt helpen of de markt ontwrichten?

Het is levensgevaarlijk als de ECB na obligaties ook aandelen zou gaan opkopen, betogen en .

De torens van de Europese Centrale Bank in Frankfurt
De torens van de Europese Centrale Bank in Frankfurt Foto Frank Rumpenhorst/DPA

Centrale banken staan wereldwijd onder druk om opnieuw in te grijpen, nu een recessie mogelijk voor de deur staat, omdat de Amerikaans-Chinese handelsoorlog de economie treft. Maar wat kunnen ze, gegeven de extreem lage rentes, tien jaar na de crisis nog doen?

In navolging van gidsland Japan en de VS heeft de Europese Centrale Bank (ECB) onder president Mario Draghi in het verleden gekozen voor het verruimen van de geldhoeveelheid (quantitative easing of ‘QE’). Daarmee grijpt de ECB rechtstreeks in op de kapitaalmarkt door het opkopen van staats- en bedrijfsobligaties. Dit zou de economische groei moeten stimuleren en het spook van de deflatie helpen verjagen. Het is echter een omstreden middel, mede omdat het bijwerkingen heeft. En wat als het niet helpt? Een relevante vraag omdat er gespeculeerd wordt dat ECB dit programma binnenkort hervat met nóg onorthodoxere maatregelen, waaronder het opkopen van aandelen.

Om te beoordelen of het programma effectief is, moet duidelijk zijn wat het monetaire doel is. Gaat het bijvoorbeeld om het verlagen van de lange of korte rente? Of – zoals tijdens de ‘Lehman-crisis’ die in 2007 begon – is het opkopen van bedrijfs- en bankobligaties bedoeld om de risico’s voor banken te beperken?

Aan het QE-programma kleven veel nadelen. De discipline die de markt overheden oplegt om hun financiën op orde te houden, verdwijnt en maakt plaats voor een systeemrisico. En bij het opkopen van bedrijfsobligaties worden kleinere bedrijven benadeeld, omdat alleen grote bedrijven profiteren. Verder tasten gemanipuleerde rentes het verdienmodel van banken aan. Tegelijkertijd zorgen dit soort ingrepen ervoor dat beleggers minder mogelijkheden hebben om rendement te maken. De gekelderde dekkingsgraden van pensioenfondsen zijn daarvan het levende bewijs.

Lees ook: De lokroep van gratis geld

De verstoring van het marktmechanisme met QE heeft een prijs. De geschiedenis leert dat beleggers ten tijde van lage risicopremies meer risico opzoeken. Met rampzalige gevolgen.

Japan vergrijst

Veel centrale banken vinden dat ze moeten ingrijpen als de economie oververhit is of ondermaats presteert. Hierin schuilt een dilemma. De economie van Japan stagneert niet om monetaire maar eerder om demografische redenen, kortgezegd vergrijzing. Europa’s economie hapert eerder door een gebrek aan wilskracht om te hervormen. De Brexit is een kwaad dat de Britten over zichzelf hebben afgeroepen. In de VS is de handelsoorlog presidentieel beleid. Is het dan aan de centrale banken om andermans problemen op te lossen? Mogen spaarders dan de rekening betalen?

Een voorbeeld van wat er dan kan gebeuren: de Spaanse DIA-supermarkt had een solide investment grade-beoordeling en leende in 2017 voor zes jaar 300 miljoen euro tegen minder dan 1 procent rente. Een van de opkopers was de ECB. Een jaar later was de waardering gedaald tot het laagste niveau van junk, en werd de ECB gedwongen te desinvesteren.

Dit overkwam de ECB ook met haar belegging in obligaties van het frauderende Zuid-Afrikaanse meubelbedrijf Steinhoff. Als de ECB tot doel heeft om de Europese economie te stimuleren, dan is Steinhoff een ver-van-mijn-bedshow. Het beroemdste voorbeeld is een investering van de ECB die rechten op de aankoop van Ronaldo bij Real Madrid bleek te bevatten. Het laatste wat je als monetaire autoriteit wilt, is prijsopdrijving in het voetbal aanwakkeren.

Lees ook: Centrale bankiers zijn gevangenen van beleggers geworden

De ECB heeft haar QE-programma eerder dit jaar bevroren maar niet afgebouwd. Nu is de kans groot dat ze het opkoopprogramma weer opstart. Er is een risico dat de ECB bij gebrek aan voldoende (Duitse) staatsobligaties afglijdt naar minder solide beleggingen, of zelfs, net als Japan, aandelen gaat kopen. In de Financial Times (23/7) pleitte Rick Rieder, een directeur van ’s werelds grootste vermogensbeheerder BlackRock hiervoor, maar wellicht niet helemaal zonder eigenbelang. Als de ECB in aandelen gaat beleggen, krijgen we onbedoelde staatsdeelnemingen terug. Gaat de ECB dan ook stemmen op aandeelhoudersvergaderingen?

Hoofd in de strop

Met meer QE steekt de ECB haar hoofd verder in de strop. Daarna is er geen weg terug. Als de inflatie ooit weer de kop opsteekt, dan heeft de ECB de statutaire opdracht om die onder de 2 procent terug te dringen. Dat betekent: verkrapping van de geldhoeveelheid en renteverhogingen. Maar kan dat nog?

De substantiële portefeuille op de balans van de centrale bank zullen een aanzienlijk verlies veroorzaken. Nog belangrijker; sommige Europese landen hebben door het ruime monetaire beleid en marktverstorende optreden van de ECB zoveel schulden, dat zij bij hogere rentes direct in de problemen komen. Aan de rand van het ravijn is geen ruimte meer om te keren. Het risico is dan reëel dat de ECB niet aan zijn verplichtingen kan doen (default).

Kortom, QE kent grenzen. De ECB moet goed nadenken over hoe sterk zij zich op de markt wil manifesteren en in hoeverre zij die markt wil ontwrichten. Bestrijdt de ECB marktfalen of veroorzaakt zij het? Anders gezegd: lost QE een bestaand probleem op of schept het een nieuw?

Reageren

Reageren op dit artikel kan alleen met een abonnement. Heeft u al een abonnement, log dan hieronder in.