Centrale bankiers zijn gevangenen van beleggers geworden

Brainstorm Jackson Hole Centrale bankiers houden deze week hun jaarlijkse brainstormsessie in de Amerikaanse natuur. Het monetaire beleid verkeert in crisis, de onafhankelijkheid van centrale banken staat op het spel.

Haruhiko Kuroda, gouverneur van de Bank van Japan, wordt geïnterviewd door Bloomberg in Jackson Hole.
Haruhiko Kuroda, gouverneur van de Bank van Japan, wordt geïnterviewd door Bloomberg in Jackson Hole. Foto David Paul Morris / Bloomberg

Het uitzicht vanuit de Jackson Lake Lodge, in het Amerikaanse nationaal park Grand Teton, moet adembenemend zijn. Het hotel in het stadje Jackson Hole (Wyoming) is zo gebouwd dat je de bergketen aan de horizon in zijn volle glorie kunt aanschouwen. Binnen is er verder weinig vermaak. De kamers zijn eenvoudig en hebben geen televisie.

Vergezichten, weinig afleiding: een perfecte locatie voor de jaarlijkse brainstormsessie van centrale bankiers en academici die deze week plaatsvindt. De organisator ervan, het district Kansas City van de Federal Reserve, de Amerikaanse centrale bank, koos de plek in 1982 om strategische redenen, zo staat in een historisch boekje beschreven. Toenmalig Fed-voorzitter Paul Volcker móést en zou komen spreken. Hij hield van vissen en dat kan in Jackson Hole uitstekend. Volcker kwam en sindsdien heeft het evenement almaar aan statuur gewonnen.

Het thema dit jaar: „Uitdagingen voor het monetair beleid”. Dat is eufemistisch geformuleerd. Want eigenlijk verkeert het monetaire beleid in een crisis. Nu de handelsoorlog de wereldeconomie treft, en nu steeds vaker het r-woord (recessie) klinkt, staan centrale banken onder grote druk om wéér te interveniëren. Maar hun arsenaal is na meer dan tien jaar post-crisisbeleid goeddeels uitgeput. Dat leidt tot spanningen. Politici en beleggers dringen aan op actie, centrale bankiers raken bezorgd om hun onafhankelijkheid. Op de achtergrond wringt het onvermogen van centrale banken om hun eigen inflatiedoelen te halen. Een ontspannen sessie met de benen op tafel lijkt deze editie van ‘Jackson Hole’ niet te worden.

Lees ook: Recessie kan Trump raken

De meeste ogen zijn gericht op Jerome Powell, de huidige Fed-baas, die vrijdagochtend spreekt. Hij staat onder ongekende druk van de president van de Verenigde Staten om een ander monetair beleid te voeren. De Fed onder Powell is voorzichtig: zij verlaagde, gezien de slechtere economische verwachtingen, de rente in juli met een kwart procentpunt. Hoe lager de rente, hoe meer consumenten en bedrijven kunnen lenen, wat de economie en de inflatie aanjaagt. Donald Trump wil veel meer: „minstens” een vol procentpunt minder dan het huidige, historisch gezien toch al lage tarief van tussen de 2 en 2,25 procent, zo eiste hij deze week per tweet. In feite wil Trump dat Powell de grote economische problemen wegneemt die hij met zijn handelsoorlog zelf veroorzaakt heeft.

Niet-Amerikaanse deelnemers aan Jackson Hole komen uit onder meer Japan en Europa. Ook Klaas Knot, de president van De Nederlandsche Bank, is erbij. De Europese Centrale Bank vaardigt onder meer hoofdeconoom Philip Lane af.

Nooit meer normaal

In de eurozone is de politieke druk op de ECB subtieler dan in de VS. Weliswaar roepen Europese leiders de ECB niet per tweet op om in te grijpen, maar de ECB vóélt die druk wel. Toen ECB-chef Mario Draghi in juni voor het eerst zinspeelde op een nieuwe renteverlaging – de ECB-rente staat nu op 0 procent – kreeg hij van een journalist de vraag wanneer het monetaire beleid weer eens „normaal” zou worden. Draghi antwoordde dat de wereld ook maar niet „normaal” wordt. Hij somde alle crises op waarop de ECB moest reageren: de kredietcrisis, de staatschuldencrisis, de Griekse crisis, en nu de handelsoorlog. Telkens is het de centrale bank die de scherven van de politiek opruimt. Een volgende crisis in de eurozone, bijvoorbeeld rond Italië, is heel goed denkbaar. En dan is de vraag of de ECB weer bijspringt.

Centrale banken dreigen niet alleen de gevangene te worden van de politiek, maar ook van beleggers. Die hebben de voorbije jaren veel geld verdiend aan de geldkraan die de centrale banken opendraaiden. De Fed, de ECB en de Bank van Japan kochten massaal schuld (vooral staatsleningen) en in het Japanse geval zelfs aandelen. Dit stuwde de prijzen van staatsleningen en aandelen wereldwijd op. Voor menig belegger is het monetaire beleid nu dé bepalende factor. Verliezen dreigen als de geldkraan weer dichtgaat.

Lees ook: Wijzigt de Fed uit voorzorg de koers?

‘De markt’ wil meer

Verbazend is het daarom niet dat „de markt” nu wil dat de Fed de rente verlaagt, zoals het alom klinkt bij financiële instellingen. „De markt wil meer dan wat de Fed lijkt te leveren”, zei bijvoorbeeld analist Don Rissmiller van handelshuis Strategas op Bloomberg TV. In afwachting van een nieuwe monetaire stimuleringsronde, die de obligatieprijzen verder zal opstuwen, kopen beleggers nu massaal obligaties. Ze zijn bereid steeds lagere rentes te aanvaarden. Voor het eerst werd woensdag een Duitse dertigjarige lening uitgegeven tegen een negatief rentetarief.

Als centrale bankiers in die marktomstandigheden níét de rentes verlagen, zal dat door beleggers als „teleurstelling” worden ervaren, wat zomaar een financiële schok kan veroorzaken. Zo hebben de centrale banken niet alleen beleggers afhankelijker gemaakt van het monetaire beleid, maar zijn zij op hun beurt óók afhankelijker geworden van verwachtingen onder beleggers.

Dat is des te lastiger omdat het instrumentarium van centrale banken leeg raakt. Alleen de Fed heeft de grote berg leningen die zij opkocht recent wat afgebouwd en de rente weer wat verhoogd – tot de eerste verlaging van juli. De Fed heeft daardoor nog wel wat ruimte om een volgende recessie te lijf te gaan. In de eurozone en in Japan is die ruimte kleiner. Daar heeft na de crisis nooit normalisering plaatsgevonden. De ECB kan misschien de rente nog wat verlagen, weer obligaties gaan kopen en naar voorbeeld van de Bank van Japan, ook aandelen gaan kopen. En de Japanse centrale bank kan, net als de ECB, de rente die banken op deposito’s betalen negatief maken.

Maar of dat wat uit zou maken, is de vraag. De ECB en de Bank van Japan slaagden er tot dusver niet in de inflatie op het gewenste peil van rond de 2 procent te krijgen, hoeveel leningen of aandelen ze ook kochten. De Fed lukte dit de voorbije drie jaar wel, maar ook in de VS lopen de inflatieverwachtingen op de financiële markten nu terug.

Nu centrale banken al zo veel van hun kruit verschoten hebben, rijst de vraag: wat nu? Allerlei verregaande voorstellen doen al een tijdje de ronde. Ze hebben gemeen dat nieuwe monetaire stimulering op een directere manier bij burgers en bedrijven terecht moet komen. Niet via de rentestand (de traditionele methode) of via opkoopprogramma’s (het medicijn van na de crisis), maar rechtstreeks. Dat kan bijvoorbeeld door elke burger 1.000 euro op zijn bankrekening te storten (‘helikoptergeld’). Of door tekorten van regeringen te financieren. Nieuwe overheidsschulden komen dan op de balans van de centrale bank (‘monetaire financiering’).

Blackrock denkt mee

Daar zitten allerlei haken en ogen aan, niet in de laatste plaats dat centrale banken dan doen wat eigenlijk de kerntaak van regeringen is: begrotingsbeleid voeren. Monetaire financiering is in de EU verboden.

Vlak voor het Jackson Hole-symposium deden vier topmensen van Blackrock, de grootste vermogensbeheerder ter wereld, een voorstel dat centrale banken meer ruimte moet geven én hun onafhankelijkheid moet waarborgen. Drie van de vier auteurs van het stuk zijn oud-centraal bankier, onder wie Stanley Fischer (oud-vicevoorzitter van Fed), die nu ‘senior adviseur’ is bij Blackrock. De auteurs stellen voor een potje te creëren bij de overheid, maar met geld van de centrale bank. Uit deze ‘nood-begrotingsfaciliteit’ zou de overheid in uitzonderlijke omstandigheden – door de centrale bank te bepalen welke dit zijn – direct geld in de economie kunnen investeren om de inflatie aan te jagen.

Het groepje meent dat de autonomie van de centrale bank is gegarandeerd, omdat deze de omvang van het potje zou bepalen en zou beslissen wanneer het geld moet vloeien. Maar in feite is de grens tussen centrale bank en politiek ook in dit voorstel ernstig vervaagd.

Even interessant als het voorstel zelf is overigens dat de auteurs bij Blackrock werken. Dat is een partij met een groot belang in toekomstige monetaire stimulering, die kan zorgen voor meer winsten in de toekomst. Geen wonder dat Blackrock oud-centrale bankiers in dienst neemt – en ze een beetje laat meedenken.