Is de veilige inflatienorm nog heilig?

Het zijn nederig stemmende tijden voor centrale bankiers. Alles waar zij sinds hun studententijd op vertrouwden, ja zelfs in geloofden, staat ter discussie.

Neem het vermogen van een centrale bank om via de rente en de liquiditeit (de hoeveelheid geld in een economie) de groei van consumptie, investeringen en daarmee van inflatie te beïnvloeden. In de monetaire handboeken staat: rente omhoog, dan inflatie omlaag. En omgekeerd.

Maar monetair beleid is geen monetair beleid meer. Dat werd deze week pijnlijk duidelijk. In oktober dit jaar treedt Mario Draghi, president van de Europese Centrale Bank af. Hij zal vertrekken zonder in de acht jaar van zijn bewind één enkele keer de rente te hebben verhoogd. En nog steeds kampt de eurozone met een dalende inflatie, die steeds verder verwijderd raakt van de doelstelling van 2 procent.

Sinds de crisis van 2008 laat de inflatie zich nauwelijks sturen, ondanks extreem lage rentes en ondanks letterlijk vele duizenden miljarden euro’s, ponden en dollars aan nieuw geld dat de economie is ingepompt. Er kan, kortom, gerust worden vastgesteld dat het monetaire beleid kapot is. De grote vraag is: waarom blijven centrale banken dan toch zo halsstarrig sturen op de heilige 2?

De oorsprong van 2

Centrale banken hebben door de eeuwen heen van alles geprobeerd om een door hen te beïnvloeden doel te vinden dat recht deed aan wat zij wilden bereiken: het gezond houden van de economie. Sturen op wisselkoersen, sturen op de geldhoeveelheid, sturen op werkgelegenheid. Al deze sturingsmechanismes bleken uiteindelijk niet of onvoldoende te werken. Ze waren moeilijk te meten, moeilijk te doorzien en de economie gedroeg zich niet naar wat de centrale bank wilde bereiken.

Om wél invloed te hebben, moesten centrale banken op zoek naar een mechanisme dat transparant was en rechtstreeks gekoppeld aan het functioneren van de economie. Inflatie was goed meetbaar en liet zich via de rente goed beïnvloeden, was de consensus.

Sturen op inflatie dus, maar op welke inflatie dan? Daarvoor moeten we naar Nieuw-Zeeland. Daar heerste eind jaren tachtig een hoge inflatie van bijna 8 procent. De centrale bank wilde die bestrijden, maar liep destijds nog te veel aan de leiband van de politiek, zo reconstrueerde The New York Times in 2014. In een wet die de zelfstandige en onafhankelijke positie van de centrale bank moest garanderen, werd afgesproken dat de centrale bank een inflatiedoelstelling moest hebben, en vervolgens zelf mocht beslissen hoe die te behalen.

De logische vervolgvraag was: hoe hoog moet die inflatiedoelstelling dan zijn? En omdat de Nieuw-Zeelandse minister van Financiën in 1988 in een interview had gesproken over een gewenste inflatie van 1 procent, besloot de centrale bank een doel te stellen: de inflatie moest tussen de 0 en de 2 procent uitkomen.

Een jaar nadat de wet van kracht werd, bleek de inflatie inderdaad gezakt van 7,6 procent in 1989 naar 2. Het succes werd opgemerkt door andere centrale bankiers in de wereld en toen ging het snel. In 1991 volgde Canada, daarna het Verenigd Koninkrijk en Zweden. En de rest van de wereld. Iedereen omarmde de 2.

De veilige 2

Voor nagenoeg iedereen is een inflatie van 0 procent het ideale scenario. Immers: geld blijft evenveel waard, lenen wordt goedkoper, salarissen en pensioenpremies hoeven niet elk jaar omhoog om het inflatie-effect te compenseren. Waarom dan toch sturen op 2?

Centrale bankiers en monetair economen vinden de nul eng. Vanaf de nul kan het snel de verkeerde kant op gaan, die van de deflatie. En deflatie is veel slechter voor een economie dan een beetje inflatie. Bij deflatie wordt geld ‘als vanzelf’ meer waard, waardoor het uitstellen van aankopen economisch relevant wordt. Dan stopt een economie met draaien.

De 2 is dan ook een veilig getal. Het is ver genoeg verwijderd van de 0 om tijdig maatregelen te nemen als inflatie dreigt om te slaan in deflatie. En de 2 is tegelijk ook laag genoeg om niet een al te negatief effect te hebben op de economie. Met een inflatie van 2 procent halveert de waarde van één euro in 35 jaar tijd. Die periode is lang genoeg om de inflatie niet te zwaar mee te laten wegen in zakelijke beslissingen.

De heilige 2?

De 2 is dus in korte tijd verworden tot een bijkans heilig getal in de monetaire economie. Maar is die 2 niet het verkeerde doel?

Hier komen we op monetair glad ijs terecht. Want als het dan geen 2 mag zijn, moet het dan meer, of juist minder zijn? Economen die voor een hoger inflatiedoel pleiten, verwijzen vaak naar de recente crisis. In een wereld waar centrale banken op de 2 sturen, kon niet voorkomen worden dat de wereldeconomie in de grootste recessie sinds de jaren dertig donderde. De veilige 2 is dus niet veilig genoeg om tijdig maatregelen te nemen om onheil te voorkomen, bepleiten zij.

Aan de andere kant staan de economen die vinden dat 2 te hoog is. Zij wijzen op de veranderde wereldeconomie, waarbij technologische innovaties, de toetreding van China tot de vrijhandel, flexibele arbeidsmarkten en de vergrijzing de opwaartse druk op de prijzen verminderen. Daar valt simpelweg niet tegenop te sturen met monetaire middelen, zeggen zij. Ook zij hoeven maar naar het falende huidige onconventionele beleid van lage rentes te wijzen om hun gelijk te halen.

Beide kanten van het inflatiespectrum zijn het er wél over eens dat marchanderen met de heilige 2 een groot risico met zich meebrengt. Theoretisch valt de 2 ter discussie te stellen. Praktisch zal alleen al het aanpassen van de inflatiedoelstelling voor onrust zorgen, zeker als dat onder druk van haperend monetair beleid gebeurt. Oud-vicevoorzitter van de Federal Reserve Alan Blinder zei het in The New York Times zo: „Als je de 2 inruilt voor een 3, hoe weten markten dan dat je die 3 later niet in een 4 verandert?”

Wie de 2 loslaat, valt economisch gezien van zijn geloof. En zonder geloof verdwijnt ook het houvast.