Opinie

    • Maarten Schinkel

Monetaire financiering als normaal beleid

Verkrappen om te kunnen versoepelen. Topman Haruhiko Kuroda van de Bank of Japan suggereerde begin deze week dat zijn centrale bank het monetaire beleid gaat intomen. Voorzichtig, dat wel. Er zal wat minder aan staatsleningen worden opgekocht, en de beoogde rente op de tienjarige staatslening mag van 0,1 procent naar 0,2 procent.

Hoe kan dat? Centrale banken bemoeien zich toch alleen met zeer kortlopende rentetarieven op de geldmarkt? In Japan zijn ze al veel verder. Het opkopen van staatsleningen is nu al zo geïntegreerd in het beleid dat het ‘yield curve management’ wordt genoemd. De centrale bankiers beïnvloeden in Japan actief de rente over de gehele curve. Van zeer kort (geldmarkt) naar zeer lang (tienjarige staatsleningen bijvoorbeeld). De Japanse centrale bank heeft ook, vooral via Exchange Traded Funds (ETF’s) aandelen gekocht en is nu een belangrijke aandeelhouder geworden in de BV Japan.

Nu is de afgelopen kwart eeuw de Japanse economische geschiedenis bezaaid geweest met maatregelen die de eerste groene sprietjes van economische groei om zeep hielpen. Van btw-verhogingen tot vroegtijdige rentestappen. Maar Kuroda heeft een probleem: wat voor munitie is er over als de economie straks weer afzwakt – laat staan in een recessie raakt? Moet je nu dan wel iets gaan verkrappen om straks weer te kunnen versoepelen?

De VS zijn hier het verst in. Volgende maand wordt verwacht dat de Amerikaanse Federal Reserve zijn rente opnieuw opschroeft, tot tussen 2,25 procent en 2,5 procent. Met inkopen van leningen is al lang gestopt en er wordt – zeer voorzichtig – afgebouwd. De Europese Centrale Bank is daar nog lang niet. Die stopt pas eind dit jaar volledig met zijn opkoopprogramma, en heeft de rente tot minstens het einde van de zomer van 2019 op nul staan.

Hoe moet dat straks? Japan heeft, met een staatsschuld van 238 procent van het bbp geen enkele begrotingsruimte om te stimuleren. Veel, zo niet alles, zal van de Bank van Japan moeten komen die in wezen al een jaar of tien voor monetaire financiering zorgt. Als een met centralebankgeld gekochte staatslening voor eeuwig wordt doorgerold, is daar geen andere term voor.

De VS hebben een staatsschuld van (volgens internationale maatstaven) 106 procent van het bbp. Dat is al hoog, en de voorziene begrotingstekorten bedragen dit en de komende twee jaar rond de 5 procent of meer. Maar de Fed kan in ieder geval nog zijn rente verlagen.

De ECB kan dat niet, of moet zeer experimenteel diep in de negatieve rentes duiken. Er is begrotingsruimte in de eurozone, maar die varieert sterk. Duitsland kan veel, maar heeft zich aan de mast gebonden van een buitengewoon terughoudend begrotingsbeleid. Italië kan beduidend minder, maar doet nu al te veel. Dus wat wordt bij een recessie het ECB-beleid? Vitor Constâncio, die in mei aftrad als tweede man bij de ECB, gaf maandag bij een conferentie van de Nationale Bank van België een inkijkje.

Bij een recessie in de eerstvolgende 24 maanden moet, aldus Constâncio, met nieuwe aankopen van staatsleningen door de ECB ‘yield curve control’ worden toegepast. En, niet onbelangrijk, er is nu een limiet waarbij de ECB niet meer dan 33 procent van een individuele staatslening mag bezitten. Die limiet, aldus Constâncio, zal moeten sneuvelen.

Het is altijd inzichtelijk als topmensen, eenmaal uit functie, mogen zeggen wat ze willen. Niemand had tien jaar terug durven voorspellen dat centrale banken nu grote hoeveelheden staatsschuld op hun balans hebben staan. Maar wie zegt dat over een jaar of vijf ook hier monetaire financiering geen staand beleid is geworden?

Maarten Schinkel schrijft over economie en financiële markten.
    • Maarten Schinkel