Het antwoord op schulden: méér schulden

Kredietverlening Op schulden kan je voorspoed bouwen. Maar in 2008 liep het uit de hand. De aard van de schulden is intussen veranderd, de omvang juist zorgelijk gegroeid.

Beeld Lieke Janssen

Het getal is nauwelijks te bevatten: 74.000 miljard dollar, ofwel zo’n viermaal het nationaal inkomen van de Verenigde Staten. Dat is het totaal aan éxtra schulden dat de wereld heeft opgebouwd na de crisis van tien jaar geleden. De mondiale schuldenberg zwol sinds 2008 aan, van 173.000 miljard tot 247.000 miljard dollar, volgens het Institute of International Finance (IIF), de denktank van grote internationale banken. Wie zich afvraagt of ‘we’ iets hebben geleerd van de crisis, kan niet heen om de drijvende kracht daarachter: de schuldexplosie. En die schulden zijn dus alleen maar toegenomen.

Terug naar de crisis van toen. Naar de Amerikaanse hypotheekmarkt, waar het allemaal begon. In de zeven jaar voor de crisis was de totale uitstaande Amerikaanse hypotheekschuld verdubbeld. Huizenkopers in, pakweg, Arizona of Californië, konden onder steeds soepeler voorwaarden lenen, of ze nou kapitaalkrachtig waren of niet. Hypotheken van het type subprime (rommel) maakten hun opmars. Het krediet werd door techneuten op Wall Street gebundeld, opgeknipt en doorverkocht. Aan Lehman Brothers. Of aan ABN Amro.

En in Europa? Ook daar staken consumenten zich diep in de schulden. Bijvoorbeeld: tussen 2000 en 2008 was in Spanje de schuld van huishoudens als percentage van het bruto binnenlands product (bbp) gestegen van 43 naar 81 procent, volgens het IIF. In Nederland sprong die schuld – het gaat bijna volledig om hypotheken – omhoog van 85 naar 109 procent.

Met schuld is op zichzelf niets mis, zegt econoom Dirk Bezemer, hoogleraar in Groningen. De economie draait op krediet. „Bedrijven lenen om te investeren. Meer productie en meer winst moeten leiden tot hogere lonen en meer consumptie. En dat creëert welvaart”. Alleen, zegt Bezemer, sinds de jaren negentig „verschuiven” de schulden van het productieve soort naar het minder productieve, of zelfs speculatieve soort. Kort gezegd, van bedrijven naar huizen en naar beleggingen. „De enorme stijging van de hypotheekschuld voor de crisis duidt op een ontkoppeling tussen de reële economie en de kredietverlening.”

De kredietverlening groeide in de jaren voor de crisis veel sneller dan de economie. De totale mondiale schuld (van regeringen, huishoudens, bedrijven en financiële instellingen) als percentage van het wereldwijde bbp steeg tussen 2000 en 2008 van 229 naar 285 procent. De schuld van huishoudens en financiële instellingen nam het snelst toe.

Wat ligt daaraan ten grondslag? Allereerst het lagerentebeleid van centrale banken, die na de dotcom-crisis van 2000 een recessie wilden voorkomen. Daarnaast de financiële deregulering sinds de jaren tachtig. In de VS schrapten vier presidenten op rij – van Reagan tot Bush junior – belemmerende regels voor (hypotheek)krediet. En ze maakten het makkelijker om schuld te verhandelen.

Schuld – met de rente-inkomsten daaruit – werkt voor beleggers verslavend. De roes kan lang duren, tot hebzucht plots plaatsmaakt voor angst. ‘Krediet’ komt van het Latijnse werkwoord credere, ‘geloven’ of ‘vertrouwen’. Creditum, een lening, betekent zoiets als ‘wat je (iemand) hebt toevertrouwd’. Op 15 september, toen Lehman viel, verschrompelde dat vertrouwen in het met schuld beladen financiële systeem.

Schuldinfuus

Afbouw van schulden, deleveraging, werd het motto na de crisis. Nieuwe kredietzeepbellen moesten worden tegengegaan. Eisen voor hypotheken werden aangescherpt, kapitaalbuffers van banken moesten omhoog.

En toch, tien jaar later, ligt de wereld nog steeds aan het schuldinfuus. De totale mondiale schuld nam niet alleen in absolute zin toe, maar ook als percentage van het wereldwijde bbp: van 285 naar 318 procent in de afgelopen tien jaar. Wéér zo’n schuldexplosie. De schuldenmix ziet er wel anders uit dan die voor de crisis – maar niet minder zorgelijk.

De boosdoener van 2008, de Amerikaanse hypotheekmarkt, laat nu een rustiger beeld zien. De totale uitstaande hypotheekschuld nam de eerste vijf jaar na de crisis wat af, en steeg daarna weer, maar minder uitbundig dan eerst. Veel sneller groeit in de VS een ander type consumentenkrediet: auto- en studieleningen. Parallellen met de kredietcrisis zijn er zeker: veel autoleningen zijn bijvoorbeeld ‘subprime’. Maar het risico ervan lijkt kleiner; het totaal aan auto- en studieschulden is veel kleiner dan de hypotheekschuld van 2008. De totale schuld van Amerikaanse huishoudens is sinds dat jaar afgenomen van 98 naar 76 procent van het bbp.

Europeanen hebben over het algemeen ook schulden verminderd. De schuld van Nederlandse huishoudens bereikte een piek van 119 procent van het bbp in 2010 en ligt nu op 107 procent, internationaal gezien overigens nog steeds een zeer hoog niveau. Vooralsnog gaat de gekte op de Nederlandse huizenmarkt – anders dan destijds – niet gepaard met een hypotheekzeepbel.

Waar zit die groei van de mondiale schuldenberg dan wel? Om te beginnen bij westerse overheden. Die hebben zich, om de verwoestende crisis te bestrijden, fors in de schulden gestoken. De staatsschuld lag in 2008 op 74 procent van het bbp in de VS en op 69 procent in de eurozone. Nu liggen ze op 108 respectievelijk 84 procent. Dat maakt het voor regeringen veel moeilijker een volgende crisis te lijf te gaan. Zeker voor eurolanden als Griekenland (staatsschuld: 180 procent van het bbp) en Italië (130 procent).

Voor de stijging van de wereldwijde schulden zijn ditmaal vooral opkomende landen verantwoordelijk. China voorop, gevolgd door landen als Turkije en Indonesië. De totale schuld van bedrijven in China bijvoorbeeld is in tien jaar tijd opgezwollen van 97 naar 163 procent van het bbp. De opkomende landen samen zijn verantwoordelijk voor bijna tweederde van de totale stijging van de mondiale schulden na de crisis.

Die schuldenhausse in opkomende landen is geen ver-van-mijn-bedshow. De schulden vinden – alweer – deels hun oorsprong in het lagerentebeleid van centrale banken in het Westen. De rentetarieven in de VS en de eurozone kwamen nóg lager te liggen dan voor 2008. Bovendien drukten de centrale banken de langetermijnrente, met de massale opkoop van staatsschuld. De ultralage rente in de VS maakte het voor een bedrijf in, pakweg, Guangzhou, heel gunstig om in dollars te lenen. Een derde van de in dollars uitgegeven schuld in het buitenland zit bij bedrijven in de opkomende landen, berekende de Amerikaanse Fed in het district St. Louis.

Met de opkoop van staatsschuld, goeddeels de erfenis van de vorige crisis, stimuleren centrale banken nieuwe kredietzeepbellen. En zo leggen ze de kiem voor een nieuwe schuldencrisis. „Het monetair beleid wordt steeds extremer”, zegt Harald Benink, hoogleraar Banking and Finance in Tilburg. „Na het barsten van elke zeepbel en daaropvolgende recessie laten centrale banken verder de teugels vieren. Het lijkt wel alsof we geen pijn meer kunnen lijden.”

De geldvloed van de centrale banken vindt zijn weg naar steeds wankeler schuldenaren

Net als in de jaren voor 2008 beginnen de problemen nu de rente weer wat omhoog gaat. Argentinië en Turkije, waar overheden en bedrijven beide flinke schulden in westerse valuta hebben, kunnen die schulden steeds minder goed financieren. Econoom Barry Eichengreen, hoogleraar in Berkeley, waarschuwt voor China. „De economische groei daar neemt nu zichtbaar af en dat kan het moeilijk maken voor het bedrijfsleven, vooral voor staatsbedrijven, om hun zware schulden de baas te blijven.” De vraag, e-mailt Eichengreen, is „hoe snel en hoe diep problemen in opkomende markten zich kunnen verspreiden naar de wereld van de ontwikkelde landen.” Niemand weet daarop het antwoord.

Het risico van een nieuwe kredietcrisis zit, net als toen, niet alleen in de hoeveelheid krediet, maar ook in de kwaliteit ervan. De geldvloed van de centrale banken vindt zijn weg naar steeds wankeler schuldenaren. Beleggers, op zoek naar rente-inkomsten, kopen de leningen toch wel op. De ‘subprime’ van toen zit nu niet alleen in Amerikaanse auto’s, maar ook in bedrijfsleningen. Het Internationaal Monetair Fonds (IMF) waarschuwde onlangs dat het mondiale volume aan leveraged loans – leningen aan bedrijven die al fors in de schulden zitten – een recordhoogte heeft bereikt van 788 miljard dollar . Daarbij komt een steeds slechtere juridische bescherming van crediteuren in leencontracten. Moody’s, een van de kredietbeoordelaars die bij de vorige crisis geen risico’s zagen in de opgeknipte rommelhypotheken, wijst nu op de sterke groei van het aantal covenant-lite-leningen, met amper bescherming voor schuldeisers. Het is steeds vaker de schuldenaar die de voorwaarden dicteert.

Je kunt die riskante leningen natuurlijk ook weer bundelen, opknippen en doorverkopen. En dat gebeurt ook, in zogeheten collateralized loan obligations, ofwel CLO’s. Als dat bekend in de oren klinkt, is dat niet verwonderlijk: de hypotheken voor de crisis eindigden in collateralized debt obligations (CDO’s). Het is maar één woordje verschil (‘loan’ en ‘debt’) dat bovendien hetzelfde omschrijft: een lening, een schuld. Die CLO wordt door beleggers het ‘neefje’ van de CDO genoemd – niet bepaald geruststellend.

Wordt de CLO de CDO van de volgende financiële crisis? Komt de crisis uit China? Of uit een euroland? Het uittekenen van de volgende crisis is onmogelijk. Maar dat de schuldenberg daarin op enige wijze een rol zal spelen, is aannemelijk.