De volgende crisis? Is de Lehmancrisis wel voorbij?

Nu het goed lijkt te gaan met de economie is de vraag: Kunnen we nog zo’n crisis verwachten? En wanneer en waar? Maar misschien moet de vraag eerder zijn: Zitten we niet nog midden in de Lehmancrisis?

Beeld Lieke Janssen

De cijfers spreken voor zich, maar het gevoel wil maar niet indalen. Tien jaar na de grootste financiële crisis in vredestijd gaat het weer goed met de economie. De groeivooruitzichten ogen uitstekend. De werkgelegenheid neemt met sprongen toe en de werkloosheid daalt tot recordlaagte. En dat niet alleen in Nederland. Ook in veel andere euro-landen is de zon al lang weer doorgebroken. In de Verenigde Staten lijkt de economie zelfs in de overdrive te staan, met groeivoeten van 4 procent of meer. En dat ondanks toenemende internationale spanningen. Ondanks de voortdurende dreiging van een handelsoorlog onder de Amerikaanse president Trump. En ondanks het oprukken van de rechterflank in het Westen.

De aandelenkoersen in de Verenigde Staten stijgen nu al sinds 9 maart 2009, zonder een tussentijdse correctie van meer dan 20 procent. Volgens deze definitie is deze periode nu al de langste ‘bull market’ ooit. Europa loopt daar niet ver bij achter, al zijn de beurswaarderingen hier vooralsnog lager dan in de VS.

Maar toch: toen een paar weken geleden het record gebroken werd, spraken beleggers over nóg een mijlpaal: dit is de minst geliefde bull-market ooit. Waar zijn de beleggingsclubs die bij vorige beurshausses als paddestoelen uit de grond schoten? Van een beurscultuur is op dit moment weinig sprake. Rekening houden met een periodieke daling van het resultaat is één ding. Maar het animo wordt laag als kleine beleggers voortdurend rekening houden met een krach.

Psychologie speelt een belangrijke rol in de economie. In die zin mag worden vermoed dat beleggers en consumenten nog steeds leven met het trauma van 2008. Twee van de indicatoren waaruit het consumentenvertrouwen bestaat zijn het oordeel over de economie in de afgelopen twaalf maanden en het oordeel over de komende twaalf. Sinds 2015 is het oordeel achteraf veel hoger dan het oordeel over de naaste toekomst. Vorige maand was het verschil zelfs 20 punten. Al drie jaar lang geven we pas achteraf toe dat het allemaal beter heeft uitgepakt dan we dachten. Zulk wantrouwen komt in een hoogconjunctuur zelden voor, tenzij er een recessie vlak voor de deur staat.

2008 gaf een knauw aan het vertrouwen. In de financiële sector uiteraard, maar ook in de economie en de politiek. Het autoriteitsverlies van bestuurders en professionals, dat mede door de opkomst van sociale media al aan de gang was, kreeg een versnelling.

Kan het weer gebeuren?

De argwaan is hardnekkig. En zo hangt, bij het jubileum van het bankroet van Lehman, een grote vraag boven de economie: kan het weer gebeuren? En waar? Het banksysteem is veiliger geworden, met meer eigen vermogen als stootkussen bij problemen. De Brit Adair Turner, die zich tijdens de crisis bezig hield met het internationale beleid voor meer financiële stabiliteit, zei deze week dat banken veiliger zijn. Maar de vermogenseisen zijn volgens hem nog steeds veel te laag. 15 tot 20 procent van het balanstotaal zou beter zijn. En dat is al snel een factor vier van wat nu gangbaar is. Turner wijst ook op de schulden in de wereldeconomie, die destijds de belangrijkste aanleiding waren voor de crisis. Ze zijn nu hoger dan vlak voor de crisis. Is het probleem bestreden met zijn eigen oorzaak?

Misschien dat de volgende crisis wel in China begint. Dat land doorstond de Lehman-crisis prima. Maar het land blijft een economische Zwarte Doos. Particuliere schulden zijn hoog, de vastgoedsector oogt overspannen, de bancaire sector is ondoorzichtig en het is hoe dan ook vrij ongebruikelijk dat een land zo lang achtereen zulke hoge groei kan vertonen zonder ooit een echte terugval te hebben beleefd.

Lees ook: Handelsoorlog met de VS? Die zal vooral China raken

Die laatste zou kunnen worden veroorzaakt door het handelsbeleid van de Amerikaanse regering-Trump, die sowieso de internationale solidariteit en samenwerking dreigt te ondermijnen die na de Lehman-crisis zo belangrijk was. De G20 werd gevormd, waarin de staatshoofden en regeringsleiders van twintig landen met de grootste economieën op topconferenties hun beleid trachtten te coördineren en protectionisme te voorkomen zoals in de Grote Depressie in de jaren dertig van de vorige eeuw. Met de Amerikaanse president Obama als inspirator. Optimisten spraken van ‘een wereldregering’. Daar is weinig van over.

Dan is er nog de euro, die de crisis tenauwernood overleefde. De munt staat er beter voor, maar dat heeft ook veel te maken met de hoogconjunctuur van nu. De fundamenten van de monetaire unie zijn wankel, met te veel eurolanden met hoge staatsschulden. Niet alleen kleine als Griekenland, maar ook een Europese economische grootmacht als Italië die allesbehalve vooruitgang heeft geboekt sinds 2008.

De fundamenten van de monetaire unie zijn wankel, met te veel eurolanden met hoge staatsschulden

Opkomende markten zijn eveneens een risico. Maar of een crisis in bijvoorbeeld Turkije of in Argentinië in staat zal zijn de wereldeconomie mee te trekken is zeer de vraag. Dan zouden landen massaal in de problemen moeten komen, zoals tijdens de Azië-crisis van 1997-1998. En zelfs die kreeg de westerse economie destijds niet van de rails.

Argwaan

Zo schuilt in elke hoek potentieel gevaar. Het trauma van Lehman maakt dat we er extra gevoelig voor zijn geworden. Vergelijk het met het begin van de jaren negentig. Na de zware recessie van het begin van de jaren tachtig heerste toen de overtuiging dat de werkloosheid duurzaam zou stijgen. Ja, er waren economische oplevingen, maar de werkloosheid zou na elke nieuwe recessie stabiliseren op een telkens hoger niveau.

Dat bleek niet het geval.

Er is op de kwaliteit van de economische groei ook wel het nodige af te dingen: het aangaan van steeds meer schulden was er een integraal onderdeel van. De stijging van de prijzen van aandelen en vooral woningen dreef de economie opwaarts.

Ook na de Lehman-crisis waarin dit allemaal uitmondde is het soms lastig uit te maken hoe de causaliteit loopt: beïnvloedt de economie de prijzen van activa (bijvoorbeeld aandelen en woningen), zoals we altijd gewend waren? Of bepalen de prijzen van aandelen en woningen nu zelf het lot van de economie? In 1986 was de waarde van alle Nederlandse koopwoningen vergelijkbaar met zo’n 65 procent van de omvang van de economie. In 2009 was dat meer dan 160 procent. En het heeft er alle schijn van dat we die piek al weer hebben overtroffen.

Dat is een belangrijke reden om de huidige hoogconjunctuur met enige argwaan te bezien. Te meer omdat er nog steeds een buitengewoon ruim monetair beleid wordt gevoerd. In de Verenigde Staten is de centrale bank, de Federal Reserve, al enigszins gevorderd met het normaliseren daarvan. Maar in de eurozone staat de rente nog steeds op nul, en wordt pas volgende maand een voorzichtig begin gemaakt met het verminderen van de steunaankopen van staatsleningen door de Europese Centrale Bank.

Economie aan infuus

De economie ligt, kortom, nog steeds aan een infuus. Zeker in Europa. In de Verenigde Staten komt daar de begrotingsimpuls bij die de regering-Trump de economie eind vorig jaar gaf. Dat zorgt voor hoge economische groei. Maar het begrotingstekort, volgens de internationale definitie, is nu al ruim 5 procent van het bruto binnenlands product en stijgt volgend jaar volgens het IMF door naar tegen de 6 procent. In een hoogconjunctuur dus. De Amerikaanse staatsschuld klimt inmiddels naar 110 procent.

Dat geeft te denken: hoe stevig is de verdedigingslinie bij een volgende recessie?

Zo wordt de ene westerse economie, de eurozone, op dit moment gesteund door een monetair beleid dat past bij een diepe, diepe crisis. En de andere, de VS, krijgt wind in de rug van een begrotingsimpuls die eveneens ongekend is tijdens een hoogconjunctuur in vredestijd.

Dat geeft te denken: hoe stevig is de verdedigingslinie bij een volgende recessie? Is alle munitie nu al op, en kan zo’n economische neergang straks ongehinderd voortwoekeren? Voormalig ECB-president Jean-Claude Trichet waarschuwde daar vorig jaar al voor. „Het is waarschijnlijk de eerste keer sinds de Tweede Wereldoorlog dat we aan het einde van een economische cyclus komen met zo weinig munitie om een recessie te verzachten”, zei hij.

Misschien is ook deze ongerustheid het gevolg van traumatisch denken. Maar de vraag: ‘kan het weer gebeuren?’ vindt er wellicht een antwoord. Gewoon hier, dus.

Topeconomen als Larry Summers omschreven de toestand waarin we de afgelopen jaren verzeild waren geraakt als ‘structurele stagnatie’. De term werd door de Amerikaanse econoom Alvin Hansen aan het eind van de jaren dertig bedacht. De Verenigde Staten kwamen, tien jaar na de krach op Wall Street, nauwelijks uit de Depressie die er op volgde.

Het uitbreken van de Tweede Wereldoorlog maakte daarna alles anders, en Hansens theorie kon nooit worden getest. Maar het voorval leert ons wel dat de zoektocht naar een volgende calamiteit wellicht overbodig is. Want wat als de Lehman-crisis, tien jaar later, nog helemaal niet voorbij is? Misschien zitten we er, zonder het te beseffen, nog middenin.