Ingrediënt voor de volgende crisis

Exchange-traded funds bieden de gewone man de kans te beleggen in olie, goud of aandelenindices. Maar een bank kan er vrijuit mee speculeren – ook al weet de klant dat niet.

Delta One. Het klinkt als een nieuwe actiefilm en dat is het ook wel een beetje. Laten we hopen dat-ie niet te heftig wordt. De meeste beleggers zijn inmiddels overbekend met exchange-traded funds (ETF’s). Je kunt er als gewone man of vrouw mee beleggen in olie, goud, aandelenindices enzovoort. Vrijwel overal is wel een ETF voor. Allerlei beleggingscategorieën waar je als kleine belegger vroeger geen toegang toe had, liggen ineens voor het oprapen. Er zijn geen fondsmanagers met een ‘eigen visie’ voor nodig – als zo’n visie ooit al zin had. En de kosten zijn laag.

ETF’s zijn ‘passief’: ze volgen wat ze volgen, meer niet. Maar in de machinekamer van banken en grote beleggingsfondsen die ETF’s aanbieden gebeurt veel en veel meer. Want niemand heeft ooit gezegd dat een ETF die, bijvoorbeeld, de AEX-index volgt ook precies het mandje van AEX-aandelen bevat. Het enige wat de aanbieder stelt is dat de ETF zich als zodanig gedráágt.

Hyperbolisch gesteld: mocht een termijncontract op de Ghanese ananas, in combinatie met de nikkelprijs en gedeeld door de koers van kredietverzekeringsderivaten op de Italiaanse tienjarige staatsschuld zich vrijwel hetzelfde gedragen als de AEX-index, dan kan de aanbieder van een AEX-ETF het belegde geld ook dáárin hebben gestoken.

De enige voorwaarde is dat de afwijking tussen de AEX enerzijds, en het zelfgebouwde complex van derivaten minimaal is. Die afwijking heet de Delta. Géén afwijking krijgt de score 1, vandaar de term Delta One. Er zijn hele afdelingen die hiermee bezig zijn.

Wereldwijd is er al 4.100 miljard dollar in ETF’s geïnvesteerd. Dat is het zesvoudige van 2008

Het voordeel voor de aanbieder van de ETF is dat hier de winst zit. Als ananas-nikkel-Rome het wat beter doet dan de AEX, dan is het verschil niet voor de belegger, maar voor de aanbieder. Voordeel twee is, voor banken, dat nieuwe regelgeving voor een deel kan worden omzeild. Handel voor eigen rekening en risico (gokken met het eigen vermogen) is sterk aan banden gelegd sinds de crisis. Maar handel voor klanten mag wél. Met het aanbieden van ETF’s schept een bank haar eigen klanten, waarvoor ze vervolgens wél vrijuit mag speculeren – ook al weet de klant dat niet.

Nu zullen de meeste aanbieders van ETF’s dicht bij de onderliggende waarde blijven. Een index-ETF zal voornamelijk ook echt de aandelen bevatten die het volgt. Aannemelijk is dat daaromheen schommelingen worden afgedekt, en wordt gespeculeerd om winst te maken. Maar hoe wild, of bescheiden dat gebeurt, dat weet je niet. Want waar werkte Kweku Adoboli, de Londense handelaar die in 2011 met speculaties zijn werkgever UBS een strop van 2 miljard dollar bezorgde? Precies: op de Delta One-afdeling van de Zwitserse bank.

ETFGI, het bedrijf dat ETF’s volgt, stelt dat er per eind juni van dit jaar wereldwijd ruim 4.100 miljard dollar in was geïnvesteerd. Dat is het zesvoudige van 2008. En dan te bedenken dat in 2011 de Bank voor Internationale Betalingen, altijd alert, al waarschuwde voor systeemeffecten van de ETF’s.

Hoe? Stel er is een forse krach. Iedereen verkoopt zijn ETF’s. Als daarmee al het onderliggende goed (aandelen, obligaties) moet worden geliquideerd, dan wijkt dat niet af van de situatie waarin iedereen gewoon rechtstreeks in aandelen of obligaties had belegd. Maar er is dus een grote kans dat er in plaats daarvan allerlei onbekende en onvermoede derivatenconstructies moeten worden geliquideerd. Waarvan niemand wist dat ze er waren, hoe verstrengeld ze zijn en hoe massaal het is. En dan wordt het eng.

Maarten Schinkel schrijft over economie en financiële markten.