‘Epicentrum nieuwe crisis zal vermoedelijk in opkomende economieën liggen’

Drie lichtblauwe, volgeschreven A4’tjes met aantekeningen verschijnen op tafel. De vraag was simpel: Was u weleens bang in de zomer van 2007? Bang dat u de signalen die u kreeg onvoldoende kon omzetten in maatregelen om de financiële wereld te redden? Bang, kortom, dat het echt grondig mis zou gaan?

Jean-Claude Trichet, oud-president van de Europese Centrale Bank (juli 2003 tot november 2011), buigt voorover, zucht, en bladert. „We leefden in een wereld vol risico’s”, zegt de Fransman. Hij somt op: „In februari 2007 schreef de Britse bank HSBC een verlies van 10 miljard dollar af op een portefeuille Amerikaanse rommelhypotheken, op 31 juli dat jaar moest de Amerikaanse zakenbank Bear Stearns twee hedgefondsen opheffen, in Europa had de Duitse bank IKB grote problemen, eveneens met beleggingen in de Amerikaanse hypotheekmarkt. Dus ja, er waren genoeg signalen dat er iets grondig mis kon gaan.”

Trichet (Lyon, 1942) ontvangt in hartje Parijs. In de schaduw van het Palais Royal bevindt zich het kantoortje van de voormalige presidenten van de Centrale Bank van Frankrijk. Naast Trichet hebben ook Christian Noyer en Michel Camdessus hier nog een secretariaat in een statig pand, waar Louis XVI-stoelen in de wachtruimte staan en de boekenkasten gevuld zijn met jaarverslagen van Banque de France die teruggaan tot 1820. Trichet haalt zelf koffie voor zijn gasten.

Een paar weken eerder had hij binnen het uur ‘graag’ teruggemaild op ons verzoek om tien jaar na dato terug te blikken op de dagen dat de ergste financiële crisis sinds de jaren dertig begon. Aan het eind van de ochtend van 9 augustus 2007 werden regeringen, financiële markten en burgers opgeschrikt door een ongekend drastische ingreep op de geldmarkten: de Europese Centrale Bank (ECB) pompte 95 miljard euro in de geldmarkt om banken te helpen die niet meer op korte termijn geld konden aantrekken. Binnen een paar dagen was het bedrag dat banken opvroegen, opgelopen tot boven de 300 miljard euro.

Die maatregel wordt gezien als de officiële start van de crisis die de wereld nadien te verstouwen kreeg: van de bancaire crisis die het gevolg was van de gammele hypotheekmarkt in de VS, via de ineenstorting van het financiële stelsel na de val van de Amerikaanse zakenbank Lehman Brothers tot de Europese schuldencrisis en de nog steeds gevoelde nasleep daarvan.

Hoe kwam u op die ochtend van 9 augustus 2007 tot het besluit over die 95 miljard euro?

„Velen van ons waren met vakantie. Ik was zelf in mijn huis in Saint-Malo, in Bretagne. Die ochtend belde onze chef marktoperaties Francesco Papadia mij dat de geldmarkt niet meer functioneerde. Banken leenden helemaal niets meer aan elkaar. Ik nam contact op met de andere directieleden van de ECB, we communiceerden via telefoons en onze Blackberry’s. Het was erg lastig om op dat moment de juiste analyse te maken. Wij hielden het erop dat de gevolgen van de om zich heen grijpende hypotheekcrisis in de Verenigde Staten een panieksfeer op de internationale financiële markten hadden veroorzaakt. Zo erg dat er van het ene op het andere moment geen dollars meer te krijgen waren. Daardoor moesten marktpartijen op zoek naar andere valuta, op een open en liquide markt om ze tegen dollars te ruilen. Een groot aantal financiële instellingen, waren die ochtend op de Europese markten euro’s aan het kopen.

„De oplossingen die we overwogen waren van zeer gematigd tot ingrijpend en innovatief. Ik was ervan overtuigd dat de markt weer tot leven gebracht móést worden.

Lees ook het achtergrondverhaal: Een jaar voordat Lehman viel, was de crisis er al

We besloten tot de meest ingrijpende oplossing. De ECB gaf banken ongelimiteerd toegang tot euro’s, tegen een vooraf vastgesteld rentepercentage van 4 procent. De banken vroegen direct om 95 miljard euro, die ze kregen op voorwaarde dat ze het de volgende dag zouden terugbetalen. Een dag later hebben we dat herhaald. Zo hebben we – gegeven de omstandigheden – met een maximum aan doortastendheid kunnen laten zien dat we de baas bleven op onze eigen geldmarkt. Dat was voor mij het belangrijkste. We wisten niet of het zou werken, maar het maakte gelukkig een grote indruk.”

Realiseerde u zich dat dit het startschot kon zijn van een ongekend diepe internationale crisis?

„Er waren op dat moment twee interpretaties van wat er gaande was. De eerste was dat dit het eerste signaal was dat het financiële systeem extreem kwetsbaar was en dat we in de periode daarna met veel meer dramatische gebeurtenissen te maken zouden krijgen. De andere interpretatie was: we wisten dat er al een lange tijd een onderwaardering was van risico’s in de markten. De gebeurtenissen op 9 augustus waren de eerste van vele marktcorrecties, die nodig waren zodat de markten in alle westerse economieën de risico’s op hun financiële markten zouden gaan herwaarderen. Als die herwaarderingen van de volumes en de prijzen van de risico’s voortschrijdend gedaan zouden worden, zou een internationale financiële ineenstorting voorkomen kunnen worden. De eerlijkheid gebiedt te zeggen dat wij lang zijn uitgegaan van de tweede, meer vriendelijke interpretatie van de gebeurtenissen. Totdat Lehman viel in september 2008.”

Met de kennis van nu: had u in augustus 2007 meer kunnen doen om de gebeurtenissen ruim een jaar later te voorkomen?

„Nee, ik denk niet dat de centrale banken dat hadden kunnen doen. Centrale banken waarschuwden al jaren voor de risico’s op de markten. Vergeet niet dat de ECB destijds als de meest voorzichtige en orthodoxe centrale bank werd gezien, zowel in ons monetair beleid als in onze oproep tot financiële voorzichtigheid. We wilden meer voorzichtigheid, maar achteraf denk ik dat centrale banken nooit in staat waren geweest de grote systeemrisico’s afdoende te redresseren. Als ik terug in de tijd zou gaan en mezelf de vragen stel: hadden we de veranderingen in het toezicht kunnen doorvoeren die we na Lehman doorvoerden? Hadden we het politieke kapitaal van een G20 op regeringsleidersniveau kunnen mobiliseren om de maatregelen te nemen om de financiële instituten in veilige havens te loodsen? Hadden we de politieke leiders in Amerika, Europa, Japan kunnen overtuigen dat ze de financiële wereld drastisch moesten hervormen, meer drastische toezichtsregels moesten doorvoeren, meer voorzorgen op hun begrotingen moesten nemen voordat de publieke opinie ervan overtuigd was dat die volstrekt noodzakelijk waren? Dan is het antwoord: nee, dat was allemaal absoluut ondenkbaar.”

Een Nexit of Frexit is voor mij altijd ondenkbaar geweest.

Was het moeilijk om die politieke onmogelijkheid te accepteren ?

„Het was een gegeven. Centrale bankiers waren zich bewust van het risico van een wereldwijde catastrofe. We hebben dat sentiment zo goed mogelijk gedeeld met onze overheden. Ik was in permanent contact met mijn Amerikaanse partners en vrienden Ben Bernanke en Tim Geithner [respectievelijk de baas van de Amerikaanse en van de New Yorkse centrale bank, red.], maar zij konden de Amerikaanse politici domweg niet mee krijgen. Daar is simpel bewijs voor: zelfs na de val van Lehman en midden in de angst voor een totale ineenstorting van de financiële wereld was het Amerikaanse Congres nog niet te overtuigen om voor het reddingsplan TARP te stemmen, omdat de publieke opinie nog niet overtuigd was van de ernst van de situatie.

„In Europa heb ik de regeringen indringend verteld dat ze niet een bank net als Lehman failliet konden laten gaan. Ik was voortdurend in nauw contact met centralebankdirecteuren en ministers van Financiën in bijna alle landen. Ik nam zelfs persoonlijk deel aan een ministerraad in België om ze uit te leggen hoe kritiek de situatie was. Ik ben heel gelukkig dat we geen enkele Lehman in Europa hebben gehad. De kans op nog zo’n catastrofe was uitermate hoog, met vijftien landen, vijftien regeringen en vijftien parlementen. De Grote Recessie had dan kunnen omslaan in een Grote Depressie. In de jaren dertig kon het een kwartaal duren voor een crisis zich echt verspreidde, in 2007 was dat maximaal een halve dag.

Tijdlijn: het begin van de crisis in 12 momenten

„Het vraagstuk waar we nu mee kampen, is dat de crisismaatregelen die de centrale banken de afgelopen jaren hebben genomen door politici en anderen beschouwd worden als permanente steun. Dat kan overheden en marktpartijen ervan weerhouden zelf de noodzakelijke structurele oplossingen voor de middellange en lange termijn te formuleren. Centrale bankiers doen niet anders dan deze boodschap krachtig overbrengen aan regeringen. De vraag is of die het begrijpen.”

Maakt het feit dat overheden veelal op de korte termijn sturen een exitstrategie voor de centrale banken moeilijker?

„Er is geen exit in Japan, in Europa is de ECB dicht bij een begin van het afbouwen van de crisismaatregelen. Dus iedereen snapt het, anticipeert erop. In de VS is het stelsel van centrale banken al gestopt met het opkopen van obligaties en begonnen met renteverhogingen. Maar de regering doet heel weinig, ondanks het probleem van het grote tekort op de handelsbalans. Structurele hervormingen zijn in de VS totaal afwezig op de gebieden waar ze het hardst nodig zijn, bijvoorbeeld in middelbaar onderwijs. Erger nog, in Washington lijken ze zich nergens van bewust. Ze praten over verhoging van publieke uitgaven en over belastingverlaging. De noodzaak van structurele hervormingen is nog groter in veel Europese landen, waaronder Italië en mijn eigen land.

„Een ding is zeker: de centrale banken moeten assertiever zijn en overheden stelliger zeggen dat het nu hun beurt is om in actie te komen. Dat is in Europa natuurlijk lastiger dan in de VS, omdat in Europa het ene land de lonen moet verhogen en het andere land ze juist moet matigen om de economie weer concurrerend te krijgen. Je kunt niet één gelijkluidende boodschap uitstralen naar de landen van de eurozone.”

Monetair beleid door centrale banken blijft dus de ‘only game in town’?

„Ja, maar dat zou het niet moeten zijn. Het economisch beleid van veel regeringen zal moeten veranderen. Maar er is niet één standaardmethode voor alle landen. Ik heb hier Nederlandse burgers voor me zitten. Ook in Nederland is er een issue. Het overschot op de handelsbalans is hoog, erg hoog. Ik begrijp dat Nederland concurrerend wil blijven met Duitsland en daar zijn goede redenen voor. Maar in een normale, goed functionerende markteconomie moet het concurrentieniveau binnen de eurozone in evenwicht komen. Waar loonmatiging noodzakelijk is in Italië en Frankrijk, zullen in Duitsland en Nederland de lonen omhoog moeten.”

U noemt zelf het probleem dat in veel democratieën de focus op een veel te korte termijn ligt. Is dat niet een onoplosbaar probleem, met elke vier jaar verkiezingen?

„In theorie is het makkelijk op te lossen. De publieke opinie moet zo lucide mogelijk zijn en burgers moeten zich ervan bewust zijn dat er niet alleen de belangen van nu zijn, maar ook de belangen van je kinderen en de belangen van je kleinkinderen. Dat is ook de attitude die je in een verlichte samenleving zou mogen verwachten. Dat het ook in jouw eigen belang is als er banen worden gecreëerd en er op de lange termijn meer welvaart ontstaat door minder hoge overheidsuitgaven, minder tekorten en concurrerender te zijn door structurele hervormingen. Je bouwt aan de toekomst. Dat moeten politici en alle opinieleiders durven te vertellen. Anders winnen elke vier jaar de demagogen.”

Als politici geen maatregelen treffen, belanden we in een crisis die erger is dan die van 2007-2008?

„Het is te streng als ik zou beweren dat er in de meer ontwikkelde economieën niets is gebeurd om het systeem weerbaarder te maken. Zie alleen al de protesten die er van de banken komen over de scherpere toezichtsmaatregelen. Dan weet je dat er iets goed is gedaan.

„Het is ook duidelijk dat de overheidsschulden blijven toenemen in de ontwikkelde economieën, ook al is de stijging van de private schulden min of meer gestopt. Dat verschilt een beetje van land tot land. Maar ik kan niet zeggen dat de ontwikkelde economieën kwetsbaarder zijn dan tien jaar geleden.

„Helaas geldt dat niet voor de wereldeconomie in haar geheel. Het totale schuldenniveau, publiek en privaat, als percentage van de gehele economie, is alleen maar verder toegenomen, in hetzelfde tempo als voor de crisis. Dit keer niet zozeer door de ontwikkelde, maar door de opkomende economieën. Het epicentrum van een nieuwe crisis zal vermoedelijk in die opkomende economieën liggen. Voor de ontwikkelde economieën betekent het dat ze net als de opkomende economieën zo veel mogelijk weerstand moeten opbouwen, en zich niet laten verleiden dingen te laten zoals ze nu zijn. Er is geen enkele ruimte voor genoegzaamheid.”

Zijn de commerciële banken sterk genoeg om een nieuwe systeemcrisis te doorstaan?

„Ze staan er in ieder geval veel beter voor dan voor de crisis van 2008, in zijn algemeenheid gesproken. Maar dat betekent niet noodzakelijkerwijs dat bij nieuwe gebeurtenissen zoals Lehman geen nieuwe tsunami’s zullen voorvallen. Ook als iedere boom in het bos steviger staat, wil dat niet zeggen dat het bos overeind zal blijven als de trigger voldoende gewelddadig is.

„Ik ben heel genuanceerd of dit ook werkelijk zal gebeuren. Maar ik vind dat we voldoende voorzorg moeten nemen.”

Zijn centrale banken nog wel in staat binnen een paar jaar nogmaals een crisis op te vangen?

„Er zijn twee issues. Je krijgt onvermijdelijk de conjuncturele crisis. Daarbovenop mogelijk een nieuwe systeemcrisis. Een recessie hoort bij de normale economische cyclus. In de VS komt die eraan, niet per se binnen een of twee jaar, maar in ieder geval binnen vijf jaar. Welke munitie hebben de VS om die te bestrijden? In begrotingsbeleid is er weinig ruimte om te manoeuvreren, met monetair beleid is die ruimte ook heel beperkt als je kijkt naar de hoogte van de rente en de omvang van de balans van de FED. Het is waarschijnlijk de eerste keer sinds de Tweede Wereldoorlog dat we aan het einde van een economische cyclus komen met zo weinig munitie om een recessie te verzachten.

„Ook in Europa is weinig munitie om een recessie te verzachten, in veel Europese landen zelfs minder dan in de VS. Daar zitten grote risico’s, alleen al voor de neergang in de conjuncturele cyclus. Een nieuwe mondiale crisis zal al onze problemen sterker verergeren, ook al ligt dat epicentrum niet in het Westen.”

Hoeveel vertrouwen heeft u dan voor de komende jaren?

„In de VS is er weinig tijd meer. Mijn theorie is dat de neergang in Europa pas later komt. Vooral doordat wij de schuldencrisis rondom Griekenland, Ierland en Portugal in 2010 en in Italië en Spanje in 2011 er nog bij gekregen hebben. Daardoor is het herstel na de crisis later ingezet.

„Maar Europa heeft, voor een belangrijk deel dankzij Duitsland en Nederland, een overschot op de handelsbalans. Daardoor hebben we in de eurozone nog enige macro-economische ruimte en kúnnen we nog structurele hervormingen in gang zetten die de groei en het vertrouwen versterken.”

Heeft u zich nooit zorgen gemaakt over het Europese project?

„Om eerlijk te zijn was ik al bang voor een systeemrisico in de eurozone toen veel mensen daar nog helemaal niet aan dachten. Maar ik was er altijd van overtuigd dat de veerkracht van het Europese project voldoende zou zijn in de crisis. En recenter was ik vrij zeker dat de Britten geen navolging zouden krijgen, een Frexit of een Nexit is voor mij altijd ondenkbaar geweest. Nog geen seconde heb ik daarvoor gevreesd. Na de oorlogen die we op ons grondgebied hebben gehad, kon ik me niet voorstellen dat de nauwe samenwerking, diepe eenheid en vriendschap binnen Europa als nutteloos en futiel zou worden beschouwd.

„We hebben nooit verbloemd dat we een dramatische crisis hadden in de eurozone. Maar we waren met vijftien landen in de euro toen Lehman Brothers failliet ging en die vijftien landen zijn er nog steeds. Sterker nog, we zijn met vier landen uitgebreid en zijn nu met negentien eurolanden. Een eenheid waarvan werd gezegd dat die zou uiteenvallen, bleef dus overeind en breidde zelfs uit in de diepste crisis sinds de Tweede Wereldoorlog. Zo is het door de wereldpers nooit opgeschreven, want dat gaat tegen hun anti-Europese mantra in. Helaas hebben die media te veel invloed.”

Bij het afscheid nemen valt nog even de naam van Jean Pisani-Ferry, de econoom die het verkiezingsprogramma van de Franse president Macron schreef en in het verleden directeur was van de Brusselse denktank Bruegel. Trichet is daar nu voorzitter. Is hijzelf nog betrokken bij de regering van Macron? De ogen in het oude gelaat beginnen te glinsteren. „Er worden op dit moment in Parijs veel gesprekken gevoerd tussen interessante mensen.”