Welkom terug bij de freakshow

Financiële markten

Na de vakantie blijken de financiële markten nog surrealistischer

Staatsleningen negatief,

Iedereen is terug van vakantie, de kinderen gaan weer naar school en het politieke, academische en commerciële seizoen worden geopend. Dat geldt ook voor beleggers en beleidsmakers in de financiële sector. De wereld zoals ze hem vóór de zomervakantie verlieten was op het surrealistische af: zo’n 10.000 miljard dollar aan staatsobligaties, vooral uit Europa en Japan, had een negatief rendement: de koper ervan betaalde in de praktijk om te mógen uitlenen. De aandelenbeurzen, en dan met name die in de VS, flirtten met records, ook al gaven de bedrijfswinsten daar eigenlijk helemaal geen aanleiding toe. En de vastgoedmarkten trokken flink aan.

Bij terugkomst ontdekken de beslissers en investeerders nu dat hun wereld zo mogelijk nóg absurder is geworden. Het bedrag aan staatsschuld met een negatieve rente is inmiddels verder gestegen tot 13.400 miljard dollar. De beurzen zijn per saldo verder omhoog gegaan, en met de vastgoedmarkt gaat het prima: volgens gegevens van de Bank voor Internationale Betalingen (BIS) is het merendeel van de woningmarkten in de industrielanden de crisis van 2008 al weer te boven, en sommige floreren zelfs.

IMF waarschuwt de G20

Tegelijk gaat het maar mondjesmaat met de economie zelf. Dit weekeinde vindt de G20, het overleg van de twintig belangrijkste landen van de wereldeconomie, plaats in de Chinese stad Hangzhou. Donderdag liet Christine Lagarde, de directeur van het Internationale Monetaire Fonds (IMF) weten dat het nog lang niet goed gaat. De wereldeconomie groeide tussen 1990 en 2007, het laatste jaar voor de financiële crisis, gemiddeld met 3,7 procent. 2016 wordt nu het vijfde achtereenvolgende jaar dat dit groeicijfer niet wordt gehaald. En aan de ramingen van het IMF valt te zi en dat ook 2017 ondermaats blijft.

Als de economie het zo mondjesmaat doet, waarom zijn de prijzen van aandelen en huizen dan zo hoog? De wereldeconomie, en dan vooral de Westerse economie, kampt met een lage groei en een zeer lage inflatie. Centrale banken hebben inmiddels alles uit de kast gehaald om daar wat aan te doen. De rentes op de geldmarkt zijn laag, omdat de centrale banken die rechtstreeks met lage rentevoeten hun wil kunnen opleggen. De rentes op de kapitaalmarkt zijn ultralaag omdat centrale banken massaal staatsleningen opkopen. Zo drukken ze de prijzen van die obligaties omhoog, en hun effectieve rente naar beneden. De Europese Centrale Bank koopt op dit moment voor 60 miljard euro aan staatsleningen per maand, en nog eens 20 miljard euro aan andere kredieten, zoals bedrijfsleningen. Omdat de hypotheekrente samenhangt met de rente op langer lopende staatsleningen, is de hypotheekrente eveneens sterk gezakt.

Opgeblazen koersen

Met zulke lage rentes over de gehele linie is het niet verwonderlijk dat de prijzen van aandelen of vastgoed sterk stijgen. Beleggers krijgen nauwelijks meer rente op obligaties, of leggen er zelfs op toe. Gewoon sparen levert niets meer op. En dus verhuist er veel kapitaal naar de aandelenmarkten en het vastgoed, en blaast daar de prijzen op.

Het resultaat is te zien op de aandelenmarkten. Gisteren bereikte de AEX-index zijn hoogste peil van dit jaar, op ruim 646 punten. Dat lijkt nog steeds bescheiden, gezien het feit dat de index vlak vóór de crisis nog 100 punten hoger stond. Maar de waardering van die aandelen is zeer hoog: beleggers betalen op dit moment een zeer hoge 44 maal de nettowinst van 2016 per aandeel. Dat kan liggen aan de hoge winstverwachtingen voor het komende jaar. Maar ook de Europabrede Eurostoxx 50-index heeft een koers-winstverhouding van meer dan 23. In de VS rijgt de S&P 500-index intussen records aaneen. De Nobelprijswinnaar Robert Shiller, van de Yale-Universiteit werd onder meer beroemd met zijn ‘cyclically adjusted pe-ratio’ (CAPE), een koers-winstverhouding op basis van de gemiddelde nettowinst van aandelen over de afgelopen tien jaar, gecorrigeerd voor inflatie. Deze CAPE gaf vóór het hoogtepunt van de dotcom-boom van rond de eeuwwiseling tijdig aan dat de koersen van destijds waanzin waren. Ook nu is de maatstaf, met ruim 27, weer hoog.

Hoogtevrees, wat hoogtevrees?

Die hoge koersen kunnen beleggers afschrikken – wie weet broeit er op dit moment op een nog onbekende uithoek van het financiële systeem een nieuwe crisis waar we, net als in 2006 of 2007, nog nauwelijks weet hebben. Dus waarom is er geen paniek?

Die paniek was er wel, kortstondig, begin dit jaar toen de Chinese koersen onderuit gingen en de rest van de wereld mee gleed. Maar vooralsnog is er, in de woorden van de BIS, sprake van een ‘ongemakkelijke kalmte’. Dat heeft vooral te maken met het feit dat de centrale banken voorlopig weinig aanstalten maken om hun extreme monetaire beleid te staken. De Amerikaanse centrale banken, die eind vorig vorig jaar voor het eerst zijn rente met een kwart procent verhoogde vanaf nul, loopt het meest voor met het normaliseren van het beleid. Maar van de vier renteverhogingen die voor 2016 in de planning stonden is er nog niet één doorgevoerd. In de rest van de wereld lijkt het beleid alleen maar te verhevigen. De Bank van Japan is, naast het voeren van een negatieve rente en het opkopen van staatsschuld, nu zelfs overgegaan op het aankopen van aandelenfondsen.

Besmet uw buurman

De Harvard-econoom Carmen Reinhart waarschuwde deze week nog voor een ‘besmetting met gemakkelijk geld’ die over wereld waart. En economen van de BIS stelden dat het elkaar aftroeven met steeds soepeler monetair beleid begint te lijken op de beggar-thy-neighbour-politiek van de jaren dertig.

De oplossing waar steeds meer instituten, al dan niet schoorvoetend, mee instemmen: haal de druk van de centrale banken en leg die bij het begrotingsbeleid. De economie stimuleren met hogere begrotingstekorten als alternatief, dus. Dat brengt weer oplopende staatsschulden met zich mee, die voorlopig tegen een zeer lage rente kunnen worden gefinancierd. Op termijn kan dát dan weer problemen geven. Maar nu het beleid van centrale banken begint te leiden tot zeepbellen, is groeit de bereidheid van beleidsmakers om dat blikje dan maar wat verder voor zich uit te schoppen.