Column

ABN Amro en het Lehman-trauma

Het is officieel: ABN Amro kondigde dinsdag aan nog dit kwartaal naar de beurs te gaan. Vanaf nu gaat het hard. Omdat in de laatste drie weken van het jaar de beurshandel te dun is, en te wispelturig, wordt het uiterlijk een week of vijf. Dan slaan minister Dijsselbloem en ABN-topman Gerrit Zalm (laatstgenoemde hopelijk zonder jurk) op de gong van Beursplein 5.

Hoeveel krijgen we voor de staatsbank? De overheid gaat al twee jaar lang uit van een opbrengst van 15 miljard euro. Veel bankanalisten zaten tot voor kort veel lager met hun schattingen. Maar die zaten er al die tijd naast. Want reken erop dat het juist zal meevallen.

De belangrijkste maatstaf om te bepalen hoe ‘duur’ een bank is op de beurs gaat uit van het eigen vermogen van die bank. Hoeveel betalen beleggers voor dat vermogen? De staat heeft een lijstje van vijftien banken opgesteld die met ABN Amro vergelijkbaar zijn en die al aan de beurs genoteerd staan. Voor die banken betalen beleggers gemiddeld 1,09 maal het vermogen.

Met dat vermogen gaat het hard omhoog, en dat is geen toeval. Eind 2014 was ABN Amro’s vermogen (de zogenoemde ‘common equity tier one’) nog 15,4 miljard. Na het eerste kwartaal van dit jaar was dat al gegroeid tot 16 miljard en na het tweede tot 16,3 miljard. De winst was in dat kwartaal de hoogste sinds 2010, toen de bank zijn huidige vorm kreeg.

Nog twee van deze juichkwartalen (eveneens geen toeval in de aanloop naar een beursgang) en ABN Amro sluit 2015 af met een vermogen van minstens 17 miljard. We weten meer op 9 november als de bank, vervroegd, de derdekwartaalcijfers openbaart.

Laat de gemiddelde waardering van ABN Amro’s concurrenten op de beurs los op het vermogen van 17 miljard, trek er een kleine korting van af (een snoepje voor beleggers) en je zit zo op rond 18 miljard euro als waarde voor de bank.

Maar wacht even: zo’n groot eigen vermogen gaat toch ten koste van een andere, belangrijke maatstaf: het rendement op eigen vermogen? Je zou dus zeggen dat ABN Amro een precaire balans moet zien te bereiken: een eigen vermogen dat groot genoeg is om solide te zijn (of in ieder geval te lijken), maar dat klein genoeg is om nog een aantrekkelijk rendement te kunnen tonen aan beleggers.

Dat klinkt logisch. Maar wie ABN Amro’s groep van concurrenten onderzoekt, vindt wat anders. Er is een keiharde samenhang tussen de hoogte van het eigen vermogen en de waardering op de beurs. Maar de samenhang tussen het rendement op dat vermogen en de waardering op de beurs is de helft kleiner.

Kennelijk vinden beleggers soliditeit van een bank veel belangrijker dan een optimaal rendement. Noem het een ‘Lehman-trauma’. Kijk naar de relatief duurste bank van de groep van concurrenten, Swedbank (uit Zweden). Die heeft een enorm vermogen (23 procent van het gewogen balanstotaal) maar óók een forse beurswaardering van 1,83 maal dat vermogen.

Als ABN Amro op Swedbank zou lijken, zou Dijsselbloem meer dan 30 miljard binnenhalen met de verkoop. Dat is onhaalbaar. Maar die vijftien miljard? Behoudens een koersval op de beurzen is dat echt een minimum. Goed voor ons. De tent heeft al genoeg gekost.