De week van de Fed en Frankenstein

De Amerikaanse centrale bank zag deze week af van een rentestap. Omdat de economie te zwak is of het monster van de financiële markten te sterk?

Goedkope rentes, duur bezit

Het was niet veel, maar wel zeer symbolisch: deze week keerde het Hoogheemraadschap De Stichtse Rijnlanden 136 euro en 20 cent uit aan de Amerikaanse Yale-universiteit. Het betrof twaalf jaar rente van 11,35 euro per jaar op een stokoude obligatielening van 1.000 gulden van het schap Lekdijk Bovendams uit 1648, waarmee de reparatie van een dijk werd gefinancierd. Het Hoogheemraadschap De Stichtse Rijnlanden is de verre rechtsopvolger. De voorganger van Yale werd pas een halve eeuw later gesticht, in 1701. De universiteit kocht de obligatie elf jaar geleden voor zijn verzameling.

Destijds, in de zeventiende eeuw, waren de Nederlanden het centrum van financiële innovatie en stond de Britse kolonie Amerika in de kinderschoenen. Nu komt vrijwel alle financiële innovatie uit de Verenigde Staten, en geeft Washington nog steeds de toon aan waar het het internationale financiële klimaat betreft.

De voortrollende zeepbel

Op donderdag zag de Amerikaanse centrale bank af van een renteverhoging vanaf het huidige niveau van tussen de nul en een kwart procent. Het zou de eerste zijn sinds de crisis. En ook al zei Fed-president Yellen het niet hardop: de beslissing ervan af te zien werd niet alleen genomen voor Amerika, maar ook voor een groot deel van de rest van de wereld. Die kan zo’n rentestap niet aan, zo luidt de redenering. Als de maatregel een crisis zou veroorzaken, dan worden ook de VS er door getroffen. Internationale verantwoordelijkheid als een vorm van eigenbelang.

Maar kunnen de VS, en de rest van de westerse wereld, zelf wel zo’n stap omhoog aan? Vorig jaar wezen economen van Deutsche Bank, in navolging van velen overigens, op het ‘principe van de voortrollende zeepbel’. De Azië-crisis van 1997-1998 werd bestreden met een lage rente, die bijdroeg aan de internetzeepbel op de beurzen van 2000-2001. Het knappen van deze bel werd tegengaan met een lage rente, die leidde tot een zeepbel op de huizenmarkt in 2004-2007. Het instorten van die markt werd bestreden door een nóg lagere rente, die leidde tot een zeepbel op de obligatiemarkt. En om het ploffen daarvan te voorkomen moet nu die rente laag blijven, waardoor de balansen van de centrale banken enorm opblazen: de nieuwste zeepbel.

Verbaasde Sumeriërs

Aardig is dat Deutsche Bank de geschiedenis indook en de rente-ontwikkeling liet zien van het land waar dat, gedocumenteerd, het langste mogelijk is: Nederland. 11,35 euro rente op 1.000 gulden op de obligatie van het het schap Lekdijk Bovendams is 2,5 procent. Gezien de later berekende heersende rentevoet van 5 procent, op dat moment in de Nederlandse geschiedenis, moet het een zeer aantrekkelijke manier zijn geweest van het schap om kapitaal aan te trekken. Economisch historici kunnen overigens, vaak op basis van indirect bewijs, nog veel langer terug de tijd in. De website Alphaville zette deze week een aantal van die onderzoeken naast elkaar. Ze gaan terug tot het oude Sumerië (20 procent rente op zilver). De Sumeriërs zouden raar hebben opgekeken van het beleid van de Fed.

Het onderstreept allemaal dat we, met onze huidige nulrentes, in een uitzonderlijke tijd leven. Dat geldt, noodzakelijkerwijs, ook voor de prijzen van activa – of dat nu aandelen of obligaties zijn, of vastgoed. Want daarvan loopt de prijs sterk op, naarmate de rente lager, en vooral langdurig lager is.

Wie de Amerikaanse koers-winstverhoudingen berekent aan de hand van de gemiddelde bedrijfswinsten van de afgelopen tien jaar, komt al aardig in de buurt van de hoge waardering van aandelen van net voor Lehman. Deze manier van kijken is in 1999 ontwikkeld door de latere Nobelprijswinnaar Robert Shiller. Verbonden aan Yale.

In de jongste versie van het jaarlijkse onderzoek van Deutsche Bank, dat vorige week werd gepubliceerd, wordt gesuggereerd dat de prijs van dit bezit vrijwel het hoogste is sinds 1800. Het gaat hier om vastgoed, obligaties en aandelen in vijftien verschillende industrielanden. De bijgaande grafiek laat het zien.

Monsters & Co

Wie nu licht verontrust raakt, is niet alleen. Het is niet verbazend dat onder deze omstandigheden de discussie over de aard van geld en geldschepping, die begon als kritiek op banken en het financiële systeem na de Lehman-crisis, extra energie krijgt. De niet-empirische manier waarop dat discours soms wordt gevoerd, suggereert overigens de deelname van flink wat filosofen.

Maar het gevoel is onmiskenbaar. Er is, zeggen zwartkijkers, de afgelopen twintig jaar telkens een groter monster geschapen om het vorige te verslaan. Maar wat als het huidige, allergrootste exemplaar zich tegen ons keert?

Nu leert de geschiedenis van de financiële markten dat een onhoudbare situatie nog best lang kan voortbestaan. Dat geeft beleidsmakers misschien de tijd om alles terug in goede banen te leiden, of te hopen op een ideale economische opleving. Maar vooralsnog heerst de angst voor de zelf geschapen creatie. Zie de terughoudende Fed deze week: laten we het beest nog maar niet wakker maken. Want wat te doen als het ontwaakt met een slecht humeur?

    • Maarten Schinkel