Inflatie blijft puzzel voor bankiers

Op hun jaarbijeenkomst in de VS stonden centrale bankiers open voor (zelf)kritiek op hun inflatie voorspellende gaven

National Park Rangers bij de internationale bijeenkomst van centrale bankiers in Jackson Hole. Foto David Paul Morris / Bloomberg

Stanley Fisher twijfelde, en voilà, daar gingen de beurzen weer. De vicepresident van de Amerikaanse centrale bank, de Federal Reserve, zei afgelopen weekeinde in het Amerikaanse Jackson Hole dat de Amerikaanse inflatie op de middellange termijn weer richting 2 procent stijgt. En dat de centrale bank die ontwikkeling voor moest blijven.

Daarmee schreef Fisher het zoveelste hoofdstuk van de thriller op de financiële markten rond de Amerikaanse rentepolitiek. Eens zal de rente, nu nagenoeg nul, weer genormaliseerd moeten worden. Maar de verwachting dat daar deze maand een begin mee wordt gemaakt, verandert voortdurend. De kelderende Chinese beurs en de plots dalende grondstoffenprijzen, vooral olie, droegen bij tot de verwachting dat de zaak wordt uitgesteld.

Maar de afgelopen dagen ging de olieprijs weer met een kwart omhoog, en daarmee ook weer de verwachting van een renteverhoging in de VS. Die ging vergezeld door Fischers uitlatingen in Jackson Hole. Daar, op de jaarlijkse internationale bijeenkomst van centrale bankiers die wordt georganiseerd door de regionale Federal Reserve van Kansas, was het thema van dit jaar uiterst toepasselijk: Inflation dynamics and monetary policy. Hamvraag: zijn centrale banken wel in staat de inflatie, nota bene hun voornaamste beleidsdoel, te voorspellen?

De kwestie is pijnlijk. Centrale bankiers werden vanaf de jaren 90 een gevierde elite, door hun kennelijke vermogen de hoge inflatie uit de jaren 70 structureel te beteugelen. Inmiddels stapelt het bewijs zich op dat de ‘Grote Moderatie’, de structurele daling van de inflatie en de demping van de conjunctuur sinds begin jaren 80, met veel meer andere factoren van doen heeft dan enkel de monetaire politiek. Het vrijmaken van arbeids- en productmarkten bijvoorbeeld, de entree van landen als China die de wereldwijde prijzen van industriële producten naar beneden joegen, betere assemblagetechnieken, een grotere wereldhandel, transnationale productieketens. En uiteraard de opkomst van internet, dat zorgde voor veel grotere transparantie van prijzen, grotere concurrentie – en de vernietiging van de informatievoorsprong van menig handelaar die zich comfortabel had genesteld in de keten tussen producten en consument.

Ongemakkelijk laag

Intussen worstelen de centrale bankers al zeven jaar met het risico dat die inflatiedaling nu juist te ver doorschiet en doorslaat naar deflatie, óf een periode waarin de inflatie ongemakkelijk laag is. Er zijn talloze mogelijke oorzaken geopperd, maar uitsluitsel is er geenszins. Dat leidt tot een nieuwe nederigheid, die in Jackson Hole werd geëtaleerd en door academici werd voorzien van talloze voorbeelden. Want als je beleid is gestoeld op het analyseren en voorspellen van de inflatie en het daarna tijdig aanpassen van de rentevoet, is het lastig te verteren dat die analyse en voorspelling zo gebrekkig blijken.

De centrale bankiers spraken over het flink verbreden van het scala aan economische indicatoren bij de inflatie-analyse. Er werd aangetoond dat de VS vrijwel immuun zijn voor prijseffecten van een veranderende dollarkoers, omdat het gros van de invoer in dollars wordt gefactureerd. Er was bewijs dat bedrijven in een tijdperk van financiële crisis de prijzen van hun goederen en diensten aanvankelijk vaak juist verhogen in plaats van verlagen.

Verhelderend, en eerlijk, was in dit opzicht de bijdrage van vicevoorzitter Victor Constâncio van de ECB. De inflatie kan, in theorie, worden voorspeld door het inschatten van de over- of ondercapaciteit in de economie. Hoe meer overcapaciteit, hoe kleiner de ruimte van bedrijven om de prijzen te verhogen en hoe lager de kans op inflatie. In theorie dan. Constâncio liet vier verschillende methoden, van de Europese Commissie, het Internationale Monetaire Fonds en anderen, zien waarin de uitkomst van de berekening van de overcapaciteit in de eurozone procentpunten van elkaar afweek. Probeer daar maar een voorspelling op te baseren.

Toch zal dat moeten. De ‘puzzel’, in Constâncio’s woorden, moet worden opgelost. De nieuwe bescheidenheid en ontvankelijkheid die centrale bankiers daarbij etaleren, zo geheel anders dan een jaar of tien geleden, lijkt een stap in de goede richting.

    • Maarten Schinkel