Het gedoe in China staat niet op zichzelf

in financiële crises. De crises in de VS en de eurozone waren uniek. Maar in een crisis zijn wel patronen die terugkomen. Groeien op krediet heeft een grens, daarna volgt de crash.

Alweer is er een crisis. Eerst de val van Lehman in de VS, toen de eurocrisis en nu de onrust in China. Drie schokken in minder dan tien jaar – is hier meer aan de hand?

Natuurlijk verschillen de crises van elkaar. De Chinese economie zit in een heel andere fase dan de Europese; nog niet zo lang geleden gold China als een ontwikkelingsland. ‘China’ ontwricht ook nog niet het hele mondiale financiële systeem, zoals de kredietcrisis dat deed. De crises in de VS en de eurozone waren op hun manier uniek, de laatste bijvoorbeeld omdat de Europese muntunie zo wankel is. Maar er zijn wel patronen zichtbaar die steeds terugkomen. Die patronen zijn niet toevallig: de crises zijn ook onderling met elkaar verbonden.

1 Meer krediet, meer schulden

Steeds gaat aan een financiële crisis een hausse aan kredietverlening vooraf. Uit gegevens van Royal Bank of Scotland en het Internationaal Monetair Fonds (IMF) blijkt dat in China de waarde van private leningen de afgelopen zes jaar met 82 procent van het Chinese bruto binnenlands product (bbp) steeg. Dat is meer dan de stijging van kredieten in de VS, voorafgaand aan de financiële crisis van 2008 (plus 32 procent van bbp) maar minder dan bijvoorbeeld de kredietzeepbel in Ierland voor 2007 (plus 105 procent).

Door de onstuimige groei van de financiële sector in de westerse wereld en ook in opkomende landen is er steeds meer krediet voorhanden. De Chinese schulden, vooral in de handen van regionale overheden, bedragen nu 28.000 miljard dollar. Een verviervoudiging sinds 2007, zo berekende adviesbureau McKinsey. McKinsey ziet „zorgwekkende” ontwikkelingen: de helft van de leningen is gerelateerd aan onroerend goed, wat duidt op een zeepbel in die sector.

Meer krediet, meer schuld – een patroon dat ook zichtbaar was in eurocrisis. Zowel staatsschulden (Griekenland, Italië) als private schuld (de huizenzeepbel in Ierland en Spanje) bepaalden de mix. Schulden van failliete en wankele banken gingen in Europa en in de VS over op overheden.

2 De beurs: hoogmoed voor de val

Parallel aan een krediethausse stijgt de beurs. Medio vorig jaar stond de beursindex van Shanghai nog rond de 2.000 punten. Afgelopen juni waren dat er 5.000. Dat is plus 150 procent in anderhalf jaar, meer dan de koerswinst die de Dow Jones-index boekte in de aanloop naar de kredietcrisis in de VS (plus 60 procent in vijf jaar). In crisisland Spanje stond de beurs vlak voor de klap bijna drie keer zo hoog als vijf jaar daarvoor.

Meer en goedkoper krediet vertaalt zich in hogere aandelenbeurzen, zegt Harald Benink, hoogleraar banking and finance in Tilburg. „Van het geleende geld worden aandelen gekocht. Ook ontstaat er meer vertrouwen in bedrijven, omdat die makkelijk kunnen lenen. Mensen gaan risico’s nemen op de beurs.”

3 Politiek voedt de vraag naar krediet

Zowel in China als in de VS en Europa werd de spiraal van schuld en krediet mede gevoed door overheidsbeleid. De Chinese overheid investeerde de afgelopen jaren grootscheeps in woningen, vastgoed en infrastructuur. Het was eigenlijk een reactie op de crisis in de VS en Europa: daardoor was de vraag naar Chinese exportproducten fors teruggevallen. Export werd als groeimodel vervangen door een stimuleringsprogramma, gefinancierd met krediet. Voorafgaand aan de val van Lehman had de Amerikaanse overheid het eigenhuizenbezit voor midden- en lagere inkomens gestimuleerd, met gunstige hypotheken. Dat droeg bij aan de kredietzeepbel. En ook in Europa hielp de politiek een handje: Zuid-Europese landen wilden graag bij de euro; dan konden zij tegen ‘Noord-Europese’ (lage) rentetarieven lenen. En geleend werd er.

4 Centrale banken houden de rente laag

De centrale banken spelen een nog belangrijker rol. Ze stuwen de kredietverlening op – en ook de beurskoersen. Eigenlijk begon het met de dotcomcrisis in Amerika in 2000, zegt hoogleraar Benink.

Om de economie daarna aan te jagen, begon de de Federal Reserve (Fed) met het stapsgewijs verlagen van de rente (van 6 naar 1 procent in 2004). „Het is het begin van een trend gebleken”, zegt Benink. „De Fed wilde een recessie voorkomen, maar schiep de volgende crisis, de vastgoedzeepbel.” De Fed reageerde ook weer zo na de kredietcrisis in 2008. Al jaren ligt de Amerikaanse rente op 0,25 procent.

De Europese Centrale Bank (ECB) had dezelfde reflex na de eurocrisis en hanteert nu een nog lager tarief: 0,05 procent. De Chinese Volksbank verlaagde de rente deze week nog met een kwart procent tot 4,6 procent. Drie jaar geleden was dit nog 6,6 procent. Door de onrust in China stijgt de druk op de Fed om de rente nu vooral even níét te verhogen.

Lodewijk van der Kroft, vermogensbeheerder bij het Franse Comgest, stelt dat centrale banken „nieuwe problemen creëren door oude problemen op te lossen”. Lenen is té goedkoop geworden, zegt hij. En de beurs is „kunstmatig” opgestuwd door wat hij de ‘lage renteomgeving’ noemt. Omdat beleggers nauwelijks rendement krijgen op staatsobligaties (de rente is laag) kopen ze aandelen. „De waardeontwikkeling van aandelen is uit de pas gaan lopen met de economische groei”, zegt Van der Kroft.

5 Economische groei valt tegen

De aandelenkoersen mogen dan wereldwijd hoog zijn, en de rentes laag, de economische groei blijft achter. Het IMF schroefde de wereldwijde groeiverwachting onlangs nog terug van 3,5 naar 3,3 procent. Beleggers verwachten dat de groei in China veel lager zal uitvallen dan de door de regering voor dit jaar voorspelde 7 procent. Uit de VS kwam deze week wel goed nieuws: de groeiraming voor het tweede kwartaal werd bijgesteld van 2,3 procent naar 3,7 procent. Maar gemiddeld genomen ligt de groei in Amerika lager dan in de jaren 90, toen de rente hoger was. En ondanks het zeer soepele beleid van de ECB komt de groei in de eurozone niet erg snel op gang. Frankrijk noteerde afgelopen kwartaal nulgroei; Nederland doet het wel beter.

Al dat goedkope krediet, zegt Benink, helpt de economie „tijdelijk”, maar dan komt de crisis en begint „de schuldenlast te wegen”. En de groei vertraagt. De schulden zijn wereldwijd sinds de Lehman-crisis verder opgelopen, zo berekende McKinsey. „Wat je moet doen”, zegt Benink, is „de schulden aanpakken.” Maar hij vreest, net als Van der Kroft, dat iedereen toch weer naar de centrale banken zal kijken om de economie op peil te houden. „Zo blijf je in die spiraal”, zegt Van der Kroft. Comgest verwacht daarom ook dat de lage rente nog wel even gehandhaafd blijft. „Aandelen blijven aantrekkelijk.”