Column

Zou de Bundesbank ’t beter hebben gedaan?

Veel stof deed het deze week niet opwaaien, het bericht van de Europese Centrale Bank (ECB) dat de geldgroei in eurozone in juni met 5 procent gestegen was. Tot twaalf jaar geleden was dat heel anders.

De geldgroei was vóór de euro het belangrijkste ankerpunt voor het Duitse monetaire beleid, dat gevoerd werd door de Bundesbank. Toen de ECB in 1998 officieel werd opgericht aan de vooravond van de euro in 1999, was die een kopie van de Duitse centrale bank.

Hij stond óók in Frankfurt, had min of meer dezelfde bestuursstructuur, hetzelfde vergaderritme. Dezelfde geldmarktoperaties, hetzelfde schema, hetzelfde soort rente- tarieven. Er stond een man uit een Duitse monetaire satellietstaat aan het roer (Wim Duisenberg). En de geldgroei was de belangrijkste ‘eerste pijler' onder het rentebeleid.

Vandaag de dag voert de ECB een experimenteel monetair beleid waar Duitsland fel op tegen is. Maar het wordt structureel weggestemd in een bestuur dat onder leiding staat van een bij zakenbank Goldman Sachs door de wol geverfde Italiaan (Mario Draghi). De geldgroei werd in mei 2003 gedegradeerd tot één van de vele overwegingen bij het bepalen van de rente. De ‘tweede pijler’, de voorspelling van de inflatie met informatie uit de reële economie, werd veel belangrijker.

Wie wil begrijpen waarom Berlijn zo’n harde lijn trekt in de Griekse crisis, moet bedenken dat de Duitsers, voor hun eigen gevoel, de ECB óók al hebben prijsgegeven.

Nu waren ze er destijds zelf bij. Het was de Duitser Otmar Issing, de chef-econoom van de ECB, die in mei 2003 meedeelde dat de geldgroei niet meer voldeed. Dat was in een tijd waarin Berlijn, door kort daarop ook met een te hoog begrotingstekort het Stabiliteitspact te overtreden, eigenhandig zijn morele wisselgeld in het eurogebied verspeelde.

Spijt resteert. Het hele idee achter de geldhoeveelheid was het volgende: de hoeveelheid geld in omloop moet grosso modo met hetzelfde tempo toenemen als de groei van de waarde van alle geproduceerde goederen en diensten.

Komt er te veel geld in omloop ten opzichte van alle geproduceerde diensten en goederen, dan krijg je inflatie. Is er te weinig, dan dreigt deflatie. Vandaar dat de ECB bij aanvang aankondigde dat de geldgroei zo’n 4,5 procent moest bedragen: 2 procent inflatie, plus 2,25 procent reële economische groei, plus een kwart procent voor een verandering in de omloopsnelheid van geld.

De geldgroei gedroeg zich in de eerste jaren van de euro vreemd, met als gevolg dat hij begin 2003 overboord werd gezet. Ironisch genoeg waren het precies de jaren daarop, van 2004 tot 2008, die achteraf tot alarm hadden moeten leiden: de geldgroei steeg en steeg en piekte op 12,4 procent per jaar in november 2007. De kredietexplosie in de eurozone, en de grootscheepse geldschepping die deze veroorzaakte, waren in volle gang.

De inflatie in de eurozone piekte zeven maanden later op 4 procent – het dubbele van het ‘doel’ van de ECB. Die deed er vanaf 2004 te weinig aan, door te weinig aandacht te besteden aan de geldgroei. Hoe het afliep weten we: met een uit de Verenigde Staten geïmporteerde crisis van de vastgoedmarkten en de opgeblazen financiële sector. En die bleek de lont in het kruitvat van de euro.

Zou de Bundesbank wél hebben ingegrepen, met veel eerdere en forsere renteverhogingen dan haar Europese opvolger deed? Een ding is zeker: ze zou dan in de dealingrooms van Londen en New York zijn geridiculiseerd, en als onbuigzaam en rechtlijnig zijn weggezet. Zo’n beetje als de regering-Merkel tijdens de huidige Griekse crisis.