Als een bedrijf of land bijna failliet is komen de aasgieren

Gezien het bijna faillissement van Puerto Rico dat nu speelt was de timing perfect. Een half jaar geleden kwam een batterij investeerders samen in het luxe New Yorkse Park Lane Hotel voor een conferentie over hoe je het meeste kan verdienen aan de schulden van bedrijven en landen. Op de agenda van die Global Distressed Investing Summit in hartje Manhattan stond ook het onderdeel ‘kansen benutten in Puerto Rico’.

Een groep investeerders struint de wereld af op zoek naar dat soort kansen. Ze worden vaak aasgieren genoemd omdat ze zich storten op de schulden van landen en bedrijven die bijna failliet zijn. In de industrie is distressed debt investors de gebruikelijke term: investeerders die slechte schulden tegen een flinke korting opkopen omdat ze denken er later meer voor terug te krijgen.

Er gaat veel geld in om. Vorig jaar bleek uit onderzoek van industrieblad Private Debt Investor dat de dertig grootste fondsen waaronder marktleiders als Apollo en Oaktree in vijf jaar tijd 318 miljard dollar ophaalden bij investeerders. Uit recent onderzoek van PwC blijkt dat Europese banken dit jaar naar verwachting 100 miljard euro aan slechte leningen van de hand doen: goed nieuws voor dit type investeerders.

Baas bij Van Gansewinkel

De meestal Amerikaanse fondsen zijn ook actief in Nederland, maar dat is vrijwel altijd achter de schermen. Zo kochten ze eerder tegen flinke kortingen leningen van technisch dienstverlener Imtech en zouden ze nu in leningen van Hema zitten.

Vorige week doken er wel drie partijen in het openbaar op. Na de herstructurering van de schulden van de bijna failliete Van Gansewinkel zitten ze achter het stuur van de Eindhovense afvalverwerker. Het afvalbedrijf (5.300 werknemers) werd met leningen van ING, BNP Paribas, CIBC World Markets en Lehman Brothers in 2007 overgenomen door private equityreuzen KKR en CVC.

Zij maakten van de afvalverwerker daarna een grote showcase van de uitwassen van de private equity die ook in de Tweede Kamer werd besproken. KKR en CVC voegden Van Gansewinkel samen met afvalovenbedrijf AVR en lieten het via bankleningen zo’n 80 procent van de eigen overnamesom à 2,2 miljard euro betalen. Ook na verkoop van AVR was die schuldenlast zo zwaar dat Van Gansewinkel tegen een faillissement bleef aanhikken.

Zie daar de entree van distressed debt-fondsen. Zodra lijkt dat een bedrijf als Van Gansewinkel zijn leningen niet kan aflossen, willen banken er vanaf. Daarvoor schakelen ze doorgaans grote zakenbanken als Goldman Sachs of Morgan Stanley in die speciale afdelingen hebben om die leningen weer door te verkopen. De prijs is afhankelijk van hoe graag de bank van de lening af wil.

„Het is een spelletje van vraag en aanbod. In 2009 wilde geen bank of obligatiefonds met een slechte lening zitten. Dan krijg je ze voor weinig”, legt portfoliomanager Remko van der Erf van vermogensbeheerder Kempen Capital Management uit. Net zoals de grootste pensioenbelegger van Nederland APG , belegt ook Kempen geld voor pensioenfondsen in distressed debt-fondsen.

Mits men de juiste fondsen uitkiest, kan dat voor beleggers nogal lucratief zijn. Rond 2009 boekten de fondsen rendementen van 40 tot 100 procent zegt Van der Erf. In de huidige markt is 12 tot 14 procent gangbaar.

Geen aasgier

Met hoeveel korting de leningen van Van Gansewinkel te koop waren willen de betrokken partijen niet zeggen. Het afvalbedrijf meldt wel dat „door schuld om te zetten in eigen vermogen” bij de herstructurering de schulden met 60 procent zijn verminderd naar 320 miljoen euro. Dat betekent dat de distressed debt-fondsen hun leningen hebben omgezet in aandelen. Volgens Van Gansewinkel is het nu in handen van „enkele tientallen” van zulke partijen.

De grootste drie zijn Alcentra, Beach Point Capital en Cross Ocean Partners. Van de laatste twee is weinig bekend. Alcentra (onderdeel van zakenbank NBY Mellon) investeert in zowel distressed debt als nieuwe bedrijfsleningen en kan dus ook een van de oorspronkelijke financiers van de Van Gansewinkel-overname zijn.

Sinds vorige week leveren de drie ook de driekoppige Raad van Commissarissen. Volgens Van der Erf is dat heel gebruikelijk. Het bedrijfsmodel van distressed debt-partijen omschrijft hij als: goedkoop inkopen, financieel herstructureren en operationeel verbeteren. „Zo’n onderneming moet weer gaan lopen.”

Daarom vindt Van der Erf de bijnaam aasgieren ook zo onterecht. „Een aasgier pikt een lijk leeg terwijl het idee van distressed debt-fondsen juist is dat bedrijven weer levend worden. Vaak gaat dit gepaard met een nieuwe kapitaalinjectie, want als het niet lukt om een bedrijf weer aan de praat te krijgen zijn ze hun geld kwijt.” Hij vindt dat criticasters zich moeten richten op de private equityfirma’s. „Zij hangen de bedrijven vol schulden die later weer door distressed debt-fondsen worden gekocht.”

Aanpakken

Toch wordt ook vaak kritisch naar de aasgierfondsen gekeken. Vooral naar partijen die zich op staatsschulden van landen in het nauw richten zoals Griekenland en Puerto Rico nu. Een bekende partij op dat vlak is Elliott Management. Het voerde rechtszaken teken Congo, Peru en Argentinië om opgekochte obligaties uitbetaald te krijgen en stond bij Argentinië een schuldensanering in de weg.

België pakt dat nu aan. Het parlement stemde begin juli voor het ‘Wetsvoorstel teneinde de activiteiten van de aasgierfondsen aan te pakken’ De Belgische rechter wordt namelijk vaak gebruikt door aasgieren voor zaken tegen arme landen. Dat heeft nu geen zin meer. Aasgieren krijgen voortaan enkel het lage bedrag terug waarvoor ze de schuld kochten, niet de oorspronkelijk waarde.