Wat kan je kopen voor duizend miljard euro?

We zijn nu een week en een Europese Commissie verder sinds ECB-president Mario Draghi op 4 september een kleine revolutie aankondigde. De centrale bank begint in oktober met een eigen programma van ‘kwantitatieve versoepeling’. In dit geval gaat het om het opkopen van zogenoemde asset backed securities, zoals hypotheken of creditcardleningen die door banken worden gebundeld en op de markt worden gebracht.

Op papier is het om twee redenen een goed plan. Allereerst is het simpelweg opkopen van overheidsobligaties, zoals de Amerikanen, Britten en Japanners doen, in de eurozone meteen een politiek issue. Dat heeft vooral te maken met ideologie (vermomd als economie): staatsschuld opkopen doe je niet, in ieder geval niet in de ogen van de meeste Duitsers. Maar er is ook techniek: je zult bij die opkopen een verdeelsleutel moeten maken tussen alle overheden van de eurozone. En dat is, zoals met vrijwel alles in Europees verband, lastig.

Het tweede argument voor de ECB om dan maar in de asset backed securities te duiken heeft te maken met de structuur van de Europese financiële sector. In de Verenigde Staten is de openbare kapitaalmarkt goed ontwikkeld. Bedrijven, zelfs kleinere, kunnen daar vrij makkelijk terecht.

In Europa zijn banken van oudsher veel prominenter als financieringsbron voor bedrijven. Door de banken met het opkopen van asset backed securities te helpen met het opschonen van hun balans, help je ze ook om ruimte vrij te maken voor meer kredieten aan consumenten en bedrijven.

Tot zo ver het goede nieuws, aangevuld met de constatering dat Draghi er met de aankondiging óók in is geslaagd de koers van de euro met bijna 2 procent omlaag te krijgen. Dat was een doel dat nooit hardop mag worden gezegd, maar het was er wel degelijk.

Het minder goede nieuws is dat de voorgenomen actie van de ECB per definitie beperkt is.

Vóór de financiële crisis bedroeg het balanstotaal van de ECB zo’n 1.500 miljard euro. Op het hoogtepunt begin 2012, na allerlei reddingsacties, kredietprogramma’s voor banken en andere verrichtingen in verband met de eurocrisis, was het balanstotaal verdubbeld tot boven de 3.000 miljard. Sindsdien is het teruggelopen tot 2.000 miljard.

Als de ECB met ‘kwantitatieve versoepeling’ zijn balans weer op het niveau wil brengen van 2012, dan moet zij simpel gezegd 1.000 miljard zien op te kopen.

Aangezien alleen het meest kredietwaardige deel van de asset backed securities in de eurozone daarvoor in aanmerking komt, is het aannemelijk dat de markt daarvoor eigenlijk te klein is. Ook kan de ECB zogenoemde covered bonds kopen die banken hebben uitgegeven om hun kapitaal te versterken, maar ook dat aanbod is eigenlijk te klein. Nu kan de ECB de overheden van de eurozone vragen om zich garant te stellen voor de minder kredietwaardige delen van de asset backed securities, zodat ook die kunnen worden opgekocht. Maar Frankrijk en Duitsland weigeren dat.

De Duitsers omdat ze er sowieso geen voorstander van zijn. En de Fransen? Stel dat de ECB onvoldoende bereikt met de huidige aanpak. Dan zal zij vroeg of laat over moeten gaan op plan B: het alsnog opkopen van staatsleningen van eurolanden. Een lidstaat die dat heimelijk wil, heeft er baat bij om Draghi nu al een spaak in het wiel te steken.

En dat leidt weer tot de voorzichtige conclusie dat, als de euro-economie het slecht blijft doen en de inflatie gevaarlijk laag blijft, we er over een jaartje alsnog getuige kunnen zijn van dat Frankfurt zich vol wil laden met overheidsschuld. Dat is, gezien de Duitse weerstand, een politieke tijdbom van jewelste.