Column

De hut van oom Ben

Een eerlijk man is Ben Bernanke, de scheidend voorzitter van de Amerikaanse centrale banken, wel. Afgelopen weekeinde hield hij zijn afscheidsspeech op de jaarvergadering van de American Economic Association in Philadelphia. De speech was lang, en ging over transparantie, rekenschap, financiële stabiliteit, monetaire politiek en de economische vooruitzichten. Je zou, kortom, als toeschouwer het risico hebben gelopen aangenaam weg te doezelen in een dagdroom over iets relatief opwindends als inverse rentestructuren.

Het tegendeel was het geval: al snel kwam Bernanke bij een passage die ronduit intrigerend is. Hier is die, integraal vertaald: „De directe oorzaak van de crisis is, zoals u weet, een scherpe daling van de huizenprijzen die een stijging omkeerde die was gevoed door onverantwoorde praktijken bij hypotheken en securitisaties. Als beleidsmakers, inclusief ikzelf, beseften wij zeker dat de huizenprijzen konden dalen, hoewel we van mening verschilden over hoe ver die daling zou gaan – inderdaad: de prijzen gingen al naar beneden toen ik in 2006 aantrad. Maar onze verwachtingen over de mogelijke macro-economische effecten van dalende huizenprijzen waren tot op grote hoogte gevormd door de schijnbare analogie met het uiteenspatten van de dotcom-zeepbel een paar jaar eerder. Die eerdere implosie bracht eveneens een daling van de papieren rijkdom met zich mee, maar werd slechts gevolgd door een milde recessie.”

Dus de Fed dacht dat het effect van de dalende huizenprijzen vergelijkbaar zou zijn met de daling van de aandelenkoersen na de dotcom-zeepbel? Het is dat dit een beschaafde column is, anders had hier een verbazing uitdrukkende Amerikaanse krachtterm gestaan.

Bernanke doelde op het zogenoemde ‘vermogenseffect’. Als het papieren vermogen van een huishouden stijgt of daalt, dan zal dat gevolgen hebben voor de consumptie en dus voor de economische groei. Maar het verschil tussen aandelen en huizen is hier enorm. Het Centraal Planbureau legde eind jaren negentig al uit dat huishoudens veel minder sterk reageren op fluctuaties in aandelenbeleggingen, omdat zij daar altijd wel rekening mee houden. Een prijsstijging of -daling van de eigen woning wordt als veel duurzamer en ingrijpender beschouwd en de consumptie wordt daar dan ook veel sterker aan aangepast.

Die analyse werd gedaan omdat de woningprijzen destijds sterk stegen. Maar er is nóg een factor: beleggingen zijn doorgaans niet met geleend geld gedaan, maar de woning is vaak wél met een hypotheek gekocht. Als de aandelenkoersen dalen, is de burger een deel van zijn spaargeld kwijt. Als de woningprijzen dalen, dan is dat niet alleen ingrijpender, maar veel burgers komen dan ook nog met hun hypotheek onder water. Je kunt met een gerust hart aannemen dat het gedragseffect dan veel groter is.

Ligt voor de hand, zou je denken. Maar dan openbaart Bernanke, zeven jaar de baas van de belangrijkste centrale bank ter wereld, nu dus bij zijn afscheid dat ze daar aanvankelijk geen onderscheid maakten tussen deze twee vermogeneffecten? Ja, hij gaat wel verder met de constatering dat de dalende huizenprijzen tot de enorme crisis leidden, omdat zij, anders dan na de dotcom-bel, samenvielen met ‘kwetsbaarheden’ in het financiële systeem. Maar dat doet weinig af aan de enorme inschattingsfout die aanvankelijk dus gemaakt is. Zeker omdat, logischerwijs, in de jaren daarvoor het opwaartse effect van de huizenprijzen op de economie moet zijn onderschat. Verbijsterend.

Leer ervan (geldt ook voor de aanhangers van TED-talks): in het Amerikaans klinkt het vaak professioneler en geloofwaardiger. Maar er worden even amateuristische fouten gemaakt als hier. Dit was er één. En een verdomd dure ook.