Verslaafd aan gratis geld

Stikverslaafd is de wereldeconomie aan rente die al jaren bijna nul is. De financiële wereld moet afkicken, maar cold turkey is geen optie.

Temperen of niet temperen, dat was de vraag die de financiële wereld de afgelopen maanden bezighield. De vraag of en wanneer de Amerikaanse centrale bank haar maandelijkse steunaankopen van 85 miljard dollar aan hypotheek- en staatsobligaties intoomt, beheerst nog steeds de discussie – al wordt die tijdelijk weggedrukt door de zenuwen over het Amerikaanse schuldenplafond.

Hoe belangrijk de matigingskwestie ook is, vergeten wordt dat de steunaankopen alleen maar een klein aspect zijn van een veel groter verschijnsel: de officiële rentetarieven van nul of nagenoeg nul die de drie grote blokken, de Verenigde Staten, de eurozone en Japan, vrijwel sinds het begin van de kredietcrisis hanteren. Japan heeft die tarieven overigens al sinds het einde van de vorige eeuw.

Opgeteld regeert in meer dan de helft van de totale wereldeconomie het ‘gratis geld’. Voor banken, die toegang hebben tot middelen van de centrale banken. Maar vaak ook voor de sterkste overheden, die kortlopend kunnen lenen voor rentes die nagenoeg nul en soms zelfs negatief zijn. De consument ziet er wat minder van terug, maar de hypotheekrentes zijn in het Westen over het algemeen erg laag. Bedrijven kunnen tegen zeer vriendelijke tarieven terecht op de kapitaalmarkt.

De nulrentes van de centrale banken hebben twee oorzaken. Na de kredietcrisis waren de banken er zo beroerd aan toe dat alleen een infuus met liquiditeiten hen overeind hield. En die liquiditeiten – geld met een korte looptijd – waren daarom zeer goedkoop. Ten tweede botste de economie eind 2008 tegen een muur. De renteverlagingen dienden dan ook tevens een economisch doel: de bedrijvigheid op gang helpen en deflatie voorkomen. Een aanhoudende daling van de consumentenprijzen kan desastreus zijn voor de economie. Japan worstelt daar al meer dan twintig jaar mee.

Abenomics

Liever nog zouden veel centrale banken, zeker de Amerikaanse Federal Reserve, hun rente tot ónder nul hebben gebracht. Dat schijnt theoretisch wel mogelijk te zijn maar is praktisch onuitvoerbaar. Vandaar het alternatief dat centrale banken gebruiken: de ‘kwantitatieve verruiming’. Dat is het opkopen van langlopende obligaties (verhandelbare leningen) door de centrale banken. Die pompen zo extra, kortlopend geld in het systeem. De Amerikanen zijn inmiddels toe aan hun derde programma, waarbij maandelijks voor 85 miljard wordt gekocht. De ECB kocht ook leningen op, mede ook in het kader van het bestrijden van de eurocrisis, maar stopte daar vorig jaar mee. Zij deed toen ook de belofte om obligaties van zwakke eurolanden op te kopen mocht dat nodig zijn. De Britten zijn het agressiefst met opkopen, en Japan is er in het kader van Abenomics – het opstarten van de economie en het verhogen van de inflatie – begin dit jaar mee begonnen.

Zo leeft de wereldeconomie in wezen op monetaire dope. De prestaties zijn niet indrukwekkend. Maar er zijn wel banksystemen mee overeind gehouden, een Amerikaanse economie aangezwengeld en een eurocrisis bedwongen. De drug heeft wel een prijs. Is het uiterst ruime monetaire beleid nog wel een goed middel? En vooral: hoe kom je er weer van af?

Over dat eerste zijn de meningen verdeeld. Blaast, bijvoorbeeld, al dat gratis geld geen nieuwe zeepbellen op? Aan de inflatie valt niets te merken. Die blijft vrijwel overal erg laag. Maar wordt de Amerikaanse woningmarkt niet opnieuw kunstmatig opgeblazen? Waarom zijn de beurskoersen zo hoog terwijl de economie vooralsnog alleen maar voortpruttelt? Zijn de koersen van staatsobligaties niet al veel te hoog, vooral die van bedrijfsobligaties? Opkomende markten waarschuwen al veel langer dat al het overtollige westerse geld bij hen de prijzen van aandelen, leningen en onroerend goed heeft opgestuwd. Tot slot is er ook nog een kleine groep economen die een lage rente sowieso verkeerd vinden. Want spaarders krijgen zo nauwelijks rendement meer. Dat lage rendement drukt de bestedingen en remt de economie alleen maar. Intussen zijn de balansen van de grote centrale banken enorm opgezwollen, want daar komen al die opgekochte obligaties terecht. De balans van de ECB krimpt al weer wat, mede doordat al gestopt is met aankopen en omdat de obligaties in portefeuille vanzelf aflopen. Maar de Fed zit nu al op een balans van een kwart van de omvang van de economie (van 2008) en verwacht wordt dat er nog wel 1.200 miljard dollar bijkomt: dat is nog eens tussen de 7 en 8 procent van het bbp.

Wat gebeurt er als het beleid wordt afgebouwd? Hier wreekt zich het gebrek aan ervaring – niemand heeft dit soort monetair beleid zo lang gevoerd. „Het monetaire beleid van nu heet niet voor niets onconventioneel”, zei IMF-topvrouw Christine Lagarde donderdag in Washington, aan de vooravond van de jaarvergadering van het IMF. „We weten niet hoe het verder zal gaan. Het risico van een abrupte reactie bestaat als er mee wordt gestopt.”

Voor iedereen een iPad

Zij maakt zich zorgen. Het IMF verwacht dat een te snelle afbouw van het monetaire beleid op de obligatiemarkt voor verliezen van 2.300 miljard dollar kan zorgen. Een onbevattelijk bedrag – tot je uitrekent dat je er vrijwel alle mensen in de wereld, van Japan tot India, van Rio tot Shanghai, er een iPad van cadeau kan doen.

De timing is dus cruciaal. Waneer moet je beginnen? Eerst moeten de steunaankopen in de VS verminderen. Daarna volgt het rentebeleid. De financiële markten verwachten een gestaag oplopende rente, die pas halverwege 2015 zou kunnen resulteren in een officiële renteverhoging door de Fed. Het IMF denkt dat het nog wel tot begin 2016 kan duren. Tegen die tijd leven we, alles bij elkaar, al meer dan zeven jaar met nulrentes. Dat president Obama woensdag Janet Yellen voordroeg als nieuwe president van de Amerikaanse centrale bank suggereert dat het soepele beleid inderdaad nog lang kan duren. Zij staat bekend als monetaire ‘duif’.

Intussen klotst al dat geld door de wereldeconomie zonder dat de langetermijneffecten duidelijk zijn. „Makkelijk geld is het grote probleem van nu”, zei president Rajan van de centrale bank van India. „Hoe stoppen we de golven die keer op keer naar ons toekomen en zich weer terugtrekken?” Afkicken van het goedkope geld moet een keer. Cold turkey ergens onder een brug is geen goed idee. Het zal begeleid moeten gebeuren, met een soort monetaire Jellinek-methode. Het IMF pleit voor glasheldere communicatie, zodat de financiële wereld weet wat hem te wachten staat. Maar er is natuurlijk ook de weg die een verslaafde meestal kiest: doorgaan, omdat hij de ontwenningsverschijnselen te zeer vreest.

Dat is zeer gevaarlijk. Stel dat er een nieuwe crisis komt. Dan zouden de centrale banken, met hun rentes al op nul, op vrijwel geen enkele manier kunnen reageren. „De vraag is: hoe komen we terug in een normale tijd waarin de rentevoeten weer ver boven nul zijn, zodat er weer ruimte naar beneden is”, zei deze week Charles Evans, de president van de centrale bank van Chicago. „Die vraag is de afgelopen jaren niet gesteld. Omdat het antwoord ons voert naar plekken waar we helemaal niet willen zijn.”