Twijfels rond beursgang Duitse vastgoedfirma

Diverse fundamentele economische factoren onderstrepen de aantrekkingskracht van Duitse vastgoedfirma’s. In de eerste plaats stijgen de prijzen en huren van woningen in de belangrijkste Duitse steden. In de tweede plaats woont meer dan de helft van de Duitsers in huurwoningen. En in de derde plaats nemen de reële inkomens toe.

Als beleggers niet verder kijken, kunnen de aandelen in Duitslands grootste beheerder van huurwoningen, Deutsche Annington Immobilien, sneller van de hand gaan dan zijn gerieflijkste pied-à-terres. De firma maakt zich momenteel op voor een beursgang die haar een marktwaarde zal geven van ruim 4 miljard euro. Maar er zijn ook minpuntjes. De firma is actief in een van de minst aantrekkelijke segmenten van de huizenmarkt. De huurders, die over het algemeen lage inkomens hebben, behoren tot de groep die het meest kwetsbaar is bij economische tegenslag. Een relatief klein deel van het woningbestand bevindt zich in steden als Berlijn en München, waar de woningmarkt beter is. Bijna 40 procent van de flats staat in het Ruhrgebied, het vroegere hart van de Duitse industrie dat al tientallen jaren in verval is.

Als de aandelen van Annington geprijsd zouden zijn op een manier die in de pas loopt met de zuinigheid van zijn clientèle, zouden beleggers deze tekortkomingen door de vingers kunnen zien. Maar in feite hebben de aandelen vóór de beursgang een waardering gekregen van 86 tot 101 procent van de netto bezitswaarde. Veel beursgenoteerde branchegenoten worden verhandeld op 70 tot 90 procent van de netto bezitswaarde. Vastgoedfirma’s met relatief meer woningen op populaire markten als Berlijn kunnen een hogere waardering bewerkstelligen, maar Annington behoort niet tot die categorie.

De beurskoers zou beter kunnen gaan presteren als uitvoerend directeur Rolf Buch – een voormalige manager van Bertelsmann, die pas drie maanden geleden in functie trad – een aantal van de hooggespannen verwachtingen waarmaakt. De hoop is dat de operationele winst, exclusief de verkoop van woningen, tussen 2012 en 2014 met 100 miljoen euro zal stijgen naar ongeveer 260 miljoen euro. Een herfinanciering van 3,8 miljard euro aan schulden, waardoor de jaarlijkse rentelasten met 80 tot 90 miljoen euro omlaag zouden gaan, zou helpen. Als de winstdoelstellingen worden gehaald en de aandelen worden verkocht op het middelpunt van de uitgiftekoers van 18 tot 21 euro per stuk, zal het fonds in 2014 een mooi rendement van 4 procent opleveren.

Maar er is heel weinig ruimte voor teleurstellingen. In februari ging LEG Immobilien, een soortgelijke firma, met een waardering ter hoogte van de netto bezitswaarde naar de beurs. De aandelen zijn nauwelijks boven de uitgiftekoers verhandeld en staan nu duurzaam 10 procent lager. Het risico, op de korte tot middellange termijn, is dat Deutsche Annington hetzelfde lot beschoren zal zijn.

Breakingviews is een dagelijks financieel commentaar uit het buitenland. Vertaling Menno Grootveld.