Het stimulerenhaalt niets uit

Als Europese banken niet worden gesaneerd, zoals in de VS, heeft stimuleren geen zin, vinden Pieter Gautier en Sweder van Wijnbergen.

Illustratie Pavel Constantin

Het bezuinigingsdebat is weer helemaal terug van weggeweest. Op het wereldtoneel staan Hollande en Merkel recht tegenover elkaar, maar ook in Nederland gaan steeds meer stemmen op om de teugels te laten vieren. Ook hier loopt de werkloosheid op en blijft herstel uit. Moeten we dan toch weer actief stimuleren en de tekorten weer laten oplopen? Ondanks de desastreuze ervaring na de stimuleringsprogramma’s van Wouter Bos? Die begon met een overschot van een procent, liet dat binnen twee jaar uit de hand lopen tot een tekort van praktisch zes procent van het bruto binnenlands product maar zonder enig waarneembaar effect op de conjunctuur.

Een klein stimuleringsprogramma kan evident slechts kleine effecten hebben. Dijsselbloem moet voor september beslissen over bezuinigingen van circa 0,5 procent van het bbp, maar niemand kan serieus geloven dat het laten oplopen van het tekort van 3 naar 3,5 procent een wonderbaarlijk herstel zal inluiden. Toch stelt niemand een terugkeer naar de dagen van Bos voor met tekorten van zes procent van het bbp. Maar waarom helpt Keynesiaans stimuleren hier in Nederland zo weinig, waarom heeft dat tekort van Bos niet geholpen? Moderne economie geeft daar een tweeledig antwoord op. Het eerste deel blijft volledig in de wat ouderwetse denkwereld van de ultra-Keynesianen: laten we eens aannemen dat vraaguitval het enige probleem is, kapitaalmarktproblemen spelen geen enkele rol, de gevolgen van de kredietcrisis vergeten we gemakshalve. Dan nog is het nut van een Bos-II dubieus. Anders dan grote landen als Duitsland of de VS deint Nederland nou eenmaal mee op de golven van de wereldhandel zonder daar veel aan te kunnen doen. Hier besteden consumenten een veel groter deel van hun totale uitgaven aan spullen uit het buitenland dan Duitse consumenten, en dat helemaal voor conjunctuurgevoelige bestedingen: auto’s en wasmachines komen tegenwoordig allemaal uit het buitenland. Dat helpt de werkgelegenheid daar – maar niet hier.

Die weglek-effecten worden nog verergerd doordat stimuleringsprogramma’s per definitie tijdelijk zijn, en mensen van een tijdelijke inkomensmeevaller minder uitgeven: van de eenmalige vrijval van het spaarloon enige jaren terug werd meer dan 80 procent op een spaarrekening gezet. Dus als ultra-Keynesiaanse stimulansen niet al weglekken naar het buitenland dan verzanden ze wel in de hoge spaarquote uit tijdelijk inkomen.

Verder zaait modern economisch onderzoek meer twijfels. Economen oude stijl geloven niet dat problemen in de financiële sector iets te maken hebben met macro-economie, maar de kredietcrisis heeft ons anders geleerd. Europa’s zwak gekapitaliseerde banken zijn een rem op economisch herstel: banken hebben te weinig kapitaal, moeten dus vreemd vermogen aantrekken om extra leningen te fourneren die nodig zijn om een herstel te financieren, maar dat mag nou net niet van de toezichthouders, juist vanwege die zwakke kapitaalratio’s. Dus als er al Keynesiaanse effecten zouden zijn na een stimuleringsprogramma, dan zouden die snel uitdoven door de gebrekkige kredietverlening waar vooral het midden- en kleinbedrijf nu onder lijdt.

In de VS ligt dat anders, daar zijn banken gedwongen kapitaal op te halen bij hun aandeelhouders, maar hier in Europa is dat niet gebeurd. Banken herstellen hun eigen vermogenspositie door minder leningen te geven aan bedrijven. De weigering in Europa om banken te dwingen hun kapitaalpositie te verbeteren door nieuw kapitaal aan te trekken in plaats van door te snoeien op leningen is één van de grootste beleidsfouten die nu in Europa worden gemaakt. Die beleidsfout maakt ook ultra-Keynesiaans stimuleringsbeleid ineffectief. Budgettair stimuleren is geen alternatief voor herkapitalisatie van de banken. Om dezelfde reden zal ook de ongekende monetaire expansie van Draghi’s ECB niets uithalen. Banken hebben meer kapitaal nodig, niet meer schuld. Kapitaal kan de ECB niet leveren.

En met hoeveel schuld kan de overheid wegkomen? Rentes op staatsobligaties zijn lager dan ooit, tot droefenis van de pensioenfondsen, maar mogen we aannemen dat die situatie eeuwig doorgaat? Of zijn die lage rentes juist het gevolg van een beleid waar wel op budgettaire tegenvallers gereageerd wordt door te bezuinigen in plaats van verder te stimuleren? Recente ervaringen wijzen in die richting. De ultieme gelovers in overheidstekorten wonen in de zuidelijke Eurolanden en daar is een volledige kapitaalmarktboycot alleen maar voorkomen door extreem agressief ECB-beleid vanuit Frankfurt en hulpprogramma’s vanuit de EU en het IMF. Bovendien is de staatsschuld een onvolledige maatstaf voor de toekomstige inkomsten en verplichtingen van de overheid. We weten nu al dat overheidsverplichtingen in de toekomst sterk gaan stijgen vanwege kosten van vergrijzing, zorg en het klimaat.

Maar kunnen we ons voor dat vertrouwen in de Nederlandse solvabiliteit op de lange termijn niet beter beroepen op een stevig hervormingsprogramma? Als dat groei oplevert komen de positieve effecten op overheidstekorten dan niet vanzelf wel? Toegegeven, veel beleid gaat in de goede richting. De AOW-leeftijd wordt verhoogd en er wordt geknabbeld aan de hypotheekrenteaftrek, al is een helder toekomstperspectief nog niet zichtbaar. Maar kunnen we dan alvast een voorschot nemen op de ongetwijfeld gunstige budgettaire effecten van hervormingsprogramma's en de teugels nu al wat laten vieren? Helaas, daarvoor is de hervormingsagenda te incompleet en te onzeker. Zo gebeurt er nauwelijks iets met het hervormen van de banksector. En arbeidsmarkthervormingen zijn wel bespreekbaar geworden, maar vooralsnog uitgesteld. Of ze werkelijk komen zullen we moeten afwachten. Dus een voorschot nemen op eventuele gunstige budgeteffecten vanwege geplande hervormingen zal niet werken, daarvoor is het politieke draagvlak van de hervormingsagenda niet voldoende breed, en is de kans dat het allemaal niet doorgaat te groot.

Met zwakke banken en een omstreden hervormingsagenda kan Dijsselbloem zich beter wel houden aan de Europese begrotingsregels.

Pieter Gautier (Vrije Universiteit) en Sweder van Wijnbergen (Universiteit van Amsterdam) zijn hoogleraar economie.