Verhaal redding SNS niet op de overheid

De gezonde delen van de SNS-bank moeten worden gered. Verhaal niet meteen alle kosten op de belastingbetaler, maar op de speculanten, bepleit Sweder van Wijnbergen.

SNS komt er op eigen kracht niet uit. De in 2006 in een vlaag van overmoed overgenomen financieringspoot van het Bouwfonds blijkt een onverteerbare gifpil. De oplopende verliezen en voorzieningen rond SNS Property Finance, zoals de gifpil nu heet, holt de kapitaalsbasis van SNS uit en brengt daarmee de rest van de bank-verzekeraar in gevaar. De beurskoers is gekelderd en weerspiegelt voornamelijk de hoop op publieke steungelden. De overheid krijgt tegen de afspraken in haar steungelden uit 2008 niet terugbetaald dit jaar. Bij verrassing heeft SNS toch besloten om afgelopen december achtergestelde leningen deels af te lossen: dus die speculanten mogen hun geld er op tijd uithalen. Depositohouders zijn veilig, de depositogarantielimiet is 100.000 euro per persoon, waarmee depositohouders vrijwel van risico zijn afgeschermd.

SNS is tot systeembank verklaard, de overheid zal de activiteiten van SNS in stand houden. Of dat verstandig was, is discutabel, maar nu niet relevant. Er zijn andere redenen om SNS niet met haar gifpil te laten ondergaan, zoals bij DSB gebeurde. Nederland kent al een te hoge concentratie in de financiële sector en die zou na het wegvallen van SNS nog groter worden. Daarom blokkeerde de Europese Commissie terecht de kennelijk geplande overname van SNS door de drie grote banken. Daar komt nog bij dat SNS onvergelijkbaar is met DSB.

DSB verdiende zijn geld met volstrekt onoirbare praktijken, moest onder druk van DNB omschakelen naar een fatsoenlijk businessmodel en slaagde daar niet in. Bij DSB was er niets de moeite van het redden waard, De Nederlandsche Bank heeft dat terecht niet gedaan. Maar SNS is een conglomeraat van een prima draaiende, middelgrote bank en verzekeraar en natuurlijk de gifpil SNS PF. De bank en verzekeraar zijn als doorgaande entiteiten meer waard dan ze bij een liquidatie zouden opbrengen, zijn nuttige luizen in de pels van de grotere bank-verzekeraars en zouden van hun gifpil bevrijd moeten worden om zelfstandig verder te gaan zonder SNS PF.

De grote vraag is natuurlijk wie dan de nog te verwachten verliezen rond SNS PF gaat dragen. Als je de nieuwe SNS bank en verzekeraar een kans wil geven, doen zij dat niet, ze kunnen hun rol alleen maar spelen als ze zonder lijken in de kast terug de markt in gaan. In 2008 werden in Nederland en in andere Europese landen alle risico’s naar de overheid geschoven, die strooide met garanties en kapitaalsversterkingen. Onder de tijdsdruk en met het beperkte instrumentarium van toen waren er niet echt alternatieven, maar de situatie is nu voor het duo Dijsselbloem/Knot veel gunstiger. Er is minder tijdsdruk, de financiële sector is nu veel robuuster dan vier jaar geleden. En er ligt een Interventiewet, waaronder de mogelijkheden van DNB en het ministerie van Financiën aanzienlijk zijn uitgebreid.

Een oplossing zou aan twee randvoorwaarden moeten voldoen. Publiek geld (echt geld of garanties) alleen als allerlaatste redmiddel en zelfstandig voortbestaan van de gezonde delen van SNS (alles behalve SNS PF). De overheid als laatste redmiddel betekent dat aandeelhouders en houders van achtergestelde leningen eerst hun verliezen moeten nemen. De balans van 2011 geeft aan dat die ruimte er nog is; er moet nog ongeveer 2 miljard afgeschreven worden op SNS PF, maar er staat 1,8 miljard aan achtergestelde leningen uit. De boekwaarde ‘eigen vermogen met achtergestelde leningen’ was eind 2011 circa vijf miljard, al zal dat intussen minder zijn. Andere obligatiehouders hoeven dus niet aangesproken te worden, dat zou ook met aanzienlijke complicaties gepaard gaan. De seniore obligaties kunnen gewoon met de bank dan wel verzekeraar mee en blijven zo buiten schot.

Dit kan allemaal via een omgekeerde bad bank-oplossing: haal niet de slechte activa uit SNS Holding, maar de goede. Aandelen en achtergestelde leningen die in SNS Holding zitten, blijven daar, aandelen en achtergestelde leningen op lager niveau worden middels de interventiewet overgezet naar SNS Holding, waar verder alleen nog maar SNS PF in achterblijft. De overheid blijft in de gezonde delen als enig aandeelhouder, door haar oude steunleningen daarin om te zetten. Oude aandeelhouders en achtergestelde leningverstrekkers krijgen callopties op die overheidsaandelen, met als uitoefenprijs de overheidsbijdrage plus rendement: ze krijgen dan het recht de overheid uit te kopen, waarmee de overheid haar geld terugkrijgt, terwijl eventuele winst op doorverkoop van de overheidsaandelen weer terugvloeit naar de oude vermogenverschaffers. Die kunnen als privatiseringsinstrument ingezet worden: verkoop die callopties maar met een uitoefenverplichting, dan is de overheid er meteen uit, zijn er nieuwe aandeelhouders en hebben de oude partijen meegeprofiteerd van eventuele meeropbrengsten. Dat moet snel gebeuren, niemand zit te wachten op nog een overheidsbank. ABN Amro is er al één te veel.

SNS PF kan alleen verder, met de achtergestelde leningverstrekkers als de facto nieuwe aandeelhouders, want SNS PF zal voorlopig geen geld hebben om hen te betalen, dat worden dan een soort preferente aandelen. Conflicten tussen de leningverstrekkers en de oude aandeelhouders kunnen met vergelijkbare calloptieconstructies opgelost worden, zodat ook die een efficiëntere eigenaar kunnen zoeken voor SNS PF, er zijn genoeg private-equitypartijen die meer verstand hebben van getroebleerde vastgoedportefeuilles dan SNS. Dit alles vereist creativiteit en financiële ervaring, maar wel op basis van de Interventiewet. Die krijgt zijn eerste test; als dit niet kan binnen het kader van die wet, is die wet duidelijk niet goed. De voorgestelde oplossing laat SNS als bank en verzekeraar doorgaan in private handen, schermt de belastingbetaler af van weer een reddingsactie, houdt het competitieve landschap in de Nederlandse financiële wereld in stand en laat speculanten weten dat de overheid niet altijd klaarstaat om verliezen op de belastingbetaler te verhalen. En dat zou weleens de beste kant van deze oplossing kunnen zijn.

Sweder van Wijnbergen is hoogleraar economie aan de universiteit van Amsterdam.

    • Sweder van Wijnbergen