De nieuwe EU-zeepbel klapt snel

Door doorzichtige trucs probeert de EU te doen alsof Griekenland alles terugbetaalt. Die zeepbel klapt altijd weer, zegt Sweder van Wijnbergen.

Illustratie Eric Allie

Iedereen kent het spelletje: een kind blaast een zeepbel en loopt er stralend mee rond, tot de realiteit in de vorm van een takje of zo ingrijpt en de bel barst. Zo lopen Europese politici met hun Griekenlandoplossingen, en telkens barst de zeepbel weer. De laatste zeepbel heeft ook nog een ingebouwde gifpil, waardoor het pakket waarschijnlijk ontploft voordat het überhaupt begint, ondanks bezwerende woorden van minister Dijsselbloem (Financiën, PvdA) dat het deze keer goed zal lopen.

Het pakket heeft vier onderdelen die geen van allen doen wat beweerd wordt. Eerste twee zeepbellen: de looptijd van onze leningen aan Griekenland is verlengd en de rente is verlaagd tot praktisch de interbancaire rente Libor, dus het Wouter Bos-verhaal („wij gaan verdienen aan deze lening vanwege die hoge rente”) is definitief weg. Zijn opvolger De Jager had als ervaren ondernemer door dat een garantie waar je met zekerheid op verdient onzin is, want dan heeft de garantienemer er niets aan. Dijsselbloem heeft de voorzichtiger woorden van De Jager herhaald, maar presenteert dit pakket als een onvermijdelijke aderlating van 70 miljoen per jaar voor Nederland.

Dat is natuurlijk niet zo, we rekenden ons eerst rijk, nu is die zeepbel doorgeprikt en blijkt dat we helemaal geen 70 miljoen hadden om te verliezen. Die hoge rente en snelle aflossingen betaalden we namelijk aan onszelf: wij lenen geld uit aan Griekenland waarmee de Grieken vervolgens de fictie ophouden dat ze ons betalen. Zoiets als rijk worden van statiegeld, dat heb je ook eerst zelf betaald. Banken in moeilijkheden blijven ook leningen aan slechte debiteuren doorrollen ten koste van goede bedrijven: zombiebankieren, je laat alleen de doden doorwandelen. Zombiebankieren is wat Europa nu met Griekenland doet.

Zeepbel drie is de belofte de winsten van de ECB op haar schuldinkoop terug te sluizen naar Griekenland. Die zeepbel gaat barsten als de ECB ontdekt dat ze verliezen gaat leiden in plaats van winst te maken, er valt dan niets terug te sluizen.

En de laatste zeepbel: Griekenland leent 10 miljard om schuld op te kopen, tegen maximaal de huidige prijs van circa 29 cent per euro. De gifpil zit bij het IMF: dat schort zijn bijdrage op totdat die schuldeninkoop geslaagd is. Gehaaid van het IMF, dat heeft ervaring met schuldenproblemen en weet dat deze ogenschijnlijk slimme truc gaat mislukken. Maar als het IMF zich terugtrekt, stort het kaartenhuis in elkaar.

Het probleem met schuldinkoop is dat als dit werkelijk helpt, de waarde van Grieks schuldpapier omhooggaat, waarmee het voordeliger wordt niet mee te doen dan wel. Je kan dus niet op grote, van tevoren aangekondigde schaal schulden opkopen, tenzij tegen de prijs van ná de reddingsactie, waarmee het hele voordeel wegvalt, want dan gaat de marktwaarde van overblijvende schuld inclusief uitgekeerde bedragen aanzienlijk stijgen en maken we alleen maar speculanten rijk. Daarom noemde de vroegere hoofdeconoom van het IMF, Kenneth Rogoff, dit de debt buyback boondoggle.

In Griekenland gaat het om nog een reden mis: tweederde van de private crediteuren zijn Griekse banken, die alleen nog solvabel lijken omdat hun Grieks schuldpapier nog niet tot marktwaarde afgewaardeerd is. Bij een verkoop moeten ze die verliezen erkennen en zal diezelfde Griekse staat schuld moeten uitgeven om ze te redden, weer dus een-rijk-worden-van-statiegeld-verhaal. En als het IMF dan concludeert dat het mislukt is, valt alles in elkaar en zal zelfs Brussel moeten toegeven dat de fictie van houdbaarheid ook deze keer niet gehaald is.

De schulden hangen als een zwarte wolk boven Griekenland. Dat voorspelt hoge belastingen voor de afzienbare toekomst, nul investeringen en een permanent krimpende economie, waarmee ook de betaalcapaciteit van Griekenland steeds verder wegzakt. Wat wij terug gaan krijgen, hangt af van hoe goed het gaat met Griekenland, maar met het voortbestaan van die schuldenschaduw gaat het slecht in Griekenland. Door het volle pond te eisen, krijgen we minder terugbetaald, niet meer.

De oplossing is al lang duidelijk aan iedereen buiten Brussel: pak het handboek Bradydeal Mexico en doe zo’n schuldherstructurering voor Griekenland. Aangezien Griekenland veel meer schuld heeft dan destijds de tien Bradylanden zal de korting ook groter moeten zijn. Om de schuld in lijn met de betaalcapaciteit van een hersteld Griekenland te krijgen, moet je waarschijnlijk álle uitstaande, nog niet geherstructureerde schuld met 70 procent korten. Dat hoeft de prikkel tot hervormingen niet weg te nemen. Die blijven noodzakelijk, maar je kan de prikkel gaande houden na herstructurering door schuldreductie via een recapture clause nu te geven, maar volledig conditioneel te maken op succesvol blijven in een IMF-programma. In de Brady-tijd deed ook de Wereldbank mee, als ervaren begeleider van structurele hervormingsprogramma’s, een beter plan dan dit door onervaren Europese bureaucraten te laten doen.

Herstel in Griekenland is goed voor de crediteuren, niet alleen maar goed voor Griekenland, maar de fictie van het volle pond terugbetalen levend houden, blokkeert juist dat herstel. Dus de huidige strategie gaat de kiezer meer kosten, niet minder. En toch hoor je steeds dat politici die conclusie niet aan hun kiezers durven uit te leggen. Dat zou pas bespreekbaar worden na de Duitse verkiezingen in 2014, nu blijft Merkel nog ontkennen dat er schuld vergeven gaat worden. Geloven politici echt dat het slim is kiezers een dure oplossing in de maag splitsen omdat je de goedkopere oplossing niet durft voor te leggen? Diederik Samsom heeft in Nederland het tegendeel bewezen. Hij was ongebruikelijk eerlijk in de campagne en is daarvoor beloond met een overwinning. Kiezers serieus nemen is kennelijk een betere strategie dan ze stelselmatig voor de gek te houden. Wanneer komt die boodschap in Duitsland aan?

Sweder van Wijnbergen is hoogleraar economie aan de Universiteit van Amsterdam.