Xstrata moet verhoogd bod van Glencore accepteren

Mijnbouwconcern Xstrata moet het herziene bod van Glencore van 35,5 miljard dollar aanvaarden. Wat aanvankelijk werd afgeschilderd als een fusie van gelijken is nu een overname tegen een bescheiden premie geworden.

Door veranderingen ten opzichte van de eerder voorgestelde inrichting van het bestuur ziet de combinatie van de twee bedrijven er nu riskanter uit. Glencore zal misschien meer geld op tafel moeten leggen om de topmanagers van Xstrata ertoe over te halen orders aan te nemen van Glencore’s baas, Ivan Glasenberg, na het vertrek van zijn Xstrata-collega Mick Davis.

Het definitieve bod van Glencore vertegenwoordigt een premie van 17 procent ten opzichte van de situatie van vóór de deal in februari. Dat is bijna het tweevoudige van de premie die bij de oorspronkelijk overeengekomen fusie werd aangeboden. Ze is minder dan de 30 tot 40 procent die gebruikelijk is bij overnames, maar dit komt doordat Glencore al gedeeltelijk de controle in handen heeft via zijn belang van 34 procent.

Het is bovendien logisch gezien de gedeeltelijke overname van het bestuur van Xstrata door Glencore – op grond van het fusievoorstel zou Davis uitvoerend directeur worden onder de zittende president-commissaris, John Bond. Nu zal Davis slechts zes maanden aanblijven, terwijl Bond zijn positie behoudt – een verbazingwekkende beloning gezien de armzalige aanpak door Bond van het fusieproces tot nu toe.

Het is nu waarschijnlijker geworden dat de topmanagers van Xstrata het voorbeeld van Davis zullen volgen en vertrekken. Dat is een grote zorg, één van de redenen voor de deal was dat Glencore graag gebruik zou willen maken van de mijnbouwexpertise van Xstrata.

Glencore heeft dat ook met zoveel woorden erkend, en gezegd de commissarissen en aandeelhouders van Xstrata te zullen raadplegen over nieuwe prikkels om te voorkomen dat talent wegsijpelt. Het lijkt een oplosbaar probleem, mits er genoeg geld op tafel komt.

Xstrata moet zijn trots misschien inslikken bij een premie van deze omvang. Maar het is onwaarschijnlijk dat er een concurrerende bieder zal opduiken: het blokkerende belang van Glencore voorkwam in 2008 dat het Braziliaanse Vale Xstrata kon overnemen.

En de premie wint een paar extra procentpunten als zij wordt afgezet tegen de marktwaarde van Xstrata vorige week, toen beleggers een hoge waarschijnlijkheid van het mislukken van de deal in de koers hadden verdisconteerd.

Uit berekeningen van Breakingviews blijkt bovendien dat de aandeelhouders van Xstrata ook van de volle waarde van de synergievoordelen zullen profiteren.

Omdat commissarissen van Xstrata al eerder akkoord waren gegaan met een lagere premie, zal het lastig zijn de verbeterde voorwaarden af te wijzen, zelfs met de voorgestelde bestuurswijzigingen. De veranderingen zouden het onvermijdelijke misschien slechts ietwat versnellen. Het was al twijfelachtig of Davis wel zo lang zou aanblijven.

Het kan natuurlijk zijn dat de aandeelhouders van Xstrata – inclusief de Qatari’s (12 procent) – het gevoel hebben dat hen iets wordt opgedrongen. Zij moeten hun instemming nog betuigen. Maar de commissarissen van Xstrata kunnen eigenlijk niets anders dan ‘ja’ zeggen.

Kevin Allison

Vertaling: Menno Grootveld