De grote U-bocht van Mario Draghi

ECB-president Mario Draghi wierp zich deze week op als held van de eurozone. Zijn bank zal alles zal doen om de munt te redden. Maar hoe gaat hij dat doen? „Ook de financiële sector moet betalen.”

Een hoge Europese functionaris schetste laatst in een opschrijfboek de vier belangrijkste partijen in de eurocrisis: donorlanden, ontvangende landen, Europese instellingen en financiële instellingen. „De eurocrisis heeft donorlanden en ontvangende landen al flink wat gekost”, zei hij en hij trok kringetjes rond deze twee partijen. Toen zette hij zijn pen op de derde partij: „Europese instellingen kun je niet plukken, want die hebben nauwelijks geld. Maar de vierde partij – de financiële instellingen die wèl geld hebben en verantwoordelijkheid dragen voor de crisis – gaat tot nog toe ook grotendeels vrijuit. Waarom? Moet dat niet veranderen?”

Deze man werkt niet voor de Europese Centrale Bank. Maar kennelijk hebben ze in de Eurotorens in Frankfurt een soortgelijk schetsje gemaakt en dezelfde conclusie getrokken. Onlangs bleek dat ECB-president Mario Draghi er begin juli op een vergadering van euroministers in Brussel voor heeft gepleit om particuliere obligatiehouders van noodlijdende banken in Spanje onder bepaalde voorwaarden te laten meebetalen aan de schade. Van dit idee komt voorlopig niets, want de meeste ministers wilden er niet van horen. Maar dat Draghi onlangs begon over ‘private sector involvement’ of PSI, zoals dit in jargon heet, is opmerkelijk. Tot nu toe was de ECB hier fel tegen. Dit betekent dat de centrale bank een draai aan het maken is: pensioenfondsen, hedgefondsen, banken en verzekeraars kunnen allemaal een deel van de crisisrekening verwachten.

Volgens een functionaris bij de ECB die anoniem wil blijven, zijn er twee redenen voor deze draai. Eén: de kosten van de crisis blijven oplopen. Ze komen bijna uitsluitend voor rekening van belastingbetalers in eurolanden. „We naderen een grens”, constateert de functionaris. „In donorlanden willen mensen niet meer dat hun regering meer leningen geeft aan eurolanden die in de problemen komen. In Griekenland, Spanje en Portugal hebben de mensen al zoveel ingeleverd, dat ook zij hun geloof in het bestaande systeem dreigen kwijt te raken. De roep om de financiële sector te laten meebetalen, wordt dus met de dag luider. In democratieën kunnen politici dit niet negeren.’’

De tweede reden voor de U-bocht van de ECB is dat de crisis voortwoekert en dat er meer financiële ravage aankomt. Grote risicofactor zijn nu de banken in de eurozone. Sommige banken werden al ernstig verzwakt door de financiële crisis in 2008. De meesten werden door de staat overeind gehouden. Die stak zichzelf daarmee in de schulden. Het leidde mede tot de schuldencrisis. Mede daardoor is de crisis nu weer terug bij de banken, ditmaal vooral in zuidelijke landen: deze banken hebben staatsobligaties in huis die minder waard worden. Maar nu heeft de staat geen geld om hen te stutten. Dus, voorspellen analisten, nadert er een moment waarop de particuliere sector moet meebetalen.

Het is niet nieuw: toen in 2008 de banken in IJsland instortten, werden particuliere obligatiehouders gekort. Toen Ierland in 2010 werd gevloerd door de banken, wilden de Ieren hetzelfde doen. Maar de ECB, toen geleid door Jean-Claude Trichet, weigerde dat. Daarom moest de Ierse belastingbetaler ervoor opdraaien. Trichet was bang dat een schuldherschikking beleggers ook uit ándere eurolanden zou verjagen. De val van Lehman Brothers in 2008 bezorgde hem een groot trauma: besmettingsgevaar. Die angst motiveerde vanaf dat moment alles wat hij deed. Toen Duitsland en Nederland in 2011 een Griekse schuldherschikking wilden waarbij particuliere obligatiehouders werden gekort, verzette Trichet zich hevig. In juli 2011 gebeurde het toch. Veel betrokkenen bij de crisisbestrijding zeggen dat dit – precies zoals Trichet vreesde – de belangrijkste reden was voor de fikse escalatie van de crisis sindsdien. Een Europese topfunctionaris noemt het „de grootste blunder die we ooit gemaakt hebben. Daarmee hebben we beleggers de hele zuidelijke eurozone uitgejaagd. Iedereen denkt: vandaag Griekenland, morgen Spanje of Italië. Wegwezen.”

Nu het euronoodfonds ingezet wordt voor Spaanse banken en Cyprus, laat de ECB haar orthodoxie varen. Draghi is een pragmatisch man. Hij ziet: de Spaanse banksector is enorm. Velen vinden dat de regering Rajoy geen greep heeft op de crisis, en vrezen dat het land straks ook gered moet worden.

Op Cyprus gaat het om een reddingsoperatie van tussen 8 en 12 miljard. Dit lijkt weinig. Maar op het totale bruto binnenlands product van Cyprus – 18 miljard – is het veel. Zo veel, dat eurolanden en vooral het IMF zich afvragen of je Cyprus leningen kunt geven als je bijna zeker bent dat het die niet kan terugbetalen. „Zoveel schuld is onhoudbaar”, zegt een betrokkene. „Je moet herstructureren. Vorig jaar zeiden we steeds, om beleggers gerust te stellen: ‘De herstructurering van Griekse schuld was uniek, dit doen we niet nog eens.’ Is het u opgevallen dat we dat al een paar maanden niet meer zeggen? Dat heeft deels met Cyprus te maken.”

Lucrezia Reichlin, voormalig directeur Onderzoek bij de ECB, wees er onlangs in de Financial Times op dat de draai van de ECB precies komt op een moment dat regeringsleiders werken aan een bankunie. Dat is niet toevallig. Naast Europees banktoezicht is een gezamenlijk systeem voor het voorkomen of ordentelijk afwikkelen van bankfaillissementen een belangrijk onderdeel van zo’n unie. De Commissie heeft net een voorstel gepresenteerd, waarin sprake is van een zogeheten ‘bail-in’, waarbij ook grote obligatiehouders tikken krijgen als het misgaat met een bank. Op dat moment krijgen niet alleen belastingbetalers een rekening.

Draghi’s beleidswijziging komt dus niet uit de lucht vallen. Toch moet hij uitkijken, stelt Reichlin. „Dit is zo anders dan het beleid tot dusver, dat het onrust op de markten veroorzaakt als het niet goed begeleid wordt.”

Voor Ierland komt dit allemaal te laat. Grote obligatiehouders van de banken zijn vrijwel afbetaald. Of Spanje ervan kan profiteren, is evenmin duidelijk. Maar de teerling lijkt geworpen. Mario Draghi, de belangrijkste brandweerman in de eurozone, zegt nooit iets zomaar. Hij is een strateeg, een planner. En middenin een razend complexe crisis komt een simpel, dwingend schetsje dan soms extra handig uit.