Private equity doet het slechter dan de beurs

Nederlandse pensioenfondsen investeren steeds meer miljarden via de fondsen van bedrijvenhandelaren. Maar levert het ook wat op? „De rendementen komen niet uit boven die van aandelen of van een spaarrekening.”

Soms zitten ze op Guernsey, dan weer opereren ze vanuit de Kaaiman-eilanden – zoals de Amerikaanse presidentskandidaat Mitt Romney met Bain Capital deed – en dikwijls zijn ze om hen moverende redenen gevestigd in Luxemburg. Maar waar investeringsmaatschappijen zich ook vestigen, de weg naar Nederland weten bedrijvenhandelaren moeiteloos te vinden. Private equity-fondsen halen hun geld bij vermogende particulieren en grote beleggers vandaan. Met het bijzondere Nederlandse pensioenstelsel klotsen honderden miljarden euro’s aan beleggingskapitaal tegen de dijken, op zoek naar een bestemming.

Ook vorig jaar konden investeringsmaatschappijen tevreden zijn over de bijdrage van Nederlandse onderwijzers, politieagenten en andere ambtenaren die verplicht hun pensioen beleggen bij ABP. Nederlands grootste pensioenfonds stopte toen bijna 14 miljard euro in private equity, een kleine 6 procent van het beheerd vermogen van het pensioenfonds (zie inzet).

Waarom? Omdat pensioenfondsen hun risico’s proberen te spreiden. Deze tak van sport geeft volgens een woordvoerder van pensioenuitvoerder APG „aandeelachtige rendementen zonder de grilligheid van de aandelenmarkten”. De zegsman van het pensioenfonds draagt een bekend verhaal uit, maar die opinie wordt de laatste jaren door menig wetenschapper betwist. Bedrijvenhandelaren hebben weliswaar het imago dat ze goede rendementen behalen, maar de praktijk blijkt weerbarstig.

„Het is een aanname die niet geschraagd wordt door feiten”, zegt Ludovic Phalippou, een econoom verbonden aan de University of Oxford die naam heeft opgebouwd met de studie naar rendementen van bedrijvenhandelaren. Zijn voornaamste kritiek: investeringsmaatschappijen die pensioenfondsen en rijke particulieren proberen te verleiden maken sier met de verkeerde cijfers. „Inderdaad, investeringsmaatschappijen behalen hogere rendementen dan de gemiddelde beursindex, maar daar moet je het helemaal niet mee vergelijken. Zij doen het alleen maar beter doordat kleinere bedrijven de laatste tien jaar meer rendement geven dan grotere bedrijven [zie grafiek, red.]. Investeerders zitten per definitie in kleinere ondernemingen, en minder in de grootste beursgenoteerde multinationals. Als je daarvoor corrigeert, leveren deze investeringen helemaal geen toegevoegde waarde.” En dan houdt hij nog geen rekening met het hogere risico van slechtere verhandelbaarheid van deze beleggingen.

ABP maakt vorig jaar een rendement van 5,9 procent op investeringen in de private equity. Dat is volgens het pensioenfonds beter dan het gemiddelde in de sector. Die behaalde 4,6 procent, claimt ABP. Dat klinkt goed, maar de buitenstaander kan dit cijfer niet verifiëren, ook niet de deelnemers die verplicht hun geld aan ABP afdragen. Het ijkpunt waaraan het pensioenfonds zijn prestaties spiegelt is gebaseerd op een selectie van 3.800 fondsen wereldwijd. Is dat wel een eerlijke vergelijking? Nederlandse staatsobligaties deden het vorig jaar met een rendement van circa 8 procent heel wat beter, terwijl de risico’s van deze beleggingen aanmerkelijk kleiner zijn dan de beleggingen in private equity.

Recent onderzoek van Rob Bauer, hoogleraar financiering aan de Universiteit Maastricht, bevestigt het beeld van tegenvallende rendementen in private equity. Samen met Martijn Cremers, verbonden aan Yale University, hield hij de rendementen tegen het licht die Europese pensioenfondsen op hun beleggingen in private equity behalen. Bauer: „Die zijn vrij bedroevend, terwijl de kosten van beleggen via zulke investeringsfondsen heel hoog zijn. De rendementen van investeringsmaatschappijen komen niet uit boven die van aandelen of van een spaarrekening bij de bank.”

Brancheorganisatie NVP wijst die beweringen van de hand. „Over het geheel genomen kunnen wij ons niet vinden in het beeld dat de rendementen van private equity niet goed zouden zijn. Professionele beleggers zouden immers niet keer op keer in een nieuw fonds beleggen als de rendementen onvoldoende zouden zijn”, stelt een woordvoerder.

Maar Bauer zegt dat alleen de hele grote pensioenfondsen in staat zijn om hun opbrengsten in deze sector een beetje in de gaten te houden. „Kleinere fondsen slagen er niet in af te dingen op de hoge commissies die investeerders in rekening brengen. Kleine pensioenfondsen investeren ook veel vaker in fondsen die op hun beurt investeren in fondsen. Dat geeft dubbele kosten.”

ABP laat de meeste van zijn beleggingen in private equity via Alpinvest lopen, een investeringsmaatschappij die tot voor kort gezamenlijk eigendom was van de pensioenfondsen PGGM (zorg) en ABP. Volgens een woordvoerder zijn „goede afspraken” gemaakt over beheerkosten met Alpinvest.

Maar Nederlandse pensioendeelnemers hebben geen inzicht wat er bij hun pensioenfonds op deze manier aan de strijkstok blijft hangen. Het ABP maakt niet bekend hoeveel commissie het betaalt aan investeringsmaatschappijen, een beleggingscategorie waar de hoogste kosten per belegde euro gelden. Waarom niet? „Dat hoeft niet volgens de standaard van de pensioenfederatie die wij volgen”, zegt de woordvoerder van pensioenuitvoerder APG. Het pensioenfonds vertelt ook niet, net zo min als de andere pensioenfondsen in Nederland, in welke bedrijvenhandelaren het precies zijn geld steekt. Dat is „concurrentiegevoelige informatie” die het pensioenfonds niet wil verstrekken.

    • Jeroen Wester