'Aanhouden van cash is nu zo gek nog niet'

De beurzen hebben, met enige hobbels een goede tijd achter de rug. Instappen dan maar? Nee, zegt econoom en belegger James Montier van het Amerikaanse GMO. Heb geduld. Ook al is dat niet onze beste eigenschap.

De beurzen veren, op zijn minst in de Verenigde Staten, weer op. De vlucht in veilige obligaties lijkt op haar retour. Is de lente ook doorgedrongen tot de financiële markten, en breken daarmee voor beleggers eindelijk weer goede tijden aan?

Voor vermogensbeheerders is de verleiding groot om mee te gaan in het optimisme. Goede prognoses trekken de aandacht, die aandacht genereert klanten en die zorgen voor een instroom aan vers beheerd vermogen. Maar er zijn tegendraadse geluiden. Vorige week donderdag bezocht de gedragseconoom James Montier van de Amerikaanse vermogensbeheerder GMO even in Nederland. En zijn verhaal is allerminst rooskleurig.

Ja, er is hier en daar rendement te behalen op de financiële markten, als je de juiste beleggingen kiest, zegt Montier. Maar in zijn algemeenheid zijn de vooruitzichten niet best. Een overmaat aan cash maakt deel uit van zijn verdeling van het beheerde vermogen over de verschillende markten. Cash, soms tot wel vijftig procent van de verdeling.

Hoe komt Montier tot deze strategie? Omdat het Amerikaanse monetaire beleid er volgens hem, met nulrentes en een vloed van geld, op gericht is geweest het rendement op vrijwel alle activa ver naar beneden te drijven. Zo blijft er voor de burger die moet kiezen tussen consumeren en beleggen, uiteindelijk geen andere keus over dan om zijn geld uit te geven.

Montier: „Ben Bernanke, de voorzitter van de Amerikaanse centrale bank, moest met zijn monetaire beleid in wezen het rendement op alle beleggingen richting nul drijven. In feite zei hij: Ga heen, en speculeer. Pas dan heb je als consument geen andere keuze dan je geld uit te geven. Dat is wat Bernanke wil dat je doet.”

En zo zijn zowel de aandelen- als de obligatiemarkt op de toppen van hun kunnen beland. Volgens Montier staat de winstgevendheid van Amerikaanse bedrijven nu op een record. „Amerikaanse bedrijven hebben hard gesneden in de werkgelegenheid. Dat is uit hun individuele oogpunt rationeel. Maar als iedereen het tegelijk doet, dan leidt dat tot vraaguitval en gaat dat ten koste van de economische groei en uiteindelijk de winstmarges. De Amerikaanse overheid compenseert dat met een fors begrotingstekort. Daarom zijn nu toch tegelijkertijd hoge winstmarges van bedrijven mogelijk.”

De aandelenbeurzen hebben een flinke rally achter de rug. Maar die is nu zó ver gevorderd, dat Montier voor de langere termijn nog maar een rendement van 0,4 procent verwacht van beleggingen in aandelen.

In Europa zit dat wat anders. De bezuinigingsgolf eist haar tol van zowel de omzetgroei als de winstmarges, want er is geen overheid die compenseert.

Of dat slim is? Montier vindt van niet. „Het is uitstekend om structurele hervormingen door te voeren voor de langere termijn. Maar als je op de korte termijn zo hard bezuinigt als nu, dan riskeer je een forse terugslag bij de kiezers.”

Hoe dan ook, de Europese markt volgt in de regel alsnog de Amerikaanse. Er is hier meer te halen voor de aandelenbelegger, maar niet veel meer. En een Amerikaanse correctie gaat niet aan Europa voorbij.

De obligatiemarkt is overgewaardeerd, met navenant lage rendementen. Of er sprake is, of is geweest van een zeepbel, wil Montier niet zeggen. „Die ontstaat bij aandelen uit overtrokken verwachtingen van de kasstroom die je als beleggers krijgt, maar bij obligaties ligt die kasstroom van te voren al vast.” Maar duur zijn de meeste obligaties wel.

Wat te doen als alles overgewaardeerd is? „Je moet naar de markten kijken vanuit absolute waarde”, zegt Montier. „Het aanhouden van cash geeft een zeer laag rendement of voor inflatie gecorrigeerd zelfs een negatief rendement. Maar cash behoudt grotendeels wel zijn waarde. Als je daarentegen een overgewaardeerd aandeel of obligatie hebt, dan kun je veel meer verliezen. In sommige van onze strategieën gaan we voor de helft voor cash.”

De andere helft wordt wel belegd, maar strikt vanuit een benadering waar waarde de belangrijkste variabele is. En intussen is het wachten op de correctie. „Dat is het moment waarop je weer kunt gaan kopen”, zegt Montier.

„Je hebt geduld nodig, en dat is niet de beste menselijke eigenschap. Evolutionair is het logisch om je op de korte termijn te richten. In het grootste deel van onze geschiedenis moesten mensen rekening houden met de mogelijkheid dat ze er morgen niet meer zouden zijn. Vandaag is die kans oneindig veel kleiner, maar ons brein is nog steeds gevormd door dat verre verleden. Deze obsessie met de korte termijn is een groot probleem”, aldus de belegger.

Maar hoe stelt Montier zijn klanten dan tevreden? „Wij nemen een groot risico met onze strategie. Mensen zullen zeggen: ‘Waarom betaal ik je om cash aan te houden?’ Dan zeg ik: ‘Je betaalt me niet om cash aan te houden. Je betaalt me om geen domme dingen te doen’.”