Wachten op een nieuwe dosis ECB-doping

Het gaat relatief goed op de geplaagde Europese markt voor staatsschuld. Banken wachten op de volgende dosis clenbuterol uit Frankfurt.

En weer daalde de rente op Zuid-Europese staatsobligaties gisteren, nadat het Griekse parlement zondag zijn goedkeuring gaf aan het pakket van bezuinigingen dat voorwaarde is voor een nieuwe ronde van financiële steun.

De opluchting verklaart slechts voor een deel waarom de animo voor Italiaanse, Spaanse en zelfs Portugese staatsschuld voorzichtig is teruggekeerd. De publicatie gisteren van de jongste ‘leading indicators’ door de OESO, de club van rijke industrielanden, laat zien dat in Europa sprake lijkt van een gunstige conjunctuuromslag in januari.

Er is een andere factor die de afgelopen anderhalve maand alle andere invloeden op de rentevoeten in de eurozone overtrof. En dat is de bijzondere monetaire politiek van de Europese Centrale Bank. Op 8 december, tijdens de Europese Top over de crisis, kondigde Frankfurt aan om banken onbeperkt te lenen, tegen een looptijd van drie jaar en een rente van 1 procent. Banken maakten daar vervolgens voor 489 miljard euro gebruik van. Hoewel er ook vorige leningen mee werden afgelost, bleef er door deze Long Term Refinancing Operation (LOTR) meer dan genoeg geld over om een koopgolfje van staatsleningen te veroorzaken.

Banken die tegen 1 procent kortlopend kunnen lenen, kunnen winst maken door er staatsobligaties mee te kopen die een veel hogere rente geven. Met die aankopen drijven ze de koersen van die staatsobligaties op. Omdat de effectieve rente omgekeerd samenhangt met de koers van een obligatie, gaan door de koopgolf de rentes naar beneden. In wezen is hier sprake van een ‘carry trade’ waarbij kortlopend wordt geleend en langlopend uitgezet.

Het is de vraag hoe lang dit gunstige effect duurt. Kredietbeoordelaar Moody’s bedierf vanmorgen de stemming met een afwaardering van zes eurolanden, en Lou Jiwei, het hoofd van China’s 410 miljard dollar tellende staatsfonds China Investment Corp, zei in Peking dat het ‘niet opportuun’ is om in Europese staatsobligaties te investeren. Daarmee negeerde hij een oproep van de Duitse bondskanselier Merkel om dat juist wel te doen.

De ECB heeft er kennelijk wél vertrouwen in. Gisteren maakte zij bekend haar directe steunaankopen van staatsobligaties, waar in augustus 2011 mee werd gestart, fors te hebben teruggebracht. Gingen vorig najaar de aankopen nog met miljarden euro’s per week, vorige week was het nog maar 59 miljoen euro.

De centrale bank laat nu kennelijk de commerciële banken het werk doen. Eind deze maand volgt een tweede LTRO, eveneens met een looptijd van drie jaar. De schattingen over het bedrag dat de banken dan op zullen nemen variëren sterk, van 400 miljard euro tot wel 1.200 miljard. De vraag is ook of de markt in compartimenten wordt opgedeeld: Spaanse banken kopen Spaanse staatsobligaties kopen en Italiaanse banken Italiaanse, terwijl banken uit de noordelijke eurolanden er weinig gebruik van maken. Dat zou in de praktijk duiden op selectieve steun door de ECB.

Hoe dan ook, de markt wacht op het effect van deze nieuwe dosis monetaire clenbuterol. Want het mag dan wel geen monetaire financiering genoemd worden, met deze dopingvariant was de Spaanse wielrenner Alberto Contador vermoedelijk ook niet weggekomen.

    • Maarten Schinkel