De crisis die niet nodig was geweest

Door particuliere beleggers te vragen om aan reddingen bij te dragen, overspeelde Merkel haar hand. Laat minister De Jager een ander voorbeeld kiezen, betoogt Melvyn Krauss.

De mislukte Duitse obligatie-uitgifte van vorige week was een ongeluk dat niet had hoeven gebeuren. Duitsland krijgt zijn harde opstelling tegenover Griekenland en zijn haircuts – de afwaardering voor particuliere beleggers – als een boemerang terug.

Artsen leren om kanker in de kiem te smoren, maar de Duitsers – en de Nederlanders, die blind achter hen aanliepen – hebben zich meer bekommerd om het morele risico dan getracht te voorkomen dat de kanker zich uitzaaide. Van begin af aan had Berlijn de Grieken soepeler moeten bejegenen, al was het maar om de mogelijkheid van besmetting in te dammen.

De grootste politieke fout van bondskanselier Merkel was haar harde opstelling tegenover de particuliere beleggers in Griekse obligaties, de ‘haircut-kwestie’.

Het was toch geen echte verrassing dat particuliere beleggers op de vlucht sloegen zodra ze beseften welke haircut de ‘kapper van Berlijn’, de Duitse minister Schäuble (Financiën, CDU), voor hen in gedachten had, en dat ze als een haas hun bezit aan Italiaanse, Portugese, Spaanse en Ierse obligaties verkochten?

Voordat de obligatiemarkt instortte, stelde Duitsland zich ridderlijk op tegenover de particuliere beleggers in Europese staatsschulden. Nu is boontje om zijn loontje gekomen. Ook Duitslands eigen obligaties zijn meegesleurd in de totale verkooplawine van staatsobligaties.

Het is niet verwonderlijk als Schäuble laat doorschemeren dat Duitsland terugkomt op de eis dat particuliere beleggers bijdragen aan toekomstige reddingen. Deze week worden al terugtrekkende bewegingen verwacht inzake de betrokkenheid van de particuliere sector en het reddingspakket voor Griekenland van het Internationaal Monetair Fonds (IMF) en de Europese Unie.

De ‘kapper van Berlijn’ lijkt de boodschap eindelijk te hebben begrepen. Particuliere beleggers kopen geen riskante Europese staatsobligaties als hun in slechte tijden de dreiging van een enorme afwaardering boven het hoofd hangt. Zal ook de Nederlandse minister De Jager (Financiën, CDA), die zich al de hele crisis gedraagt als dubbelganger van Schäuble, de schaar opbergen?

Een geruststelling van de particuliere sector is evenwel niet meer genoeg om de euro te redden. Hiervoor is het te laat. Iets grootsers is nodig.

Euro-obligaties zijn niet het antwoord, tenminste niet nu. Het gevaar bestaat dat gezamenlijk uitgegeven obligaties zouden kunnen worden gebruikt ter bekostiging van nog hogere overheidsuitgaven in de lenende landen, tenzij er waarborgen zijn die de bestedingen van de leners beperken, zoals een geloofwaardige institutionele structuur.

Merkel heeft gelijk dat ze deze mogelijkheid afwijst, al zou ze zich in de toekomst kunnen bedenken.

De mislukte obligatie-uitgifte wordt door sommigen uitgelegd als een koersaanpassing van de Duitse obligaties door de markt, met het oog op een ommezwaai van Merkel inzake de euro-obligaties of een andere mogelijke reddingsoperatie die de kredietwaardigheid van Duitsland zou schaden.

Omdat de Duitse rentetarieven meestijgen met de tarieven in andere landen van de eurozone, neig ik daarentegen naar een andere uitleg, bijvoorbeeld dat de markt de knieval van de Europese Centrale Bank verwerkt inzake haar kredietverstrekking als laatste redmiddel, of – wat mij het meest overtuigt – dat de markt haar geduld verliest met de Duitse leiding van de crisis.

Het wordt tijd dat De Jager een voorbeeld neemt aan iemand anders. De mislukte Duitse obligatie-uitgifte maakt duidelijk dat de markten Duitsland inmiddels zien als deel van het probleem en niet meer als de oplossing.

Als dit zo is, staat tussen het voortbestaan van de euro en de afgrond misschien alleen nog een mondiale reddingsoperatie voor Europa, onder leiding van het IMF en mogelijk gemaakt door de ‘noordelijke’ eurolanden en Azië.

Melvyn Krauss is verbonden aan het Hoover-instituut van de Stanford-universiteit. Hij verblijft vaak in Amsterdam en was voorheen hoogleraar economie aan New York University.