Goldman Sachs wordt steeds meer gewone bank

De uitzonderingspositie van Goldman Sachs is vorige week verder afgekalfd. De aandelen van de Wall Street-firma werden woensdag een korte tijd verhandeld tegen een grotere korting ten opzichte van de boekwaarde – ofwel bezittingen minus schulden – dan die van concurrent JPMorgan Chase. Dit gebeurt maar zelden en duidt erop dat beleggers bang zijn dat het activiteitenpakket van de bank, zowel op het gebied van de handel in effecten als op dat van het adviseren van bedrijven en overheden, op de een of andere manier schade heeft opgelopen.

Vergeleken met andere banken genoot Goldman van oudsher een premie ten opzichte van zijn boekwaarde. Daardoor kon de bank zich altijd met kracht verdedigen tegen critici van haar bedrijfsmodel, van de bezittingen in haar boeken of zelfs van haar managementteam. En jarenlang was die status ook verdiend. Om te beginnen voerde Goldman een agressiever beleid dan de concurrentie als het ging om het hechten van een reële waardering aan zijn bezittingen. In de tweede plaats was het rendement op het aandelenkapitaal, een maatstaf van het vermogen om méér geld te verdienen dan de kapitaalkosten, doorgaans beter dan dat van Goldmans rivalen.

Neem de bloeitijd tussen 2005 en 2007. Goldman haalde toen een gemiddeld rendement op het aandelenkapitaal van 29 procent per jaar. JPMorgan kwam uit op ongeveer 11 procent. Als vuistregel geldt dat als Goldmans gemiddelde kapitaalkosten 10 procent bedroegen, het rendement op het aandelenkapitaal een beurskoers rechtvaardigde van drie maal de boekwaarde. Maar vorige week daalde de koers van Goldman onder de 95 dollar (ruim 68 euro) per aandeel, waardoor hij lager uitkwam dan 72 procent van zijn boekwaarde in juni, van ongeveer 130 dollar per aandeel. Op sommige punten was dit in lijn met, of zelfs minder dan, de waarde die beleggers toekenden aan JPMorgan.

De eerlijkheid gebiedt te zeggen dat dit samenvallen van korte duur was, vooral als gevolg van de teleurstellende cijfers over het derde kwartaal van JPMorgan, vorige week donderdag. Maar de laatste keer dat de beurskoers van Goldman voor langere tijd onder deze grens dook was eind 2008, toen het voortbestaan van Goldman op het spel stond. Ditmaal gaat het niet om een overlevingsstrijd, maar de aandeelhouders beschouwen het vermogen van de bank om een rendement te behalen dat hoger ligt dan de kapitaalkosten duidelijk niet langer als vanzelfsprekend.

Vergeleken met Morgan Stanley, Bank of America, Citigroup en anderen is de waardering van Goldman nog steeds uitzonderlijk. Maar een duurzaam signaal van beleggers dat het bredere activiteitenpakket van JPMorgan de aandeelhouders meer zekerheid biedt zal het bestuur van Goldman beslist niet ontgaan, hoe goed of slecht de resultaten ook mogen zijn.

Antony Currie en Rob Cox

Vertaling Menno Grootveld