Goedkoper lenen dan Duitsland? Het kan.

Wat ook de uitkomst mag zijn van de Europese Top die vanmiddag en vanavond wordt gehouden, er zullen op termijn maatregelen nodig zijn om van de eurozone een meer eenvormige entiteit te maken op de kapitaalmarkt. Er circuleert, vooral in academische kring, al enige tijd het idee om gemeenschappelijke euro-staatsleningen uit te geven. Nu geeft elk land zijn eigen leningen uit. Dat leek lange tijd niet zo’n punt, omdat de effectieve rentes op die verschillende nationale staatsleningen dicht bijeen lagen.

De rest is geschiedenis: in de afgelopen anderhalf jaar van crisis zijn de rentes op staatsleningen uitgewaaierd. Niet alleen voor Griekenland, Portugal en Ierland, maar ook voor grotere landen. Spanje en Italië betalen nu een rente op tienjarige staatsleningen die meer dan 3 procentpunten hoger ligt dan de Duitse, die nog slechts 2,76 procent bedraagt. Zo’n gat is er sinds de invoering van de euro nooit geweest. Zelfs Frankrijk betaalt nu 0,62 procentpunt meer dan Duitsland, België meer dan 1,5 procentpunt, en ook Nederland – dat samen met Finland nog het dichtst bij Duitsland ligt – betaalt 0,36 procentpunt méér. Ook dat is historisch gezien hoog.

Een gemeenschappelijke staatslening neemt die verschillen weg. Maar dan is de vraag: waar blijft de prikkel voor begrotingsdiscipline van de afzonderlijke landen? En is de rente op die gemeenschappelijke staatslening dan niet veel hoger dan het lage Duitse niveau. Want dan zou de rentemeevaller voor de krekels een rentestraf zijn voor de mieren, waaronder Nederland.

Om met dat eerste te beginnen: het idee is dat niet alle staatsschuld mag worden ingebracht. Landen mogen in de gemeenschappelijke obligatie alleen dat deel van hun staatsschuld inbrengen tot een maximum van 60 procent van hun bruto binnenlands product – niet toevallig een oorspronkelijk Maastricht-criterium voor toetreding tot de muntunie. Alles boven die 60 procent moeten ze nog steeds met eigen, nationale obligaties lenen, waarvan de rente hoger wordt naarmate hun staatsschuld groter en dus riskanter is. Zo blijft de prikkel deels intact.

Maar de rente op die gemeenschappelijke obligaties dan? Het is helemaal niet gezegd dat die hoger wordt. De nieuwe markt voor euro-obligaties zou een enorme omvang krijgen. Uit te rekenen valt dat die ongeveer 7.400 miljard euro zou zijn. De verhandelbare staatschuld van de VS (ruim tweederde van de totale Amerikaanse staatsschuld) bedraagt nu rond de 7.600 miljard euro. De verhandelbaarheid, of liquiditeit, die dat met zich meebrengt verhoogt de prijzen van obligaties, en verlaagt dus de effectieve rente.

Als de Europese markt even groot zou worden, zou de rente nog wel eens verrassend laag kunnen zijn. Ga maar na: Amerika heeft een staatsschuld van, volgens laatste schattingen van de OESO, 101,7 procent van het bbp. De eurozone zit gemiddeld op 95,6 procent. Het Amerikaanse begrotingstekort bedraagt dit jaar 10,1 procent. Dat van de eurozone gemiddeld slechts 4,2 procent. De inflatie in beide blokken is gelijk.

Gezien de veel slechtere staat van de overheidsfinanciën ligt het voor de hand dat de Amerikaanse rente staatsleningen veel hoger is dan die in Europa. Niets is minder waar: de Amerikanen betalen slechts 2,93 procent op tienjarige staatsleningen – nauwelijks meer dan de Duitsers. Zo groot is kennelijk het liquiditeitsvoordeel van de VS, en de rol van de dollar.

Het zou heel goed kunnen zijn dat de rente op even liquide gemeenschappelijke euro-obligaties lager zou kunnen uitpakken dan de laagste rente in de eurozone van dit moment, de Duitse. En heeft niet iedereen, inclusief Nederland, daar baat bij?

Maarten Schinkel