Alles wijst op verhoging

Voor de tweede keer sinds begin april verhoogt de Euro-pese Centrale Bank vandaag haar belangrijkste rente, zo wordt algemeen verwacht.

Maar wat komt daarna?

Rentebesluiten bij de Europese Centrale Bank verlopen volgens een strak draaiboek. Ervaren journalisten maken geen aantekeningen van de toespraak van Jean-Claude Trichet. Ze pakken een print van de vorige keer en zoeken de verschillen. Wel zo makkelijk.

Toen Trichet vorige maand in zin negen de term „grote waakzaamheid” gebruikte, begon de pers driftig te pennen. Op de markten begon de euro te bewegen. Iedereen wist het: de rente ging omhoog.

Vandaag is het zover. Dan zal het bestuur van de ECB besluiten de belangrijkste rente te verhogen van 1,25 naar 1,50 procent. Dat is al lang niet spannend meer. Wat wel spannend is, is hoe de ECB zich de komende maanden opstelt.

Zelfs na de verwachte verhoging blijft de rentevoet laag, terwijl inflatie in mei in de eurozone 2,7 procent bedroeg, hoger dan de 2 procent waar de ECB naar streeft.

Daarom is een serie renteverhogingen niet ondenkbaar. Monetair beleid wordt regelmatig met een olietanker vergeleken. Als je pas afremt als je het kleine zeilbootje ziet dobberen, is het te laat. Door nu een paar keer de rente te verhogen, kan de ECB inflatie tegengaan voordat zij echt een probleem wordt, redeneren monetaire haviken.

Maar het is niet vanzelfsprekend dat de groei en daarmee de druk op de prijsstabiliteit zal doorzetten. De eurocrisis blijft als een vat nitroglycerine: de kleinste beroering kan voor grote problemen zorgen. Door de eurocrisis blijft het economische herstel broos, wat weer tot voorzichtigheid bij de Europese centrale bankiers leidt.

Volgens die redenering zou het niet logisch zijn dat Trichet vandaag een serie rentestappen aankondigt, maar liever alle opties openhoudt door simpelweg zijn mond te houden over mogelijke besluiten in september en oktober.

De vergadering van het ECB-bestuur zal vandaag gedomineerd worden door de eurocrisis. De centrale bank steunt probleemlanden op twee manieren: door staatsobligaties op te kopen om rentes te drukken, en door banken van ongelimiteerde liquiditeit voorzien om de kredietcrises te tackelen. Centrale bankiers hameren er al geruime tijd op dat de ECB-steun tijdelijk is en dat het aan regeringen is om een echte oplossing. De vraag is of de ECB voorzichtig bezig is met een exitstrategie.

Vorige maand had de ECB 100 miljard euro aan liquiditeitssteun uitstaan bij Griekse banken. „Daar zit de ECB mee in haar maag. Maar dat kan pas afgebouwd worden als die banken weer kunnen lenen op de normale interbancaire markt”, zegt de Tilburgse hoogleraar Harald Benink. „Daarvoor moeten Europa en de ECB door een zure appel bijten.”

Europese banken zullen hun Griekse collega’s pas weer vertrouwen als duidelijk is hoeveel zij moeten afboeken op Griekse staatsobligaties, zegt Benink. Met andere woorden: pas nadat een aanzienlijk deel van de staatsschuld is kwijtgescholden, kunnen de Griekse banken weer op eigen benen staan.

Maar de ECB is tegen het kwijtschelden, ofwel herstructureren van Griekse schulden. Kredietbeoordelaars beschouwen Griekenland dan failliet. De ECB mag dan Griekse obligaties niet meer gebruiken als onderpand voor leningen die Griekse banken overeind houden.

Het lijkt er op dat de ECB de regels oprekt. Dinsdag meldde de Financial Times op basis van anonieme bronnen dat de ECB Griekse obligaties pas als onderpand weigert als alle vier kredietbeoordelaars die zij gebruikt de rating verlagen tot het niveau ‘faillissement’. Zo zou de obligatieruil waar regeringen en banken over onderhandelen toch kunnen plaatsvinden, zonder dat Griekse banken worden afgesloten van liquiditeit van de ECB.

Gisteren maakte de ISDA, de internationale organisatie voor kredietderivaten, bekend dat, als de obligatieruil doorgaat, dit niet leidt tot uitbetaling van faillissementsverzekeringen op Griekenland. Daarmee zou het plan geen ‘Lehman’-achtige crisis kunnen ontketenen.

De bijdrage van de banken is een voorwaarde van de regeringen voor noodsteun. „Wat je ziet gebeuren is dat via een tweede ronde noodsteun het grootste deel van de Griekse schuld bij Europa terecht komt”, zegt Benink. „Het wordt dan makkelijker om te besluiten de schuld kwijt te schelden. Je voorkomt dan instabiliteit op financiële markten, want lidstaten dragen dan de kosten.”

Of de ECB met zo’n aanpak zal instemmen is twijfelachtig. Om de Griekse rentes enigszins onder controle te houden kocht de ECB het afgelopen jaar massaal Griekse obligaties op.

Als de ECB voor miljarden op hun waarde moet afboeken, kan dat haar balans in gevaar brengen, waardoor het instituut aan gezag inboet. Dat is voor de hoeder van de eurozone een bijzonder hoge prijs.

Hoogleraar Benink: „Het blijft een spagaat.”