Fonds moet soms geld weigeren

Het lijkt redelijk dat hoe meer geld naar een bepaalde beleggingsstrategie toevloeit, des te waarschijnlijker het is dat de rendementen teruglopen. De logische consequentie is dat fondsbeheerders soms nee moeten verkopen om te voorkomen dat nieuw kapitaal de prestaties schaadt. Maar in de wereld van het geld is dat gemakkelijker gezegd dan gedaan, vooral als je rekening houdt met het groeiende aantal ‘alternatieve’ vermogensbeheerders dat op de beurs wordt verhandeld.

Als een fondsbeheerder zijn aandeelhouders wil plezieren, kan dit tot een potentieel belangenconflict leiden met de beleggers in zijn fondsen. Hoe meer bezittingen een firma vergaart, des te groter de winst. Dat is zeker waar in de meer gespecialiseerde delen van de beleggingswereld, waar de vergoedingen doorgaans 2 procent per jaar bedragen, plus 20 procent van de winst.

Neem een denkbeeldig fonds, dat obligaties koopt die worden uitgegeven door bedrijven in problemen, in een weldadig afgerond universum van beleggingsmogelijkheden. Stel dat de manager de omvang van het fonds beperkt tot 5 miljard dollar, op grond van de verwachting van een jaarlijks rendement van 12 procent. De managementvergoedingen zouden dan 100 miljoen dollar bedragen. Het bereiken van de prestatiedoelstelling zou nog eens 120 miljoen dollar opbrengen, ook al eisen veel beleggers minimale tarieven. Bij elkaar genomen is dat zo’n 220 miljoen dollar aan vergoedingen, met een nettorendement van 9,6 procent voor beleggers. Dat is niet al te slecht.

Neem nu een fonds met een omvang van 10 miljard dollar, dat zich op dezelfde effecten richt, waarbij een jaarlijks rendement van 8 procent wordt verwacht, ter weerspiegeling van de grotere omvang. De managementvergoedingen zouden verdubbelen, en het winstaandeel van 20 procent zou 160 miljoen dollar opleveren. Dat is 360 miljoen dollar voor de fondsbeheerder – bijna twee derde meer dan bij het kleinere fonds. Maar voor beleggers zou het rendement een derde lager zijn.

Deze hypothetische rekensom illustreert de conflicten waarmee fondsbeheerders worden geconfronteerd. De prestaties bepalen weliswaar in laatste instantie de toekomstige geldstromen, maar de prikkels om nieuw geld binnen te halen, zelfs als dat de rendementen verwatert, zijn sterk. Sommige fondsbeheerders slagen er niettemin bewonderenswaardig goed in om weerstand te bieden aan de verleiding.

Neem Oaktree Capital, de in Los Angeles gevestigde fondsbeheerder die wordt geleid door Howard Marks. Deze firma zal binnenkort zijn jongste ‘distressed debt’-fonds sluiten op een niveau van 4,5 miljard dollar, ondanks de veel grotere vraag van beleggers. Het voorlaatste fonds belegde 11 miljard dollar voor zijn inleggers. Voor een particuliere entiteit – hoewel de aandelen een notering hebben op een door Goldman Sachs gerunde particuliere markt – is dat een aanvaardbare aanpak. Maar als er publieke aandeelhouders in het spel zijn, wie zal dan nee durven zeggen?

Rob Cox

Vertaling Menno Grootveld

Voor meer commentaaruit Londen: www.breakingviews.com