Keynesianen begrijpen het nog steeds niet

In de huidige crisis gaat het om de keus tussen maatregelen die het vertrouwen in de particuliere sector vergroten of kapotmaken, meent Niall Ferguson.

Voor diegenen onder ons wier kennismaking met de economische wetenschap dateert van de late jaren 70 en de vroege jaren 80, is de huidige discussie over het begrotingsbeleid in de westerse wereld – er is geen ander woord voor – deprimerend.

Van de Bourbons werd gezegd dat ze niets vergaten en niets leerden. Dit zou ook gemakkelijk gezegd kunnen worden van een aantal van de huidige keynesianen. Ze kunnen en zullen nooit de beleidsfouten vergeten die in de jaren 30 in de VS werden gemaakt. Maar ze lijken niets te hebben geleerd van alles wat er in de economische theorie is gebeurd sinds de verschijning van hun bijbel, The General Theory of Employment, Interest and Money van John Maynard Keynes, in 1936.

In haar karikaturale vorm gaat de discussie als volgt: de keynesianen, gekweld door het spookbeeld van Herbert Hoover, waarschuwen dat de VS nog altijd op de rand van een crisis balanceren. Niets vergroot volgens hen de kans daarop meer dan een te krap begrotingsbeleid. Dat was de fout die Franklin Roosevelt maakte na de verkiezingen van 1936. In plaats daarvan hebben we behoefte aan een verdere fiscale stimulans.

De anti-keynesianen werpen tegen dat het begrotingsbeleid van de VS nu al onhoudbaar is. Met een tekort dat al meer dan 10 procent van het bruto binnenlands product (bbp) bedraagt, zal volgens berekeningen van het Congres de Amerikaanse overheidsschuld oplopen van 62 procent van het bbp dit jaar tot meer dan 90 procent in 2021.

In antwoord hierop wijzen de keynesianen op de rendementen van zo’n 3 procent op 10-jarige obligaties: dat duidt nu niet bepaald op inflatieangst. De anti-keynesianen zeggen op hun beurt dat de verkopen op de obligatiemarkt zelden geleidelijk gaan. Er is maar één slecht bericht nodig – een verlaagde kredietbeoordeling, bijvoorbeeld – om een uitverkoop op gang te brengen. En beleggers in obligaties zijn niet alleen bang voor inflatie. Buitenlandse houders van de Amerikaanse schuld – en die zijn goed voor 47 procent van de staatsschuld die zich in publieke handen bevindt – maken zich ongerust over het nakomen van toekomstige betalingsverplichtingen.

De keynesianen zeggen dat de bond vigilantes, de grote beleggers die staatsschulden opkopen om een hogere rentevergoeding te ontvangen, mythologische figuren zijn. Volgens de anti-keynesianen (met name Robert Barro, hoogleraar economie aan Harvard) is de werkelijke mythe de keynesiaanse multiplier, die een fiscale prikkel zou moeten omzetten in een aanzienlijk grotere stimulans voor de totale vraag. Integendeel, bovenmatige tekorten schaden het vertrouwen van het bedrijfsleven, niet in de laatste plaats omdat ze hogere toekomstige belastingen met zich meebrengen.

In sommige opzichten gaat de discussie natuurlijk helemaal niet over de economie. Deze discussie gaat over de geschiedenis.

Toen Franklin Roosevelt in 1933 president werd, bedroeg het tekort al 4,7 procent van het bbp. In 1934 steeg het tot een piek van 5,6 procent. Tot het uitbreken van de Tweede Wereldoorlog steeg de federale schuldenlast maar licht – van 40 naar 45 procent van het bbp. Pas in de oorlog waagden de VS (en alle andere strijdende partijen) zich aan begrotingsoverschrijdingen van het soort dat we sinds 2007 hebben gezien. Dus wat we nu beleven heeft minder met de jaren 30 dan met de jaren 40 te maken: het is oorlogsfinanciering zonder de oorlog.

Maar de verschillen zijn groot. Ten eerste bekostigden de VS hun enorme oorlogstekorten via binnenlandse besparingen, door oorlogsobligaties te verkopen. Ten tweede waren oorlogseconomieën gesloten, zodat fiscale prikkels niet weglekten. Ten derde werkten oorlogseconomieën op maximaal vermogen; de particuliere sector moest op allerlei manieren aan banden worden gelegd om de inflatie te voorkomen.

De huidige oorlogsachtige tekorten ontstaan op een moment dat de VS sterk van buitenlandse geldschieters afhankelijk zijn, met name ook van hun opkomende strategische rivaal China (dat 11 procent heeft van het Amerikaanse schatkistpapier dat in publieke handen is). En dit in een tijd dat de economieën open zijn en een Amerikaans prikkel uiteindelijk Chinese exporteurs kan bevoordelen, en in een tijd dat er veel onderbenutte capaciteit is en deflatie dus een grotere bedreiging dan inflatie is.

Zijn er precedenten van een dergelijke combinatie? Zeker. Lang voordat Keynes ook maar geboren was, experimenteerden zwakke regeringen in landen van Argentinië tot Venezuela al met grote tekorten in vredestijd om te zien of er manieren waren om moeilijke keuzen te vermijden. Die experimenten liepen onveranderlijk op hetzelfde uit. Ofwel de buitenlandse geldschieters werden geplukt omdat verplichtingen niet werden nagekomen, ofwel de binnenlandse geldschieters werden geplukt door de inflatie. Als economieën traag groeiden, kon dit wel eens even duren. Maar er kwam steevast een moment dat de geldpers van de centrale bank de inflatoire verwachtingen opdreef.

In 1981 schreef de Amerikaanse econoom Thomas Sargent een baanbrekend artikel The Ends of Four Big Inflations. Dit was in veel opzichten het grafschrift van het keynesiaanse tijdperk. Westerse regeringen (en zeker ook de Britse) hadden door schade en schande ontdekt dat tekorten hen niet konden redden. Met een inflatie in de dubbele cijfers en een stijgende werkloosheid waren drastische maatregelen vereist. Met het voorbeeld van Midden-Europa in de jaren 20 – ook een tijd van schuldexplosies ten gevolge van een oorlog – toonde Sargent aan dat alleen een heel ingrijpende regime change in het beleid stabilisatie zou brengen, want alleen daarmee zouden inflatoire verwachtingen kunnen worden gewijzigd.

Deze economen, zoals The New York Times-columnist Paul Krugman, die vertrouwen met een denkbeeldige ‘toverfee’ vergelijken, hebben niets geleerd van de tientallen jaren van economisch onderzoek inzake verwachtingen. Ook lijken ze niet te hebben opgemerkt dat de grote wetenschappelijke winnaars van deze crisis de aanhangers zijn van de behavioral finance, waarin de ups en downs van de menselijke psychologie de sleutel vormen.

Onderzoek aan weerskanten van de Atlantische Oceaan spreekt duidelijke taal. Mensen worden nerveus van oorlogstekorten als er geen oorlog is om ze te rechtvaardigen. Volgens een opiniepeiling die onlangs in The Financial Times verscheen, acht 45 procent van de Amerikanen het ‘waarschijnlijk dat hun regering binnen 10 jaar niet meer aan haar financiële verplichtingen zal kunnen voldoen’. Onderzoek van het vertrouwen bij bedrijfsleven en consument geeft eenzelfde beeld van groeiende bezorgdheid. De remedie tegen zulke angsten moet het soort ingrijpende beleidsverandering zijn dat Sargent 30 jaar geleden voorstelde, en dat met succes werd doorgevoerd door de regeringen van Thatcher en Reagan. Net als nu ging de keus toen niet tussen stimuleren en bezuinigen. Ze ging tussen maatregelen die het vertrouwen in de particuliere sector vergroten en maatregelen die dat vertrouwen kapotmaken.

Niall Ferguson is hoogleraar geschiedenis aan de universiteit van Harvard.