Genzyme wacht op hoger bod van Frans Sanofi-Aventis

Ze praten, maar tot nu toe is het onwaarschijnlijk dat ze het eens zullen worden. Sanofi-Aventis, het Franse farmacieconcern, heeft aangeboden de Amerikaanse specialist in de bestrijding van zeldzame ziekten Genzyme te kopen voor 69 dollar per aandeel, aldus Reuters. Beide partijen zouden informele gesprekken voeren. Gezien het feit dat Genzyme maandag werd verhandeld tegen meer dan 70 dollar per aandeel, is er ruimte voor een stevige discussie.

Het bod van Sanofi is niet zo laag als het lijkt: het komt neer op een premie van 27 procent bovenop de koers waartegen Genzyme werd verhandeld voordat geruchten over de Franse belangstelling de ronde begonnen te doen. Het waardeert het Amerikaanse bedrijf op 21 maal de winst voor volgend jaar. Dat lijkt hoog, als je bedenkt dat Sanofi zelf wordt verhandeld op een meervoud van nog geen 7 maal de winst.

Maar het bod van Sanofi waardeert het doelwit slechts op vier maal de omzet – de gebruikelijke maatstaf bij transacties in de biotechsector. In het verleden vonden transacties plaats op basis van vijf of zes maal de omzet. Aan de onderzijde van die marge zou Genzyme een waardering kennen van ruim 81 dollar per aandeel – een premie van 16 procent bovenop de huidige, door geruchten opgeblazen koers.

Genzyme en de activistische aandeelhouders die in zijn raad van commissarissen zitten, kunnen betogen dat de beurskoers nog maar nauwelijks terug is op het niveau waar hij zich bevond toen het bedrijf begin 2009 werd getroffen door serieuze productieproblemen. Aan de andere kant zal Sanofi erop wijzen dat Genzyme die problemen nog niet helemaal heeft opgelost en onzeker is over de snelheid van het herstel. Bovendien kunnen de Fransen slechts beperkte synergievoordelen van de overname verwachten – ongeveer 1 miljard dollar in termen van de nettowaarde, gebaseerd op een optimistische 10 procent van de kostenbasis van het doelwit. Ten slotte zullen de twee traditionele aandeelhouders van het Franse concern – oliemaatschappij Total en cosmeticaconcern L’Oréal hebben samen 15 procent in handen – erop staan dat Sanofi enige terughoudendheid betracht.

Omdat Amerikaanse beleggers waarschijnlijk niet erg enthousiast zullen zijn over het ontvangen van aandelen in een Frans bedrijf, zou de deal grotendeels het karakter moeten krijgen van een transactie in contanten. Sanofi kan zich dit veroorloven. Het huidige bod zou, als het voor twee derde uit contanten zou bestaan, de schuld van het fusieconcern op het alleszins aanvaardbare niveau van éénmaal de verwachte winst over volgend jaar brengen. Geen wonder dat Genzyme misschien wil wachten tot de Fransen met een hogere premie over de brug komen.

Pierre Briançon