Prudential heeft geen sterk verhaal bij miljardenemissie

De Britse verzekeraar Prudential staat voor een paar cruciale weken. Tweeënhalve maand na de bekendmaking van het bod van 35,5 miljard dollar op AIA, de Aziatische divisie van het Amerikaanse verzekeringsconcern AIG, heeft Prudential de enorme claimemissie gelanceerd die nodig is ter financiering van deze impopulaire transactie. De emissie, die een waarde van 21 miljard dollar vertegenwoordigt, zal niet makkelijk te verkopen zijn.

Prudential heeft een paar extra synergievoordelen geïdentificeerd – ter waarde van 130 miljoen dollar per jaar, vóór belastingen – en de geschatte waarde van AIA met 1 miljard dollar verhoogd. Maar het concern zag zich eveneens gedwongen de financiering aan te passen om de Britse toezichthouder FSA (Financial Services Authority) gerust te stellen. Het nieuwe pakket zou de sceptische aandeelhouders van Prudential wel eens niet kunnen overtuigen.

Tidjane Thiam, de ambitieuze topman van Prudential, voert enige harde cijfers aan om het veronderstelde potentieel van het uitgebreide concern in Azië te rechtvaardigen. Het herstel van AIA, in combinatie met de aanhoudende groei bij de bestaande Aziatische divisie van Prudential, moet ervoor zorgen dat de winst vóór belastingen in 2013 zal zijn verdubbeld. De activiteiten van AIA moeten vanaf 2011 eveneens 1 miljard dollar in contanten opleveren, waardoor het dividend van het concern kan worden opgekrikt.

Maar deze aantrekkelijke rendementen zullen verwateren door het nieuwe financieringspakket dat nodig was om instemming van de toezichthouder te verkrijgen. Prudential heeft de preferente obligaties omgezet in 5,4 miljard dollar aan hybride kapitaal, dat meetelt bij de berekening van de kapitaalreserves. Hierdoor stijgen de financieringskosten met 110 miljoen dollar per jaar, na belastingen. Er moet ook een noodkredietlijn van 1 miljard komen.

Prudential zegt deze kapitaalstructuur niet als ‘definitief’ te beschouwen. Maar haar staat van dienst ten aanzien van de omgang met de toezichthouder biedt nauwelijks grond voor vertrouwen.

De transactie ziet er nu in financieel opzicht beter uit dan eerst, omdat de ruimere synergievoordelen en de verhoogde geschatte waarde van AIA de waarde van de extra (en hopelijk niet al te lang durende) financieringslast ruimschoots dekken.

Maar de aandeelhouders staan voor een dilemma. Als ze de overeenkomst steunen, moeten ze de positieve cijfers voor zoete koek slikken. En ze moeten er vertrouwen in hebben dat Thiam en zijn team een ingewikkelde integratie van elkaar overlappende verkoopafdelingen in verschillende landen aankunnen. Aan de andere kant zou het blokkeren van de transactie feitelijk neerkomen op het vertrek van Thiam, waardoor het concern in het ongewisse zou worden gestort.

Beleggers moeten een lijvig prospectus doorworstelen voordat ze een besluit nemen. Maar de nieuwe cijfers bevatten weinig dat de toch al sceptische aandeelhouders op andere gedachten zal kunnen brengen.

Peter Thal Larsen