Deur in Frankfurt blijft dicht

De druk op de Europese Centrale Bank om iets te doen aan de schuldencrisis neemt toe. Het verdrag van Maastricht zit in de weg.

Nu de paniek wereldwijd is losgebroken over de houdbaarheid van de Europese staatsschulden, richten alle ogen zich op Frankfurt. Nationale overheden zitten door de kredietcrisis zelf al te fors in de schulden om onbeperkt staatsobligaties van bedreigde naties als Griekenland op hun balansen te blijven nemen.

De Europese Centrale Bank zou als traditionele lender of last resort volgens sommigen wél de ultieme verlichting kunnen bieden aan de Griekse, en wellicht ook de Portugese en Spaanse schuldenproblematiek. Hoe? Met de nucleaire optie, zoals dat in de markten heet.

Die nucleaire optie komt er op neer dat de ECB rechtstreeks staatsobligaties zou opkopen van de landen die in de problemen zijn. Dat is kwantitatieve versoepeling (het bijdrukken van geld) in zijn meest rauwe vorm. Dan opent ECB een ‘gratis’ loket voor de Grieken om de schuld te herfinancieren, zodat de Grieken zich niet meer tot de kapitaalmarkten hoeven te wenden. Die verloren al weken geleden alle vertrouwen in de Grieken om nog aan hun betalingsverplichtingen te voldoen.

De druk op de ECB om deze optie serieus te overwegen neemt toe vanuit de markten, uit welbegrepen eigenbelang. Het is niet voor het eerst dat de markten als het mis gaat hulp vragen van de overheden en centrale banken om hun verliezen enigszins te beperken.

Helemaal vreemd is de redenering niet. Onder meer de Amerikaanse Federal Reserve, de Japanse centrale bank en de Bank of England hanteren wel deze rauwe vorm van kwantitatieve versoepeling. De Fed kocht inmiddels voor bijna 800 miljard dollar aan Amerikaanse staatsobligaties. In Groot-Brittannië kocht de Bank of England voor 60 miljard aan Britse staatsobligaties.

Maar de nucleaire optie ís voor Europa helemaal geen optie. In het verdrag van Maastricht, dat de basis vormt voor de Europese Monetaire Unie, staat in artikel 123 namelijk expliciet dat het de ECB (net als de nationale centrale landen in het eurogebied) „verboden is” om rechtstreeks schuldbewijzen te kopen van „centrale, regionale, lokale of andere overheden”. Geen rechtstreekse kwantitatieve versoepeling dus. De ECB mag overigens wel op de secundaire markt staatsobligaties kopen, via commerciële banken.

Wereldwijd hebben centrale banken sinds het uitbreken van de crisis een pakket onconventionele maatregelen in werking gesteld. Eerst verlaagden zij de belangrijkste rentevoeten om geld lenen voor banken goedkoper te maken. In de VS staat de rente al sinds december 2008 op nagenoeg 0 procent, in Europa sinds vorig jaar op 1 procent. Lager kan eigenlijk niet, en het rente-instrument als beteugeling van financiële paniek is dan ook de facto uitgewerkt.

Daarnaast is er een groot aantal maatregelen getroffen om het financiële stelsel van voldoende liquiditeit te voorzien. Zo hebben centrale banken de looptijd van hun leningen aan banken verlengd, zodat die voor langere tijd voorzien zijn van geld. Ook zijn de eisen aan de kwaliteit van het onderpand dat banken bij de centrale banken stallen in ruil voor geld fors verlaagd. Ook obligaties gebaseerd op riskante (subprime) hypotheken en Griekse staatsobligaties kunnen nu als onderpand dienen.

Dat betekent echter niet dat de ECB helemaal niets meer kan doen, meent hoogleraar monetaire economie Casper de Vries van de Erasmus School of Economics. Hij pleit ervoor dat de ECB zelf credit default swaps (kredietverzekeringen) gaat uitgeven op staatsobligaties. Die garanderen dan de uitbetaling van de rente en het terugbetalen van de hoofdsom op staatsobligaties. Nu geven alleen private partijen, zoals banken en zakenbanken, dergelijke swaps uit. Ze worden gekocht door hedgefondsen, die speculeren op het feit dat een land als Griekenland uiteindelijk niet in staat zal zijn de schulden af te lossen. De markt voor dergelijke verzekeringen is klein, en zou zwaar verstoord worden als de ECB het aanbod van dergelijke verzekeringen zou vergroten. En dat is precies het doel.

De Vries: „De ECB zou onbeperkt en naakt [ongedekt, want de staatsobligaties zijn niet in bezit van de ECB, red] credit default swaps kunnen uitgeven. Daarmee zoek je de randen op van wat mogelijk is. Het is geen rechtstreeks opkopen van staatspapier, maar wel het verzekeren van datzelfde staatspapier.” Volgens De Vries kunnen deze ECB-swaps de markt van speculanten een zware klap toedienen. „Het aanbod groeit, de vraag blijft hetzelfde en de koers gaat omlaag.” Daarmee wordt een deel van de onrust weggenomen.

Voorwaarde is wel dat de landen waar de ECB dergelijke swaps van gaat verkopen vergaande hervormingsplannen hebben klaarliggen om hun eigen economieën weer in het gareel te krijgen, meent De Vries. De ECB wilde niet reageren op de suggesties van Europese credit default swaps.