Dit is een artikel uit het NRC-archief De artikelen in het archief zijn met behulp van geautomatiseerde technieken voorzien van metadata die de inhoud beschrijven. De resultaten van deze technieken zijn niet altijd correct, we werken aan verbetering. Meer informatie.
Bekijk hele krant

NRC Handelsblad

Economie

'Nederland doet zichzelf te kort'

Nederland laat geld liggen door geen aan de inflatie gekoppelde obligaties uit te geven of samen te werken met investeerders bij grote infrastructuurprojecten, zegt topbelegger Kemna.

Angelien Kemna
Angelien Kemna

Mist rondom. Het zicht vanuit de kamer van Angelien Kemna op de vijftiende verdieping van de Symphonytoren aan de Amsterdamse Zuidas reikt deze ochtend niet ver. Maar dat is voor iemand die verantwoordelijk is voor het beheer van bijna 250 miljard euro pensioengeld van ongeveer eenderde van de Nederlandse huishoudens herkenbaar. Het zicht op de financiële markten was de afgelopen twee jaar regelmatig niet veel beter. Maart vorig jaar bereikten de aandelenkoersen na een wilde rit omlaag hun dieptepunt, om vervolgens maanden achtereen opgetogen op te lopen.

Sinds 1 november 2009 is Kemna (1957) de topbelegger van APG. Zij volgde Roderick Munsters op, die vorig jaar overstapte naar vermogensbeheerder Robeco.

APG is het bedrijf dat voor pensioenfondsen als ABP (ambtenaren en leraren) en Bouwnijverheid de pensioengelden belegt. Kemna werkte eerder in vergelijkbare beleggersfuncties bij Robeco en ING Investment Management, verhuisde daarna naar de Verenigde Staten, maar kwam vorig jaar terug met hoge ambities: het helpen ‘redden’ van het Nederlandse collectieve pensioenstelsel. „Massa’s Amerikanen hebben individuele pensioenregelingen en zagen die halveren in de crisis. Beseft Nederland wel wat zij heeft? Dit is echt een uniek goed systeem.”

Wat is als pensioenbelegger nu haar grootste zorg?

Uit de opties pikt zij niet de doorsnee onderwerpen van een vermogensbeheerder, zoals markttumult of inflatie.

„Mijn grootste zorg is dat werkgevers afhaken omdat de kosten voor hen te hoog worden door een geforceerde verlaging van de rendementsverwachtingen en pensioenen worden afgeknepen. In de perceptie van mensen krijgen zij straks inclusief AOW 70 procent. Waarvan precies 70 procent weten zij niet altijd, nu is dat veelal het gemiddelde loon. Maar ik ben bang voor de ingebakken teleurstelling dat zij straks minder krijgen. We moeten werken aan realistische verwachtingen.”

Haar kamer oogt kaal, om niet te zeggen spartaans: tafel, stoel, pc, vergadertafel.

Het vertrouwen in pensioenen taant. Eerst de internetzeepbel van 2001/2003, premieverhogingen, versoberingen, kolossale verliezen in de recente crisis. Het Nederlandse systeem is decennialang ‘verkocht’ aan werknemers met de impliciete boodschap: wij hebben het beste stelsel. Zoveel mogelijk werknemers sparen, verplicht, via hun werkgever voor hun pensioen. Het stelsel is paternalistisch; Nederlanders weten weinig van hun pensioen. In de besturen van de pensioenfondsen, met samen 660 miljard euro beleggingen, overheersen de vakbonden en de werkgevers. „Met zijn allen in de pensioenwereld worstelen wij hoe we de rest van Nederland bereiken. We moeten de risico’s meer uitlichten. Maar het is verdraaid ingewikkeld. Dertig jaar geleden had pensioen niet de attentiewaarde die het nu heeft. Het is goed dat juist jongeren erover nadenken. Pensioen is uitgesteld loon.”

En de prijs daarvan stijgt. Een doorsnee werknemer betaalt een dag werken per week aan zijn pensioen. En de werkgever legt daar zelf nog eens twee dagen bij. Toch zijn mensen in de praktijk tamelijk passief, vindt Kemna. „Je merkt dat mensen niet zo veel doorvragen als het om bankproducten gaat, beleggingsfondsen, verzekeringspolissen. Er is weinig wil om echt even door te denken. Mensen hebben natuurlijk hun teleurstellingen gehad met financiële producten, je weet niet meer wat je moet vertrouwen en ik ben bang dat de emotie het overneemt en dat de goede dingen terzijde worden geschoven.”

De pensioenpremies (26 miljard euro) van werknemers en werkgevers dekken de pensioenbetalingen. Maar de kaas op het brood van (toekomstige) gepensioneerden moeten worden betaald uit de winsten op beleggingen. En daarover maakt Kemna zich ondanks twee crises in tien jaar eigenlijk de minste zorgen. Zo is het beleggerskarakter: de zon gaat niet onder, de zon komt op.

„Crises zijn er altijd geweest, dat is niet het punt. Wat is veranderd is de omvang van de geldstromen die heen en weer gaan, de overdrijving van de koersen omhoog en omlaag, de angst. En dat je daarvan kunt profiteren. In 2008 had onze grootste opdrachtgever [ABP: red.] 20,2 procent negatief rendement, in 2009 20,2 procent positief. Gemiddeld genomen vanuit die optiek twee saaie jaren.”

Zij schuift het kersverse rapport over tafel van drie economen, Dimson, Marsh en Staunton, van de London Business School. „Ik volg hun onderzoek al jaren.” Het trio schreef The triumph of the optimists, een standaardwerk in de boekenkast van een pensioenfondsbestuurder. Hun conclusie op basis van gegevens over 110 jaar: aandelen lonen voor wie de risico’s van grote koersfluctuaties aankan. Het onderzoek figureert tevens in de lobby van werkgevers en vakbonden bij minister Donner (Sociale Zaken) voor optimistischer rendementsverwachtingen dan opvattingen van het Centraal Planbureau (CPB) en De Nederlandsche Bank. Kemna: „Op lange termijn blijft een rendement van 7 procent zeker haalbaar.” Het CPB en De Nederlandsche Bank komen niet verder dan 6 procent. Ogenschijnlijk kleine verschillen met grote gevolgen: extra premies of lagere pensioenen.

De hogere rendementen moeten deels uit het Oosten komen. „Daar is ook wel sprake van een crisis, maar niet in die mate als in de gerijpte westerse economieën. In de opkomende landen zijn nog zoveel consumenten die meer willen. Daar wordt knalhard gewerkt. Dat moet rendementen opleveren die vergelijkbaar zijn met de naoorlogse periode in het westen.”

Kemna’s grootste opdrachtgever, pensioenfonds ABP, komt in zijn beleggingsplan 2010-2012 al met een verschuiving naar aandelenbeleggingen in het Verre Oosten. In Hongkong houdt APG kantoor voor investeringen in vastgoed en infrastructuur. Nu de overheden in Europa en de Verenigde Staten op zwart zaad zitten, ontstaan ook daar nieuwe mogelijkheden, zoals de financiering van de oplopende overheidstekorten en projecten voor (tol)wegen en andere infrastructuur.

Maar Nederland valt vooralsnog buiten twee lijstjes met aantrekkelijke beleggingen. De politieke risico’s van steeds wisselende regels maken Nederland voor APG geen aantrekkelijk land voor investeringen in de infrastructuur, die bij uitstek afhankelijk zijn van de tarieven die de overheid vaststelt. „In Duitsland beginnen zij gewoon met duurzame energie en dan liggen de regels, ook voor subsidies, gewoon twintig jaar vast.”

Tweede handicap: de Nederlandse overheid geeft geen obligaties uit die gekoppeld zijn aan de inflatie, maar de Duitsers en Fransen wel. Pensioenfondsen willen meer van die obligaties hebben om de risico’s van oplopende inflatie te neutraliseren. Dus koopt APG ze in Duitsland. „Dat zijn effecten om te zoenen. Nederland doet zichzelf tekort.”