Hershey kan bieden op Cadbury

Hershey is kleiner en minder kapitaalkrachtig dan Kraft Foods in een potentiële overnamestrijd rond Cadbury. Maar de Amerikaanse chocolade- en kauwgomproducent beschikt wellicht over één duidelijk voordeel in het gevecht om de Britse snoepfabrikant: een mogelijk irrationele eigenaar.

De Milton Hershey Trust, die de zeggenschap heeft over het in Pennsylvania gevestigde bedrijf, kent andere prioriteiten dan bijvoorbeeld superbelegger Warren Buffett, grootaandeelhouder van Kraft, die het concern heeft aangeraden niet te veel te betalen. Het zou een vergissing zijn te denken dat Hershey het bod van Kraft van bijna 17 miljard dollar op Cadbury niet zou willen overtreffen.

De economische rationaliteit dicteert dat het bestuur van Hershey geen bod zou mogen uitbrengen. Hershey heeft een schuldenlast van 1,7 miljard dollar. Als het bedrijf daar nog eens voor zo’n vijf maal de kasstroom aan nieuwe schulden aan zou kunnen toevoegen, zou het 3,7 miljard dollar extra kunnen binnenhalen. Dat is niet genoeg ter financiering van een deal op eigen kracht – maar volstaat ruimschoots om het bedrijf financieel in de gevarenzone te doen belanden.

Bovendien heeft Hershey, ook al is de suikerwarensector een stabiele bedrijfstak, nog nooit een bedrijf overgenomen dat zo groot is en zo mondiaal opereert als Cadbury. Zelfs als een combinatie van Hershey en Cadbury een hogere schuldenlast aan zou kunnen, zou Hershey nog steeds met nog eens zo’n 13 miljard dollar extra moeten komen, hoewel dat bedrag omlaag kan door het opnemen van kredieten met de winst van Cadbury als onderpand.

Niettemin zou dat tot veranderingen nopen die de Trust, opgericht door de mennonitische stichter van het bedrijf, zouden kunnen ontwrichten. Het bedrijf zou bezittingen kunnen verkopen – het Italiaanse Ferrero is misschien geïnteresseerd in een paar Cadbury-merken. Het zou nieuwe stukken kunnen verkopen aan de aandeelhouders van Cadbury, of nieuwe aandeelhouders kunnen binnenbrengen op de manier waarop concurrent Mars dat samen met Buffett heeft gedaan bij de overname van Wrigley. Maar als er te veel nieuwe aandelen worden uitgegeven, dreigt de Trust zijn zeggenschap over het bedrijf te verliezen.

Het rendement lijkt niet bijzonder aantrekkelijk, zelfs niet als we ervan uitgaan dat Kraft een hoger bod niet zou pareren (wat waarschijnlijk wél zou gebeuren). Hershey kan minder bezuinigen, omdat het minder overlap met Cadbury heeft dan Kraft, aldus schattingen van Crédit Suisse. Het bedrijf zou moeite hebben een rendement te verwezenlijken dat hoger is dan zijn kapitaalkosten.

Maar de bestuurders van Hershey denken misschien niet louter aan de winst. Zij zien in een combinatie met Cadbury een mogelijkheid een rol te gaan spelen op de wereldmarkt voor snoep. In het licht daarvan kan een irrationele reactie niet worden uitgesloten.

Vertaling Menno Grootveld

Voor meer commentaaruit Londen: www.breakingviews.com