Wel goed nieuws, geen einde crisis

Obama, Bernanke, Trichet, allemaal lieten ze zich de afgelopen dagen positief uit. Naakt het herstel van de wereldeconomie? Nee, hooguit gaat het minder beroerd.

Het goudschaaltje van Jean-Claude Trichet werd deze week opnieuw geijkt. De woorden die de president van de Europese Centrale Bank er maandag op legde, waren licht bedoeld, maar voor de buitenwereld wogen ze zeer zwaar: de wereldeconomie had volgens hem een dieptepunt bereikt, zodat de omslag naar betere tijden in zicht kwam. Dat was groot nieuws. Als de altijd voorzichtige ECB zoiets voorspelt, dan is dat reden tot optimisme.

Enige morele steun is welkom. De groeicijfers over het eerste kwartaal, die deze week voor Europa binnendruppelden, zijn ronduit beroerd. Ook Nederland ontkwam daar niet aan. Van kwartaal op kwartaal kromp de economie met 2,8 procent, een ongekend getal. Zelfs als de economische groei van kwartaal op kwartaal de resterende drie kwartalen van 2009 nul zou bedragen, dan zou er nog een krimp voor heel 2009 van 3,7 procent uit de bus komen. Laat staan als er een verdere krimp plaatsvindt.

De zwarte prognose van het Internationaal Monetair Fonds, die een Nederlandse krimp van 4,8 procent voor heel 2009 voorspelde, wordt plotseling zeer realistisch. Zelfs bij een scenario waarin de krimp langzaam afneemt in de loop van het jaar, belooft 2009 dramatisch te worden.

Maar toch: groeicijfers blikken achteruit. De vooruitlopende indicatoren beloven voorzichtig beterschap. De omslag in de stemming kwam vorige week, toen de Amerikaanse werkgelegenheidscijfers weliswaar aangaven dat er ruim een half miljoen banen verloren waren gegaan, maar dat was minder dan de driekwart miljoen banen over februari. Hetgeen president Obama er toe aanzette te speculeren over een aanstaand economisch herstel. Eerder al toonde Janet Yellen, lid van het bestuur van de Amerikaanse centrale banken, zich optimistisch en zei dat aan de aandelenkoersen af te lezen was dat het geloof in een herstel postvatte.

In die opmerking ligt een deel van de psychologie van het herstelgeloof besloten. De beurskoersen hebben een zeer gunstige periode achter de rug, met koerswinsten van tussen een kwart en een derde vanaf begin maart – hoewel juist deze week een bescheiden correctie optrad. De beurzen beïnvloeden de stemming wel vaker. Dat was vorig jaar zo, toen de prijzen van aandelen zich lange tijd niets van de kredietcrisis leken aan te trekken, en behoorlijk op peil bleven.

Die ongenaakbaarheid voedde toen de stemming dat de kredietcrisis weliswaar ernstig was, maar dat de economie zich er goed onder zou houden. Hoe dat afliep, is inmiddels bekend: de beurzen bleken niet leidend, maar volgend.

Hoe zit het met andere, voorlopende, indicatoren? Uit de baaierd van cijfers die dagelijks loskomen zijn voor de optimist heel wat ‘groene scheuten’ te plukken. De olieprijs herstelde zich van het dieptepunt eind vorig jaar, wat kan wijzen op aantrekkende vraag – maar ook op hernieuwde speculatie.

De effectieve rente op staatsobligaties loopt, met name in de Verenigde Staten, op. Dat kan een teken zijn dat het gevaar van deflatie, het duurzaam dalen van de prijzen over een breed front, aan het wijken is. Goed nieuws, maar het oplopen van de rente op overheidsschuld kan evengoed wijzen op groeiende achterdocht van beleggers over de snel verslechterende overheidsfinanciën.

In Europa is intussen een voorzichtig herstel van het consumentenvertrouwen te ontwaren. En ook het bedrijfsleven lijkt wat rooskleuriger te worden. De purchasing managers index voor de eurozone, die het vertrouwen van inkoopmanagers meet, geeft voor zowel de dienstverlening als de industrie een forse verbetering te zien. Dat geldt ook voor de toonaangevende Duitse Ifo-index van de economische activiteit, die voorzichtig weer omhoog wijst. Er zijn groene scheuten in China en in Japan, waar de vrije val van de industriële productie tot een halt gekomen is. Dat geldt overigens ook voor Duitsland en de VS.

Bovendien zijn de dramatisch slechte economische groeicijfers over de afgelopen kwartalen sterk beïnvloed door de afbouw van voorraden bij de industrie. Het bedrijfsleven heeft ingeteerd op zijn voorraden en dat gaat ten koste van de productie zelf. Dat effect ebt vanzelf weg als de voorraden klein genoeg zijn, en dat zal toekomstige groeicijfers positief beïnvloeden, zelfs als de productie zelf nog niet op gang komt.

Begin deze week kwam de OESO (de Organisatie voor Economische Samenwerking en Ontwikkeling) dan ook met meer goed nieuws: de zogenoemde composite leading indicators, die de economische groei voorspellen, zijn voor veel industrielanden de bodem voorbij, al dalen veel landen nog wel. De gezamenlijke leading indicator voor alle industrielanden [zie grafiek hiernaast] heeft de grootste vaart naar beneden verloren. Maar is dat ook reden tot optimisme?

Daarvoor moet worden teruggegaan naar wat Jean-Claude Trichet begin deze week nu eigenlijk zei. De Brits-Nederlandse econoom Willem Buiter deconstrueerde dat op zijn Maverecon-blog bij de FT (blogs.ft.com/maverecon). Trichet zei in zijn toespraak dat er een „inflection point” was bereikt. En dat, zo onderstreept Buiter, is iets anders dan een ‘omslagpunt’. Het verschil is dat een omslag suggereert dat de bodem van de conjunctuurgolf is bereikt, en de conjunctuur weer een stijgende lijn in gaat.

Het ‘inflection point’ geeft daarentegen aan dat alleen het steilste deel van de daling achter de rug is, maar dat de verslechtering zelf nog doorgaat. Voor de liefhebbers: het gaat dus niet om de omslag van de eerste afgeleide van de golf, maar om de omslag van de tweede afgeleide.

Dat wordt onbedoeld ook door Obama zelf geïllustreerd. Zijn vreugde over het afnemen van het tempo van het banenverlies in de Verenigde Staten mag dan goedbedoeld zijn, er gingen nog altijd een half miljoen banen verloren.

Het optimisme van Trichet was dus uiterst voorwaardelijk bedoeld, maar zo kwam het in de berichtgeving niet over. En als er inderdaad een verbetering van de conjunctuur gaande mocht zijn, dan hebben de pessimisten nog altijd een troef in hun mouw. Recessies komen in letters. Er is de V-vormige recessie, waarbij een scherpe daling van de conjunctuur wordt gevolgd door een even scherpe opleving. Dan is er de U, waarbij de laagconjunctuur langer duurt. En er is de gevreesde L, waarbij een daling wordt gevolgd door een langdurig verblijf in de economische windstilte.

Maar er is ook de W. Daarbij lijkt een herstel zich voor te doen, maar dat slaat na verloop van tijd weer om in een nieuwe verslechtering. Het is deze zogenoemde dubbel-dip-recessie die een extra risico vormt. Het is vaker voorgekomen – met name de afgelopen vijftien jaar in Japan – dat een economisch herstel achteraf een luchtspiegeling bleek.

Dat gevaar is er ook nu. Als de genoemde afbouw van voorraden bijvoorbeeld ten einde komt, dan kunnen de economische groeicijfers vervolgens een verbetering suggereren die er in werkelijkheid niet is. En als de stimuleringspakketten van de overheden zijn uitgewerkt, dan zou het herstel weer kunnen overgaan in een nieuwe dip.

Dat risico is vooral groot omdat er op enig moment zal moeten worden gewerkt aan het herstel van de overheidsfinanciën, die door de crisis en de stimulering behoorlijk zijn uitgeput. Ook daar heeft Japan ervaring mee. En dan zijn er nog de centrale banken, die het ultrasoepele rentebeleid niet vol kunnen houden als met het eerste herstel van de economie ook de inflatie oploopt. Een te vroege renteverhoging kan het herstel in de kiem smoren, en het is de vraag of de centralebankiers wel een keuze hebben als de inflatie daadwerkelijk begint op te lopen.

Dat wijst er eens te meer op dat een economische crisis wel kan worden getemperd, maar niet vermeden. Voor een groot deel zullen de burgers en bedrijven hem simpelweg moeten uitzitten. Dat betekent niet dat er niet naar groene scheuten mag worden gezocht. In tegendeel: juist het optimisme is de kracht die de wereldeconomie uit de crisis zal moeten trekken.

    • Maarten Schinkel