Beursgang om 30 mld te lenen

Banken zetten hypotheken om in verhandelbare obligaties. De ECB accepteert die als onderpand. Banken leggen zo een buffer aan. Les 2 uit de financiële trukendoos.

2007 is bijna om als in Amsterdam een onbeduidend financieringsbedrijfje de beursdeal van het jaar doet. Het bedrijfje, Best 2007 BV gedoopt, bestaat nog geen maand als het op donderdag 20 december 2007 een beursnotering krijgt. Het kersverse fonds schrijft meteen een obligatielening uit van liefst 30 miljard euro. Zelfs de Nederlandse Staat heeft nog nooit in één keer zoveel geld opgehaald. Het record wordt niet gevierd. Ook de publiciteit wordt zorgvuldig gemeden. De beursgang is een non-event.

De AEX, graadmeter van de Amsterdamse beurs, sluit die donderdag net boven de 500 punten en kabbelt op dat niveau de week uit. De beurs is op dat moment geen issue en de kredietcrisis wordt nog gezien als een Amerikaans probleem. Tenminste, door het grote publiek. Dat doet voor 700 miljoen euro inkopen voor de kerstdagen, ook een record. Over een economische recessie maakt niemand zich zorgen.

Bert Bruggink, de financiële topman van de Rabobank, weet wel beter. De Amerikaanse huizencrisis hangt als een tropische storm boven de markt. Een storm die een orkaan kan worden. De vraag is wanneer de storm aan land komt, en waar. Bruggink maakt zich zorgen. 2008, zo verwachten ze bij de Rabobank, wordt voor de financiële sector een uiterst moeilijk jaar. De bank gaat op zoek naar een financiële buffer. Liquide middelen die in tijden van nood snel inzetbaar zijn.

Bruggink gaat als volgt te werk. Van de hele hypotheekportefeuille van de Rabobank verkoopt hij eenvijfde aan Best 2007. Dit pas genoteerde beursfonds knipt die hypotheekportefeuille in stukjes en verpakt ze in hypotheekobligaties. Die worden vervolgens teruggekocht door de Rabobank.

Het is een vestzak-broekzaktransactie, zo beaamt Bruggink. „Een papieren deal.” Maar daarmee heeft de bank wel voor 30 miljard euro aan niet-verhandelbare hypotheken omgezet in verhandelbare hypotheekobligaties met een AAA-rating. Dat is schuldpapier dat iedereen wil hebben, zeker als de Rabobank haar stempel erop zet.

Deze truc uit de toverdoos van de financiële verpakkingsindustrie wordt securitisatie genoemd. Ze kent vele varianten (zie: ‘Wat is securitisatie?’ op pagina 16). Normaal gesproken plegen banken securitisatie om hypotheken of andere langlopende leningen te verkopen aan grote beleggers zoals pensioenfondsen. Maar ditmaal is dat niet het geval. De obligaties van Best 2007 zijn de liquide buffer waar Bruggink naar op zoek is.

Rabobank is niet de enige Nederlandse bank die de truc toepast. ABN Amro, Fortis, de Friesland Bank, ING, SNS Real Groep, ze doen het allemaal.

Waarom zijn ze op zoek naar liquide middelen? Wat is de achtergrond? Daarvoor gaat het verhaal terug naar de zomer van dat jaar.

Op 9 augustus 2007 belegt de Europese Centrale Bank (ECB) een inderhaast georganiseerde telefonische vergadering met de twintig grootste banken in de eurozone. Aanleiding is een ongekend sterke rentestijging op de geldmarkt, de markt voor eendaagse leningen die banken elkaar verstrekken. Snel duidelijk wordt dat zelfs de meest solide Europese banken moeite hebben met hun financiering. En wat erger is: niemand weet eigenlijk hoe dat komt.

Vervolg Trukendoos: pagina 16

De banken willen geld, veel geld, en wel meteen

Kredietcrisis Hoe banken aan het infuus van de Europese Centrale Bank verslaafd kunnen raken

Aan het einde van de conference call maakt een bankier van een van de grotere financiële instellingen aan de ECB duidelijk hoe hoog de nood is. „Wij willen geld, we willen veel geld, en we willen het nu meteen.” Diezelfde middag nog maakt de ECB bekend dat alle banken geld kunnen lenen: onbeperkt, tegen een bodemtarief van 4 procent.

De ECB kan met haar actie niet meer voorkomen dat de Franse bank BNP Paribas drie beleggingsfondsen bevriest die handelen in verpakte hypotheekobligaties. De fondsen kunnen geen geld meer op de geldmarkt lenen. Dat betekent dat ook beleggers niet meer bij hun geld kunnen dat ze aan BNP Paribas hadden toevertrouwd.

De actie van BNP Paribas heeft dramatische gevolgen. Van de ene op de andere dag valt de geldmarkt vrijwel stil. Geldmarktfondsen stoppen met het uitlenen van geld. En dat heeft weer gevolgen voor alle, dus ook Nederlandse, banken. Banken trokken op die markt geld aan voor hun beleggingsfondsen, zoals gebeurde bij BNP Paribas.

Deze beleggingsfondsen, ook wel Structured Investment Vehicles of Conduits genoemd, zijn grote afnemers van de financiële verpakkingsindustrie. Zij kopen de opgeknipte en herverpakte obligaties, de zogeheten Asset Backed Securities (zie: Best 2007 BV). En die obligaties worden door de markt gewantrouwd: er zijn Amerikaanse subprime-hypotheken in verpakt.

Dat wantrouwen van de geldmarktfondsen maakte het financieringsmodel van deze specifieke beleggingsfondsen kapot, zegt Bruggink van de Rabobank. Er was volgens hem op dat moment eigenlijk maar één alternatief voor de banken, zegt hij. „We moesten die fondsen helemaal zelf gaan financieren. En dat is ook gebeurd.”

Sommige banken slagen erin om deze fondsen te ontmantelen en de activa te verkopen. Maar in de meeste gevallen lukt dat niet. Niemand weet meer wat de activa waard zijn. Het gevolg is dat de risico’s die deze beleggingsfondsen lopen voor een belangrijk deel door de banken moeten worden overgenomen. En zo worden de balansen van de banken zelf besmet met de slechte hypotheken uit Amerika.

In de maanden erna verbetert de situatie op de geldmarkt niet. Integendeel, het onderlinge wantrouwen tussen banken wordt almaar groter. Via de verpakte Amerikaanse hypotheken verandert de crisis op de Amerikaanse huizenmarkt in een mondiale kredietcrisis. Het enige loket waar banken in Europa nog geld kunnen lenen staat in Frankfurt. De ECB steunt de markt door vele tientallen miljarden euro’s aan korte kredieten ter beschikking te stellen.

Om aanspraak te kunnen maken op financiering van de ECB hebben banken onderpand nodig. Staatsobligaties bijvoorbeeld. Maar ook herverpakte hypotheekobligaties kunnen bij de ECB als onderpand dienen. En het is precies om díé reden dat de Rabobank een deel van haar hypotheekportefeuille verkoopt aan Best 2007 BV en terugkoopt als verhandelbare hypotheekobligaties. Waarmee de Rabobank zich als het ware verzekert van liquiditeit. „We hebben dat gedaan uit louter voorzorg”, legt Bruggink uit. „Tot op heden hebben we nog niet aan hoeven kloppen bij de ECB.”

Fortis securitiseerde in september en oktober 2007 voor ruim 11 miljard euro aan hypotheken. ING tussen oktober 2007 en april 2008 voor ruim 19 miljard euro. Allemaal met hetzelfde doel: onderpand voor de ECB in ruil voor liquiditeit.

De vestzak-broekzaktransacties van de banken hebben ook een onbedoeld gevolg. Door hypotheken in te ruilen voor verhandelbare (liquide) hypotheekobligaties verbetert de liquiditeitsratio van de banken. Die ratio’s worden door De Nederlandsche Bank opgelegd zodat de banken liquide middelen hebben om aan hun financieringsverplichtingen te kunnen voldoen. Door de securitisatie worden deze ratio’s als het ware opgerekt. Volgens Jules Muis, die als intern accountant werkte voor de Europese Commissie en als controller voor de Wereldbank, is dat de prijs die toezichthouders betalen voor hun interventies. „Dit krijg je als de ECB optreedt als redder in nood”, zegt de in Washington woonachtige Muis. „Het is de rol van de lenders of last resort om wonderdrugs toe te dienen. De vraag is of die middelen blijvend goed werk kunnen doen.”

Bruggink heeft ook zo zijn twijfel over zulke steun aan zwakke banken. „Ik heb die steun eerder dit jaar vergeleken met het toedienen van heroïne aan verslaafden. Daar blijf ik bij.”

Dit is het tweede deel van een serie over de financiële verpakkingsindustrie. Lees deel 1 op nrc.nl/kredietcrisis