ECB is gevoel voor timing kwijt

De fout van topman Trichet van de ECB zal, als de economie terugloopt, door politici dankbaar worden aangegrepen om de bank tot zondebok te maken, meent Melvyn Krauss.

Hedendaagse problemen zijn vaak geworteld in vergissingen die in het verleden zijn begaan. Voor de president van de Europese Centrale Bank (ECB), Jean-Claude Trichet, bestaat het probleem vandaag de dag uit de noodzaak de inflatieverwachtingen stevig te verankeren op het moment dat de financiële crisis de armslag van de monetaire autoriteiten beperkt om de rente te verhogen. En dat terwijl de mondiale grondstoffenprijzen en de binnenlandse inflatiedruk blijven toenemen.

De vergissing van Trichet, die nu een grote blijkt te zijn geweest, was het te laat beginnen met de jongste cyclus van renteverhogingen door de ECB en het vervolgens te langzaam laten stijgen van de rente.

Op het moment dat de financiële crisis de centrale bank dwong haar renteverhogingen op een niveau van 4 procent te staken, moest zij dientengevolge haar rentedoelstelling van 4,75 tot 5 procent laten varen.

Het mag geen verrassing heten dat het feit dat de rente 75 tot 100 basispunten moest achterblijven bij wat de ECB juist had geacht voor het behoud van de prijsstabiliteit, ertoe heeft geleid dat de inflatieverwachtingen in de eurozone zijn gestegen – met name door toedoen van de torenhoge grondstoffenprijzen.

Het standpunt van de centrale bank luidde sindsdien dat zij toekomstige renteverhogingen louter heeft uitgesteld en niet vaarwel heeft gezegd. Dus toen de crisis aan het eind van het voorjaar leek af te nemen – terwijl de inflatieverwachtingen maar bleven stijgen – kondigde de bestuursraad van de bank in juni aan de rente bij de volgende vergadering in juli met 25 basispunten te zullen verhogen. Dat klinkt goed, op één ding na: in de huidige instabiele wereld is een maand een hele tijd. De bestuursraad had beter moeten weten.

Tegen de tijd dat de vergadering in juli aanstaande was, hadden nieuwe zorgen over de economische groei in de eurozone en de financiële stabiliteit, dat wat in juni nog een goede stap leek in juli tot een twijfelachtige gemaakt – zelfs in de ogen van sommige beleidsmakers. Niettemin zette de bestuursraad de renteverhoging door, al was het maar omdat een koerswijziging in juli te schadelijk zou zijn geweest voor de geloofwaardigheid van de ECB.

Het monetair beleid van de ECB onder Trichet is tekortgeschoten als het gaat om timing en duurzaamheid. De ECB had de rente in juni meteen moeten verhogen, toen zij de wind nog in de rug had, en niet een volle maand moeten wachten. Door de verhoging uit te stellen (zonder daarvoor een goede reden te hebben), leek de centrale bank uit de pas te lopen,wat nodeloos strijdig is met het bevorderen van de economische groei en de financiële stabiliteit.

Een renteverhoging in het aanzicht van een aanzienlijke verzwakking van de economie en een aan kracht winnende financiële crisis is als het gooien van olie op het vuur – ook al is het beschermen van de prijsstabiliteit het enige kompas waarop de ECB mag varen. Als de economie van de eurozone straks een nare duikeling te zien geeft, maakt de ontijdige renteverhoging de centrale bank bovendien tot een dankbare zondebok voor Europese politici die de onafhankelijkheid van de bank willen ondermijnen en hun eigen falen op het gebied van de economische hervormingen, met name die van de arbeidsmarkt, willen camoufleren.

Denk u zich eens in dat de ECB het van het begin af aan bij het rechte eind had gehad. De rente zou gedurende de hele crisis ongeveer op 5 procent zijn gebleven, zodat de centrale bank deze had kunnen verlagen als de economische groei had gehaperd en de financiële instabiliteit zou zijn toegenomen – zonder de inflatieverwachtingen te ondermijnen.

De ECB zou de ‘gouden medaille’ hebben verdiend op de ‘Olympische Spelen’ der centrale banken. In plaats daarvan haalt de Europese Centrale Bank haar oude vermoeiende trucs tevoorschijn.

Minder dan een week na de renteverhoging van juli, toen Trichet en een paar van zijn collega’s hadden gezegd dat de bank niet de bedoeling had met deze stap het begin van een nieuwe serie renteverhogingen in te luiden – en dat de ECB een pas op de plaats voor de rente voorstond – kwamen er lekken uit de bestuursraad, die juist waarschuwden voor méér renteverhogingen, financiële crisis of niet.

De markten toonden zich zeer verbaasd, alsof dit de eerste keer was dat zij op het verkeerde been werden gezet door de steeds onvoorspelbaarder centrale bank van Europa. Wie weet welk konijn deze bank de volgende keer uit de hoge hoed zal toveren?

De bestuursraad moet het feit onder ogen zien dat het te laat is voor het ongedaan maken van zijn aanvankelijke vergissing van het te late begin en het te laks verhogen van de rente, toen daar nog de gelegenheid toe bestond.

Nu kan dat niet meer. De economie is omgeslagen en we bevinden ons middenin de ergste financiële crisis sinds de Grote Depressie van de jaren dertig van de vorige eeuw.

Dit is een tijd om ‘af te wachten’ (met name ten aanzien van de olieprijs) en niet gedachteloos aan te sturen op een steeds hogere rente.

De vergissing van Trichet blijkt niet alleen een loden last voor de ECB en de markten, maar voor de hele gemeenschap van de euro-zone.

Melvyn Krauss is verbonden aan het Hoover Instituut van de Universiteit van Stanford.