Spaanse aandelenuitgifte op het verkeerde moment

Spaanse spaarbanken hebben een bijzondere bedrijfsstructuur. Een van de grote wil naar de beurs, maar aandeelhouders krijgen geen stemrecht.

Caja de Ahorros del Mediterraneo (CAM), qua bezittingen de op drie na grootse spaarbank van Spanje, zal de eerste bank van dit type zijn die haar aandelen een beursnotering geeft. De bank is van plan tussen de 292 en de 365 miljoen euro binnen te halen via de uitgifte van niet-stemhebbende aandelen. CAM heeft de koersmarge vastgesteld op tussen de 5,84 en 7,30 euro per aandeel, wat de bank waardeert op 3,6 tot 4,5 miljard euro.

De aandelen zullen geen stemrecht vertegenwoordigen en 7,5 procent van het bankkapitaal uitmaken. Beleggers zullen dividenden uitgekeerd krijgen die neerkomen op de helft van 7,5 procent van de beschikbare winst, hoewel de omvang uiteindelijk zal worden bepaald door de algemene vergadering van de bank.

Spaanse spaarbanken kennen geen aandeelhouders. Ze worden bestuurd door onafhankelijke lichamen, die dikwijls banden onderhouden met lokale en regionale overheden. De algemene vergadering van CAM bestaat uit de regionale overheid van Valencia (25 procent), de oprichters en depositohouders (38 procent), de werknemers (13 procent) en gemeentelijke overheden (24 procent). De aandelen zullen vanaf 23 juli verhandeld worden.

Spaanse spaarbanken zijn heel lang weinig transparant geweest. Ze hebben geen beursnotering, zijn geen verantwoording verschuldigd en hebben geen eigenaren, ook al controleren de cajas de helft van het Spaanse financiële systeem.

Deze uitgifte is geen echte privatisering. De in Murcia en Valencia gevestigde bank biedt beleggers ‘deelnemende aandelen’ zonder stemrecht. Niemand mag een belang hebben boven 5 procent en iedere belegger die meer dan 0,5 procent bezit, moet dat melden. De Caja zal dus nauwelijks onderworpen zijn aan marktdiscipline.

De miserabele omstandigheden op de aandelenmarkt – geen enkel Spaans bedrijf heeft dit jaar nog een beursgang aangedurfd – hebben ertoe geleid dat CAM zijn uitgifte heeft verlaagd naar slechts 7,5 procent van zijn kapitaal, ofwel een maximum van 365 miljoen euro, terwijl vorig jaar nog op een veel ambitieuzer percentage werd gemikt.

Halverwege de koersmarge zou CAM worden gewaardeerd op ongeveer 1,3 maal de boekwaarde, een korting van 10 procent ten opzichte van andere Europese banken. Op het eerste gezicht lijkt dat niet onredelijk. De bank heeft een hoog rendement en het kernkapitaal van 6,3 procent is acceptabel.

Maar tegen de achtergrond van de magere controle op het ondernemingsbestuur, de geringe liquiditeit en de verslechtering van de Spaanse economie is dit nauwelijks een koopje. CAM heeft een meer dan gemiddelde gevoeligheid voor de kustgebieden, waar het percentage tweedehuizenbezit hoger is. Het aantal oninbare leningen neemt toe.

Alles bij elkaar is dit niet het soort aandelenuitgifte waar grote beleggers graag hun tanden in zetten. Geen wonder dat bijna tweederde ervan bestemd lijkt voor kleine beleggers. (Breaking views)

Vertaling Menno Grootveld