Vele schuldigen in debacle B&B

De Amerikaanse ‘redder’ van Bradford & Bingley, investeringsfonds TPG, trok zich op het allerlaatste moment terug. Maar TPG treft niet als enige blaam.

Zes weken en drie deals later is de Britse hypotheekbank Bradford & Bingley terug bij af. De bank zit nu zonder uitvoerend directeur, heeft een in diskrediet gebrachte president-commissaris en een nog onzekerder toekomst dan toen Bradford & Bingley in juni voor het eerst in moeilijkheden kwam door de kredietcrisis op de financiële markten.

De Amerikaanse private-equityfirma Texas Pacific Group (TPG) heeft een overeenkomst om 23 procent van Bradford & Bingley te kopen opgezegd, nadat een tweede verlaging van de kredietstatus een ontsnappingsclausule in werking had gesteld. Die overeenkomst volgde op de mislukking van een eerdere claimemissie van 300 miljoen pond (377 miljoen euro), nadat de twee waarborgende banken, Citigroup en UBS, hadden gedreigd weg te lopen na een winstwaarschuwing.

Nu zijn de twee zelfde banken weer terug om een claimemissie van 400 miljoen pond te waarborgen, zij het tegen een lagere koers – een oplossing die al weken geleden voorhanden was.

Door dit fiasco liggen vele reputaties in duigen. President-comissaris Rod Kent van Bradford & Bingley moet onvermijdelijk een groot deel van de blaam torsen. Zelfs nog vóór de TPG-deal lag hij al onder vuur wegens de U-bocht ten aanzien van de vraag of er wel een claimemissie moest komen en de elementaire fouten die leidden tot een desastreuze winstwaarschuwing middenin een herkapitaliseringsproces.

Sterker nog: de transactie met TPG zelf was een vergissing. Die negeerde – onnodig, zoals nu is gebleken – de rechten van bestaande aandeelhouders. En Kent schatte de bedoelingen van TPG duidelijk verkeerd in, door zijn vertrouwen in de bedrijvenopkoper te blijven uiten tot een paar uur voordat de firma zich terugtrok.

Kent werd bij vele van deze foutieve beoordelingen geadviseerd door zakenbank Goldman Sachs. Weliswaar moesten zij hun werk doen tegen de achtergrond van een mislukte claimemissie en een zeer strak tijdschema, en te midden van oprechte zorgen bij Bradford & Bingley en toezichthouder FSA dat het uitblijven van een alternatief plan een run op de bank zou kunnen veroorzaken.

Niettemin bood de TPG-deal op geen enkele wijze de zekerheid die beide partijen hadden beloofd. TPG wilde met alle geweld vasthouden aan de ontsnappingsclausule – een overblijfsel van de waarborgovereenkomst bij de eerdere claimemissie – omdat de firma wist dat zij die misschien zou willen inroepen. TPG voerde deze hele periode zelfs gesprekken met kredietbeoordelaar Moody’s, aldus ingewijden. Dat werpt een vreemd licht op het besluit van Kent en Goldman Sachs om een mogelijk alternatief bod van Clive Cowdery niet aan te moedigen.

Ook de reputatie van TPG heeft een deuk opgelopen. Hoewel de firma het recht had zich uit de transactie terug te trekken als een voorwaarde waar zij specifiek om had gevraagd zou worden verbroken, had zij geen enkele waarschuwing laten horen dat zij overwoog om dat te doen, in de wetenschap dat Kent zijn vertrouwen in de overeenkomst liet blijken. TPG zal voortaan moeite hebben serieus te worden genomen als verantwoordelijk belegger in financiële instellingen.

De FSA verdient ook enige kritiek. De Britse toezichthouder heeft weliswaar goed werk geleverd na de terugtrekking van TPG, door morele druk uit te oefenen op de waarborgende banken en de grootste aandeelhouders om een alternatief te ondersteunen. Maar de vraag blijft waarom de FSA dit niet al zes weken eerder had kunnen doen, gezien de klaarblijkelijke onbetrouwbaarheid van de overeenkomst met TPG en de eigen zorgen van de toezichthouder voor de systeemrisico’s van een mislukte herkapitalisering van Bradford & Bingley. De positie van de bank is er door dit getreuzel zeker niet sterker op geworden.

Maar de meeste blaam treft UBS en Citigroup, wier dreiging om de oorspronkelijke waarborgovereenkomst in de steek te laten, ten tijde van de winstwaarschuwing in juni, de crisis op gang heeft gebracht. Geen van beide banken heeft ooit formeel de steun ingetrokken, maar alle partijen begrepen heel goed dat deze dreiging reëel was. Of de winstwaarschuwing werkelijk een beroep rechtvaardigde op de clausule waarin sprake is van ‘materiële tegenslag’ valt nog te bezien.

Het besluit om de bescherming van de eigen balans vóór te laten gaan op de belangen van een kwetsbare cliënt maakte destijds in ieder geval een verkeerde indruk en doet dat nog steeds. Het feit dat beide banken gevoelig bleken voor druk van de FSA om een strikt legalistische benadering te laten varen en een veel riskantere claimemissie in een veel zwakkere bank te waarborgen, met minder beschermende voorwaarden en zonder extra vergoedingen, duidt erop dat zij het stilzwijgend met dit oordeel eens zijn.

© Breaking Views.Vertaling Menno Grootveld