Novartis doet vreemde zaken met Nestlé

Het Zwitserse farmacieconcern Novartis heeft de overname in twee fasen bekendgemaakt van Alcon, de snelgroeiende divisie voor oogverzorgingsproducten van Nestlé. Novartis betaalt 10,6 miljard dollar (6,7 miljard euro) voor een aanvankelijk minderheidsbelang, tegen een korting van 3,5 procent ten opzichte van de koers van Alcon van 148,44 dollar per aandeel. Novartis kan in een later stadium de resterende 52 procent van Nestlé overnemen tegen maximaal 181 dollar per aandeel, ofwel nog eens 28 miljard dollar – maar op z’n vroegst pas in 2010.

De overeenkomst is strategisch gezien belangrijk voor Novartis, omdat zijn gevoeligheid afneemt voor geneesmiddelen waarvan de patenten binnenkort zullen verlopen. Alcon is heel sterk op de markt voor bepaalde, met het gezichtsvermogen samenhangende chirurgische producten en in consumentenartikelen als oogdruppels. Maar door toe te geven aan de wens van Nestlé om voorlopig de touwtjes in handen te houden, stelt Novartis heilzame bezuinigingen en een diversificatie van zijn belangen uit, terwijl het concern wel meteen een grote hoeveelheid kapitaal op tafel moet leggen.

Uit een paar ruwe berekeningen blijkt dat het Novartis de nodige tijd zal kosten om aandeelhouderswaarde te scheppen. Het concern zou niet verplicht zijn de 23 procent vrij verhandelbare aandelen van Alcon te kopen, maar als het dat wel doet – en je daar het kasgeld van Alcon van aftrekt – zullen de totale kosten zo’n 48,7 miljard dollar bedragen. Stel dat de winst van Alcon in 2010 zal zijn toegenomen tot 2,4 miljard dollar, en dat Novartis kan profiteren van synergievoordelen van nog eens 500 miljoen dollar als het concern eenmaal de regie in handen heeft. Dat zou een rendement van 5,9 procent op geïnvesteerd kapitaal opleveren, terwijl de kapitaalkosten van Novartis naar schatting 7,5 procent zullen bedragen.

Het is waar dat Alcon sneller groeit dan de kapitaalkosten, hetgeen de berekeningen enigszins ondoorzichtig maakt. Bovendien zorgt de constructie ervoor dat Novartis niet onmiddellijk 50 miljard dollar hoeft binnen te halen op de krappe kredietmarkten van vandaag de dag. De overeenkomst biedt ook enige bescherming tegen koersdalingen, omdat de putoptie van Nestlé voorziet in een toekomstige verkoop tegen een premie van 20 procent ten opzichte van de marktprijs óf tegen 181 dollar per aandeel (afhankelijk van wat op dat moment het goedkoopst is).

Maar door zoveel geld in de waagschaal te stellen, en dat ook nog eens voor langere tijd en in een bedrijf waar het voorlopig geen zeggenschap over heeft, geeft Novartis blijk van een onorthodoxe benadering van het aangaan van transacties. Bovendien geeft het concern een heel nieuwe invulling aan het begrip langetermijnvisie.

Jeffrey Goldfarb

Vertaling Menno Grootveld

Voor meer commentaar uit Londen: www.breakingviews.com.