Een paar eerste lessen van de kredietcrisis

Het is doorgaans onverstandig om midden in een crisis lessen te trekken voor de toekomst. Maar toch: de internationale kredietcrisis sleept zich nu een jaar voort en de ervaringen tot nu toe zijn rijk genoeg voor een aantal voorlopige conclusies. De verwachting dat, met de jongste renteverlaging in de Verenigde Staten en de redding van Amerikaanse zakenbank Bear Stearns, het ergste achter de rug is, is waarschijnlijk prematuur. Er zijn het afgelopen jaar meer periodes geweest van relatieve rust op de internationale financiële markten, die desondanks telkens werden gevolgd door nóg diepere dalen. Eergisteren leende de Europese Centrale Bank nog vijftien miljard euro extra aan de banksector om de paasdagen door te komen. Dat is prudent, maar niet direct een blijk van groot vertrouwen.

De kredietcrisis roept intussen een aantal vragen op. De eerste betreft de beloningsstructuur in de wereld van bankiers en fondsbeheerders. Zij verdienen flinke bonussen in de jaren dat het goed gaat, terwijl de enige malus in slechte jaren het uitblijven van extra verdiensten is. Het is aannemelijk dat dit systeem aanzet tot het nemen van te grote risico’s. Vergelijk het met een bergbeklimmer met een gezekerd touw: de enige weg is omhoog. Suggesties dat de beloning beter zou kunnen bestaan uit aandelen in de eigen financiële instelling met een verzilveringstermijn van zeven jaar, komen in de buurt van een elegante oplossing. Zo maakt de bankier of professionele belegger een hele kredietcyclus door, waar het onvermijdelijke dal deel van uitmaakt.

Dan is er de manier waarop financiële instellingen hun bezittingen waarderen. Het nieuwe regime daarvoor, dat onder de naam Bazel-II is ingevoerd, lijkt nu al achterhaald. Veel beleggingen blijken te complex om aan de eigen methodiek voor waardering en risicobepaling van de bank zelf te worden overgelaten. Externe kredietbeoordelaars, het alternatief voor het zelf beoordelen van risico’s, zullen onafhankelijker moeten optreden dan zij blijken te hebben gedaan. Veel beleggingen met de hoogste AAA-status zijn bij lange na niet zo onaantastbaar gebleken als zij te boek stonden. De kredietcrisis is tot nu toe beschouwd als een kwestie van gebrek aan liquiditeit: in wezen gezonde financiële instellingen kwamen in de problemen omdat het onderlinge geldverkeer opdroogde door wantrouwen. Maar de ondergang van een aantal speculatieve beleggingsfondsen, de redding van Bear Stearns en de vermogensinjectie die veel banken nodig hadden, wijzen evengoed op een solvabiliteitsprobleem. En dat is veel ernstiger.

Het zogenoemde fair value accounting, waarbij bezittingen en handelsposities zo goed en kwaad als het gaat tegen hun huidige marktwaarde moeten worden gewaardeerd, leek een goed idee toen de markten naar behoren functioneerden. Het principe zorgt nu echter voor grote fluctuaties in de gemelde winst en het vermogen. Die fluctuaties vergroten op hun beurt de nervositeit op de financiële markten. Zo versterkt de paniek zichzelf op dit moment en ontstaat een vicieuze cirkel.

Een beter toezicht op de financiële sector zou veel problemen kunnen voorzien, en verhelpen. Zulk toezicht is er in kwantitatieve zin genoeg, maar het is verbrokkeld over een breed scala van aparte organen. Het mist bovendien de internationale dimensie die financiële markten kenmerkt. Toezicht kan bovendien niet zonder inzicht. De complexiteit van de financiële instrumenten en constructies die de afgelopen jaren in de banksector zijn ontstaan, ontgaat in sommige gevallen zelfs de top van de eigen bank, laat staan de toezichthouders. Het kan niet zo zijn dat de wereldeconomie onderworpen is aan een financiële sector die niemand meer begrijpt – zelfs de deelnemers niet. Vereenvoudiging en transparantie, gepaard aan een effectief en samenhangend toezicht, zonder het functioneren van de sector te hinderen, zijn noodzakelijk om een volgende crisis te voorkomen en een uitweg te vinden uit de huidige. Want die is nog lang niet afgelopen.