Risico nemen met mijnen loont

Mijnbouwbedrijven in ontwikkelingslanden worden op de beurs lager gewaardeerd dan hun westerse concurrenten, maar halen hogere rendementen.

Metalen halen recordprijzen, maar hoe zit het met de mijnbouwers die ze uit de grond halen?

De waarderingen van metaal- en mijnbouwconcerns lopen uiteen en bieden koopkansen, zegt Olivier Eugene van Axa Investment Managers. Zo is de waardering van de Braziliaanse mijnbouwer CVRD 24 procent lager dan die van het Australische BHP Billiton. Posco, Korea’s grootste staalproducent, is 9 procent goedkoper dan US Steel, terwijl het Russische OAO Steel bijna een vijfde goedkoper is dan het Japanse Sumitomo.

De waarderingen voor ijzererts-, staal- en koperproducenten zijn met 13 procent gedaald ten opzichte van de recordniveaus van 2007, terwijl bedrijven als CVRD en Norilsk stijgende winsten rapporteerden. De grondstoffenaandelen in ontwikkelingslanden gingen vorige week voor bijna 14 maal de winst van de hand, 23 procent lager dan soortgelijke aandelen in de S&P’s 500-index. De korting blijft zelfs overeind nu de MSCI Emerging Markets Index een premie kent ten opzichte van aandelen in geïndustrialiseerde landen.

„Het is volslagen irrelevant om een grondstoffenproducent uit te kiezen op grond van zijn locatie”, aldus Eugene, die aandelen heeft gekocht in CVRD en OAO en geen aandelen in staalproducenten in de VS of Japan bezit. „Waar de bedrijven een beursnotering hebben en waar hun hoofdkwartier zich bevindt, doet niet ter zake.”

De koers-winstverhouding van de 130 grondstoffenproducenten in de MSCI Emerging Markets Index is gedaald, sinds in oktober een niveau van bijna 16 maal de winst werd bereikt. Daar staat in dezelfde periode een stijging met 9 procent naar bijna 18 maal de winst tegenover voor Amerikaanse grondstoffenproducenten.

De prijzen voor steenkool, koper, ijzererts en goud zijn dit jaar naar recordhoogten gestegen, terwijl de zilverprijs op het hoogste peil in 27 jaar uitkwam. De London Metal Exchange index van zes basismetalen klom vorige week met 32 procent. De grondstoffenhausse zorgt ervoor dat de opkomende markten relatief ongevoelig zijn voor de stijgende kredietkosten in de ontwikkelde landen, aldus Doris Herrera-Pol, hoofd kapitaalmarkten van de Wereldbank, in een interview vorige week.

Stephen Thornber van Threadneedle Asset Management zegt dat het in Rio de Janeiro gevestigde CVRD een betere koop is dan concurrenten uit ontwikkelde landen als BHP Billiton, ’s werelds grootste mijnbouwconcern, wegens diens positie als de grootste producent van ijzererts, een belangrijke grondstof voor staal. CVRD wist dit jaar een prijsstijging van 65 procent overeen te komen met zijn Aziatische afnemers en zakenbank Merrill Lynch verwacht de komende twee jaar nog meer prijsstijgingen. De Braziliaanse producent ontleende vorig jaar 33 procent van zijn omzet aan de ijzerertswinning. Dat is meer dan het dubbele van de 14 procent van Billiton.

„CVRD is een goed voorbeeld van een bedrijf uit een ontwikkelingsland dat ons precies de gewenste positie in een bepaald metaal oplevert”, aldus Thornber, die medeverantwoordelijk is voor een beleggingsportefeuille van 136 miljard dollar. CVRD werd eind vorige week verhandeld op een niveau van 10 maal de verwachte winst. Het in Melbourne gevestigde BHP werd op ruim 13 maal de winst gewaardeerd. Sommige grondstoffenproducenten uit ontwikkelingslanden zijn zelfs nog winstgevender dan hun concurrenten uit de VS, Europa, Japan en Australië.

Het in Zuid-Korea gevestigde Posco wordt op bijna 10 maal de geschatte winst verhandeld, terwijl US Steel op 11 maal de winst wordt gewaardeerd. Posco zou dit jaar wel eens 4,4 miljard dollar winst kunnen boeken (14 procent van de omzet), meer dan het dubbele van de verwachte winstmarge van 6,2 procent van US Steel.

Norilsk, dat meer dan de helft van al het palladium in de wereld produceert en een vijfde van alle nikkel, wordt gewaardeerd op 7,5 maal de winst. Het bedrijf verdiende in de eerste helft van 2007 3,8 miljard dollar, 50 procent van de omzet. Sumitomo, Japans grootste goud- en nikkelproducent, gewaardeerd op 9 maal de verwachte winst, had een winstmarge van 15 procent in het eerste fiscale half jaar.

Beleggers zijn misschien bereid een hoger bedrag neer te tellen voor de winsten van grondstoffenproducenten uit ontwikkelde landen, omdat de producenten uit ontwikkelingslanden vaak in handen zijn van hun regeringen, terwijl de bezittingen van niet door de staat gecontroleerde bedrijven het risico lopen te worden genationaliseerd, aldus Ian Henderson van JP Morgan Asset Management in Londen.

De Braziliaanse regering heeft een zogenoemd gouden aandeel in CVRD, dat haar in staat stelt elk overnamebod af te wijzen. De grootste op de beurs verhandelde metaalproducenten in Polen en China – KGHM Polska Miedz en Aluminum Corp of China – staan onder toezicht van de overheid. In Rusland is de meerderheid van de aandelen in ’s werelds grootste titaniumproducent, OAO, in handen van het staatsbedrijf Russian Technologies. „Het risico komt voort uit de eigendomsstructuur, de deelname van de staat, het vermeende politieke risico en ga zo maar door”, aldus Henderson, wiens firma voor 411 miljard dollar aan aandelen beheert, waaronder belangen in CVRD en Rio Tinto.

Henderson, wiens Natural Resources Fund vorig jaar 43 procent rendement haalde, kent de risico’s van mijnbouwaandelen in ontwikkelingslanden. De waarde van een van zijn bezittingen, het Zuid-Afrikaanse mijnbouwconcern Metorex, kelderde met 36 procent in de drie maanden nadat de Democratische Republiek Congo in november had gezegd dat over 61 mijnbouwlicenties opnieuw onderhandeld zou moeten worden. Het Afrikaanse land bezit een derde van alle kobalt in de wereld en een tiende van alle kopervoorraden.

„We hebben mijnbouwaandelen in Latijns-Amerika, uraniumproducenten in Afrika en palmoliebedrijven in Azië”, zegt Richard Lockwood, fondsbeheerder bij New City Investment Managers, die 200 miljoen dollar aan beleggingen onder zijn hoede heeft in Londen. „Je moet voorzichtig zijn dat je niet midden in een revolutie terechtkomt, maar in de ontwikkelingslanden vind je wel de beste prijzen.” (Bloomberg)

Vertaling Menno Grootveld

    • Alexis Xydias
    • Michael Tsang